「公司研究」格林循环拟创业板IPO：核心收入一半靠补贴，毛利率与研发同比双低

随着东京奥运会的开幕，其网络热点话题不断。
在运动员们取得奖牌的同时，奖牌中的金属原料均来自回收的废旧电器也备受关注。近日，A股上市公司格林美就把从事这部分业务的公司分拆出来，计划将旗下的江西格林循环产业股份有限公司上市创业板。
根据招股书，格林循环拟募资8.37亿元，扩建电子废弃物拆解业务。目前，深交所已进行受理，保荐机构为东方证券。

基金补贴收入占核心收入一半以上

据招股书显示，格林循环的主营业务包括电子废弃物拆借、废塑料改性再生以及废电路板综合利用。其中电子废弃物拆借是营收的主要来源，细分为废弃电器电子产品拆解以及废五金拆借。
报告期内（2018-2020年），格林循环分别实现营收为11.06亿元、14.86亿元、13.95亿元；归母净利润分别为777.78万元、7542.99万元、1.16亿。今年一季度公司实现营收为2.9亿元，归母净利润为4871.59万元。

从业务构成来看，电子废弃物拆借的营收在上述年度中的占比达到75%，可见该业务是公司的第一大业务。
格林循环也称，电子废弃电器产品拆解业务主要由两部分组成，一类业务为废弃电器电子产品拆解业务，主要拆解基金补贴范围的废弃电视机、冰箱、洗衣机、空调、电脑，即“四机一脑”，对应的业务收入体现为拆解产物销售收入和电子废弃物拆解的基金补贴收入。另一类业务为废五金类产品拆解业务，均为非基金补贴类的电子废弃物拆解，对应的业务收入为拆解产物的销售收入。
截至本招股说明书签署日，全国共有109 家企业获得由财政部、发改委、工信部和生态环境部共同认定的废弃电器电子产品拆解处理基金补贴资格企业，格林循环（含子公司）共有6家公司拥有基金补贴资格。

报告期内的基金补贴收入占比较高，且2019 年以来高于拆解产物收入。数据显示，2018 年、2019 年、2020 年及2021 年1-3 月，格林循环废弃电器电子产品拆解业务获得的基金补贴收入分别为13,056.17 万元、35,435.32 万元、49,828.78 万元与11,667.34 万元，呈现逐渐增长态势。
与此同时，2019 年相比 2018 年基金补贴收入增加171.41%；2020 年相比2019 年基金补贴收入增加40.62%。

更重要的是，2019年-2021年一季度，基金补贴收入已占到格林循环核心收入的50%以上，即53.52%、58.94%，以及56.82%。
对于此，有市场人士质疑：格林美旗下公司成色不足。尽管业务收入一直呈现上升态势，但核心收入主要依靠基金补贴，这相当于格林循环只是占了一个好风口。一旦补贴减少，上市后的格林循环就有业绩变脸风险。
实际上，继2016年国家下调基金补贴标准后，记者发现，今年3月底财政部等相关部门表示，下月起再次调整废弃电器电子产品处理基金补贴标准。这对格林循环主业有多大影响，值得关注！

电子废弃物拆解技术含金量也不足

电子废弃物，既是垃圾，也是宝，如果科学回收、循环利用就能最大限度地减少其对自然生态环境和人体的危害，变废为宝。
在招股书中，格林循环称，公司的电子废弃物拆解业务及废塑料改性再生业务的产能及技术水平处于国内同行业领先水平。
但实际上，随着我国对电子废弃物处理处置的科学研究、技术开发支持力度的加大，在废旧家电、废线路板等电子废弃物领域的处理处置方面已取得了重大突破。目前对弃物中镍、钻锰、铜、铝的回收，在技术上也比较成熟。
以废旧线路板为例，记者了解到，目前有3个处理技术，一个是热处理法，包括焚烧、裂解、直接冶炼等；二是化学处理，包括酸洗、溶蚀等；三是物理机械处理，包括粉碎和分选。

分析人士认为，就格林循环而言，作为能够上市的电子废弃物拆借公司，格林循环自然要掌握相关技术，并形成业务规模。而对于行业中比较难的稀土、稀散金属回收，格林循环也只是处于技术储备和业务发展初期阶段。

对于这一点，上述分析人士提醒，如果相关回收技术没有突破，那么格林循环相当于一个“总承包商”，吃行业规模红利的角色。格林循环在也招股书中表示，随着拆解量的大幅增长，发行人规模效应显现。

另外，在研发费用上，格林循环在报告期内与其他上市公司相比，并不算高。就与业务最相同的英科再生相比，招股书披露，报告期内其研发费用率均在4%以上，而格林循环只有2%以上。

再者就毛利率而言，格林循环称，基金补贴对于废家电拆解企业的发展起到了积极作用，废家电拆解企业的毛利率较高且较为稳定，甚至逐渐超过了家电制造企业的毛利率水平，但格林循环20%以上的毛利率与同类型上市公司相比，依然较低。

数据显示，报告期内，格林循环毛利率分别为23.07%、26.11%和28.31%，低于中再资环、大地海洋、华新环保。有意思的是，在毛利率的对比中，格林循环却没有提到业务最相近的英科再生。
记者查询发现，2018-2020年英科再生的毛利率分别为29.21%、28.76%、35.78%。可以看到，随着业务的推广，英科再生的毛利率已接近40%，但格林循环还在28%左右徘徊。对此，有业内人士认为，这或许是英科再生敢于上科创板，格林循环只能上创业板的原因。

值得指出的是，2020年格林循环的第一大供应商还是自然人申克谨，怎么看这位供应商的实力都不强劲，且相关金额已达到5056.9万元。这是否再一次说明了格林循环有充当“总承包商”的嫌疑？

>相关《「公司研究」格林循环拟创业板IPO：核心收入一半靠补贴，毛利率与研发同比双低》内容：

理财鱼小提示：以数字技术赋能绿色发展 天味食品斩获“2021中国上市公司口碑榜”两项大奖 12月20日，由每日经济新闻主办的2021第十届中国上市公司高峰论坛周拉开序幕，论坛周以“科技创新 绿色发展”为主题。12月24日，由每日经济新闻主办的2021中国上市公司品牌...【继续阅读】

理财鱼小提示：拟允许设立一人股份公司，放宽准入激发市场活力 | 新京报快评 投资有风险，公司须守法，仍然是商场弄潮儿们需要注意的。 ▲12月24日，十三届全国人大常委会第三十二次会议在京闭幕。图/新华社 第十三届全国人大常委会第三十二次会议对《中华人民共...【继续阅读】

理财鱼小提示：无锡数字经济研究院执行院长吴琦：乡村振兴要与新型城镇化有机结合 上证报中国证券网讯（记者 陈雨康）中央农村工作会议强调，加大对乡村振兴重点帮扶县倾斜支持力度，抓紧完善和落实监测帮扶机制，加强产业和就业帮扶，确保不发生规模性返贫。要...【继续阅读】