绑定飞利浦、小米，却被美的起诉，年入22亿的德尔玛难突围小家电红海 | IPO观察(2)
拆分德尔玛的线上渠道，其主要采取了线上直销（通过天猫商城、小米有品、京东POP等第三方B2C平台开设直销店铺）、线上经销（授权经销商在约定的电商平台开设店铺进行销售）和电商平台（通过京东自营、云集、唯品会等电商平台销售）三种模式。其中，直销模式占比逐年上升，电商平台占比则呈下降趋势。
德尔玛各渠道收入
此外，在经销渠道上，德尔玛的经销商数量逐年上涨。但是其前五大经销商并不稳定，且在2020年及2021年上半年退出的经销商数量分别为60、67家。而退出的经销商，贡献收入达到了3409万元、1591万元。
除了经销商，德尔玛的另一个不稳定也来自前五大客户。根据招股书显示，从2018年到2021年上半年，前五大客户里新增了7家。对此德尔玛的解释是，由于开发经销商和跨境贸易，所以相关客户销售额有所上升；此外，客户集中度有所降低。
但事实上，五大客户的集中度仅从2018年的49.67%，降至了2021年上半年的47.77%，变动并不明显。而五大客户仍占据了近一半的营收，因此，由于客户变动带来的风险依然存在。
其次是品牌代理问题。根据德尔玛签订的《飞利浦商标许可协议》规定，在2018年7月1日至2038年6月30日内，如果德尔玛出现停止正常营业、无力偿债导致破产、损害许可方声誉等情形，则存在被收回商标许可的风险。此外，还存在无法续约风险。
那么，离开了飞利浦加持的德尔玛将会如何？一个明显数据是，从2018年到2021年上半年，飞利浦带来的销售收入分别为1.37亿元、3.09亿元、6.97亿元和3.26亿元，占营收比为14.21%、20.38%、 31.35%和 26.18%。
反观其自有品牌德尔玛和薇新，收入占比均呈逐年走低趋势。特别是薇新品牌，业绩一路下跌，营收占比从2018年的9.92%下降至2021年上半年的3.42%。
这也从另一个侧面说明，打造自有品牌的路并不好走，而一旦失去捆绑的大牌，那么企业必然会承受极大打击。
德尔玛旗下各品牌收入占比
同时，根据天猫、京东等平台的数据来看，德尔玛这一自有品牌旗下的产品，销量排名并不靠前。以2021年1月至6月为例，其主打的吸尘器产品，在天猫排名上分为第7、4、6、8、9名；加湿器则在第10及10名之外。
再次是呈现负数的现金流净额。2021年1至9月，德尔玛经营活动产生的现金流量净额净流出1.12亿元。招股书给出的原因是因为存货规模扩大，支付较多供应商货款。同期，投资活动产生的现金流量净额为-1.63亿元，上一年同期为-0.91亿元，主要由于支付土地购置款所致。
德尔玛现金流表现
现金流表现不好，可以说是电商的通病了。特别是开始跨境电商的生意时，想要保证时效性，就意味着企业大部分的现金流都需要压在货上。雪上加霜的是，在小家电行业随着近年来疫情的发展，上游原材料成本也在大幅提升。
以德尔玛所需的原材料和零部件为例，主要包括电子电器、塑料原料、电机、包材、电子元器件和五金制品等。其中占比最大的电子电器，价格从2018年1.4元翻倍涨到了2021上半年的3.3元。原材料价格上涨，德尔玛对此感知尤为明显，毕竟从2018年至2021年上半年，其原材料成本分别占据了总成本的80.10%、82.54%、82.98%和 82.28%。
而解放现金流的一种方式就是通过ODM模式，毕竟对比海外电商模式，国内的回款更具时间优势。但是在ODM业务上，德尔玛绑定的对象却是小米。
这也导致对比同行，德尔玛的应收账款，并不怎么好看。从2018年至2021年上半年，德尔玛的应收账款净额分别为1.49亿元、1.87亿元、3.35亿元和 2.76亿元；应收账款周转率则分别为9.61、9.03、8.53 和 8.16。而导致营收账款增加及周转率下降的主要原因，就是小米的应收账款增加，同时小米回款存在一定周期。
在2021年上半年，以小熊电器、北鼎股份、九阳电器为例，应收账款周转率（应收账款转化为现金的平均次数）则分别为22.8、19.98、19.27，是德尔玛的近3倍。因此，对于极为强势的小米，德尔玛议价能力显然并不强。
德尔玛与同行的应收账款周转率对比
资本加持，是助力还是游戏？
相比于同一赛道的明星企业，如科沃斯、石头科技，德尔玛的资本化来得还是相对晚了些。
德尔玛在2018年完成第一次融资后，过了2年，才迎来3.36亿元的A+轮融资，这一次入局的资本包括弘章资本、欧派家居等，德尔玛的估值也涨到了30亿。
此后在2020年7月，德尔玛再获凯辉基金、金镒资本、达晨财智3.8亿元B轮融资。不过令人困惑的是，时隔4个月，业务并未发生明显变化，德尔玛却估值大涨，来到了50亿元估值。
最后，在同年11月，德尔玛又拿到了小米旗下天津金米8000万元的投资，以及董海峰个人1.5亿的投资。在上市前，德尔玛最后的估值达到了近53亿。
而其中，小米与欧派家居，既是德尔玛的股东，又是其下游客户。虽然这为德尔玛带来了更具优势的资源渠道，但也在一定程度上，削弱了企业本身的话语权与议价能力。
同时，值得注意的是，尽管德尔玛先后共计获得了9.46亿投资。但其实际收到的融资金额却少了很多，招股书上显示吸收投资收到的现金只有7.78亿元。
实际吸收投资的现金
好在全球小家电的市场依旧很大，根据Euromonitor数据显示，全球小家电行业市场规模（按零售额计，不含净水类）从2015年的1755.7亿美元，增加到2019年的2079.9亿美元，年复合增长率为4.33%。并且，预计全球小家电行业未来将保持5%至6%左右的增长速度，在2025年将达到2574.0亿美元市场。
再加上中国供应链的优势，小家电出海无疑还具有很大的想象空间，这也是资本耐心由来。
一位投资人告诉36氪，跨境电商行业在去年动荡不断，市场开始走向规范化的同时，资本也会更加青睐具备供应链能力、柔性化、智能制造优势的企业。那么，通过自建工厂、深耕供应链等手段，或许也是小家电企业从红海中取胜的一条最优路径。
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