安信证券苏铖：下半年白酒行业投资机会在哪里？
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公募基金二季度报告陆续披露，白酒板块总体持仓下降，板块内部一线白酒和次高端品牌走出分歧。7月26日，安信证券食品饮料首席分析师苏铖做客证券时报·e公司微访谈，帮助投资者厘清基金持仓变动背后的行业逻辑，在下半年白酒市场中挖掘机会。
苏铖认为，次高端白酒获得青睐反映了今年偏重成长性的市场风格，长期来看，具备品质认同、品牌积淀、清晰战略和优秀团队的企业将占据优势。下半年次高端品牌增速或将放缓，但景气度仍将持续到明年。此外，老酒市场热度渐起，具有品牌、储能和产能优势的企业值得关注。
一线白酒持仓降低 估值回落增加性价比
梳理二季度公墓基金持仓变化，白酒板块出现了总体上的持仓下降。数据显示，今年第二季度基金的白酒持仓为7.84%，环比减少0.45pct。往前追溯，2020Q2-2021Q2基金的白酒持仓分别为5.54%、6.75%、8.48%、8.29%、7.84%，即在去年第四季度持仓高位之后，基金已经连续两个季度减配白酒。
具体看重仓个股，“茅五泸”为代表的大白酒品牌持仓比例和个股排名均有所下降。贵州茅台全市场持仓排名仍然保持第一，但基金重仓持仓比例为环比下降0.48pct至2.88%；五粮液全市场持仓下降1位至第三，持仓比例环比下滑0.12pct；泸州老窖持仓排名下降2位至第十，持仓比例环比下滑0.19pct。
数据来源：Wind，基金半年报，安信证券研究中心
对于资金减持一线白酒，苏铖分析称，主要由于今年以来市场风格更偏向成长，而一线白酒业绩增速整体较为平稳，在“超预期”、“高增长”等题材方面不占优势。此外，经过连续两年核心资产大牛市之后，一线白酒估值已经相对较高，再加上过去几年市场大白酒持仓较多，因此边际上更容易体现出减持。
资金流出也反映在股价上，今年以来一线白酒股普遍进入调整状态。以贵州茅台为例，在2月中旬创下2608.39元的历史最高价后，贵州茅台股价一直处于上下波动的震荡态势，而经历近几日连续急跌之后，最新收盘价为每股1712.89元。
从估值水平看，“茅五泸”三家白酒企业今年以来估值在40-45倍区间，对应明年估值在34-35倍左右，相比24-30倍的历史平均水平仍高出不少。苏铖提醒，虽然估值仍处相对高位，但需要看到估值背后大背景的变化。其一在于近些年国内资本市场机构投资者比例明显提升，长期来看这一趋势不会改变，这意味着受益于消费升级、具备增长前景的白酒板块一定会在中长期内受到投资者青睐，尤其是其中已经占据优势竞争地位的公司。
其二，市场对头部白酒护城河的认知大幅提升，越来越多投资者淡化对白酒周期性的关注，而更看中品牌稀缺性、竞争护城河以及商业模式等因素；其三，国内利率在全球范围中仍然偏高，利率长期向下的趋势有利于估值的提升；最后，投资者现在更加具备国际视野，将国内一线白酒参考国际类奢品牌，会发现其水平仍具备合理性。
“虽然今年大白酒股价表现一般，但其估值仍然长期保持在40倍以上，也是一个重要的贡献，即引导投资者思考，未来这是否可能成为主力一线白酒的估值中枢。”苏铖表示，当下股价调整带来估值短期回落，实际上增加了性价比，尤其进入第四季度以后，从跨年度布局、估值切换的角度思考，高端白酒仍然是很受益的板块。
三周期共振 助力次高端品牌迎来大年
值得关注的是，次高端白酒品牌在二季度表现亮眼。在基金持仓前20的个股，山西汾酒排名上升四位到第十二名，持仓比例环比上涨0.13pct至0.81%；洋河股份排名进入前20名列第17，持仓环比上涨0.19pct至0.56%。还有一些白酒企业股价上涨强劲，例如舍得酒业二季度股价涨幅超155%。
“市场慷慨给予估值的根源还是在于业绩，如果不是业绩快速增长，明显超预期，想获得估值溢价是很难的。”苏铖表示，无论是出于去年疫情经济受损后今年迎来确定性恢复，还是类似新能源等行业在政策鼓励下景气度攀升，市场是在很多行业业绩高增长中形成了今年的成长性风格。
苏铖判断今年会是次高端品牌的大年，原因在于“三周期共振”。首先是经济周期，在去年疫情影响消退之后，经济复苏带来高速增长；其次是库存周期，去年上半年动销受阻，白酒企业大多在去库存，因此今年起步库存较低；最后是企业产品价格周期，白酒企业产品结构进一步优化，重点推广高端产品或直接提价成为近半年来酒企普遍采取的措施。
中长期来看，次高端品牌群中究竟有哪些酒企能够在竞争中占据优势，苏铖认为应当重点关注品质、品牌、战略及团队。“摆在第一位的是品质认同，‘少喝酒、喝好酒’成为被普遍认可的观念，因此消费者会更加注重对好酒的评判，包括所属产区、工艺传承等方面。在品牌积淀方面，要能深度挖掘与消费者沟通的共鸣点，这是白酒作为精神消费品的属性，尤其难以用同质化的标准去评判大多白酒时，品牌内涵就显得格外重要。”
苏铖还强调，清晰的战略和优秀的团队也非常重要。企业战略定力要足、执行力要强，并且要合理利用激励机制。“因为现在都是优质企业在相互竞争，硬件方面有时很难高下立判，怎样提升品牌、拓展市场，背后实际上有激励机制的作用，并且随着时间推移这方面的差距会更加明显。”
白酒市场旺季将至 下半年景气度仍将持续
在中秋、国庆等节日预期下，下半年白酒市场即将进入消费旺季。白酒动销情况、价格变动关系着下半年业绩预期，受到市场关注。
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