新股前瞻︱“医院清洁工”利润有限 润华物业上市求新招

　　山东是我国经济最为发达的省份之一，2020年国内生产总值占全国7.2%左右，排名前列。此外，山东也是我国人口最多的省份之一。发达的经济和巨大的人口数量，支撑了当地地产行业和物管行业的强劲发展。

　　2015年至2020年，山东省物管服务公司总收益从263亿元增至436亿元人民币(单位下同)，复合年增长率10.6%，预计2025年将达到704亿元的市场规模。在这种肥沃土壤滋润下，诞生了许多物管企业。

　　智通财经APP观察到，6月29日，润华物业科技发展有限公司(Runhua Property Technology DevelopmentInc)向港交所主板提交上市申请。中泰国际为独家保荐人。

　　润华物业是一家中国的综合物业管理服务提供商，秉持“精耕山东”的策略，把业务重心放在山东省。该公司的大多数在管项目位于山东省，且部分位于北京及深圳等一线城市。根据弗若斯特沙利文报告，就2020年物业管理服务所得总收益而言，润华物业在山东省排名第三且占据物业管理服务市场的约0.9%。

　　医院物业为核心 拉低整体毛利率

　　按照服务性质，润华物业分为四个业务分部，及物业管理服务、物业工程及园林建设服务、物业租赁服务和其他服务。不同于一般的物管企业，主要提供住宅物业服务或商业物业服务，或者商住混合式经营，润华物业的覆盖面更加广泛。

　　智通财经APP观察到，润华物业的服务客户包括住宅物业、商业物业、医院和其他公共物业。2020财年，公司有30家在管医院和95个在管公共物业。根据弗若斯特沙利文报告，按照2020年各版块收益，在山东省物业管理服务供应商中，公司在医院和非住宅(包括医院、公共物业和商业物业)板块分别位列第二和第三，市占率分别为5.6%和1.8%。

　　2018年至2020年，润华物业在管项目数量分别为155、163和194个，在管建筑面积分别为915.6万、918.7和1167.2万平方米。

　　按照收入占比看，2018年至2020年，来自医院管理服务的收入占比分别为42.9%、36.2%和29.8%，来自公共物业物管服务的收入占比分别为28.9%、35.2%和30.9%，来自商业和其他非住宅物业收入占比约为12%，住宅物业的收入占比最少。总体上以医院和公共物业为主。

　　招股书显示，就医院分部而言，公司向山东省十大三家医院中的四家提供物业管理服务，在全国范围向中国三家医院100强中的六家提供服务。在公共物业板块，公司向5A级旅游胜地趵突泉、山东省会文化艺术中心大剧院、临沂大剧院、深圳光明文化艺术中心等提供服务。

　　这些客户对于物业管理服务的品牌声誉、服务标准和管理能力要求更高，因此产能的客户粘性也更高。例如医院不会轻易更换服务商，因为医院和供应商之间的成功合作需要长期积累。

　　不过不同板块的盈利水平差异明显。截至2020财年，医院、公共物业、商业及非住宅物业、住宅物业的毛利率分别为15.6%、20.1%、32.3%和20%。近三年，综合毛利率分别为12.4%、16.8%和21.2%，较同行业物管服务商而言较低。而医院板块近三年的毛利率分别为4%、10.9%和15.6%，均低于平均水平。因此毛利贡献方面以公共物业为主，其次是医院和商业及其他非住宅物业。

　　招股书显示，公司毛利率上升，主要是随着项目增多，审慎挑选潜在招标项目，提升了盈利能力，而医院板块采用OSCS服务中心，成本效率提升。

　　而在客户和供应商方面，润华物业保持的十分均衡。2018年至2020年，公司项目来自独立第三方的占比分别为85.6%、88.6%和80.2%，前五大客户与公司保持了长达七年至十六年的稳定关系，近三年五大客户收入占比分别为33.3%、32.1%和33.7%，其中最大客户销售占比分别为7.6%、8.2%和13.1%。

　　净利润高增长但净利率低 现金流持续改善

　　业绩方面，2018年至2020年，润华物业营收分别为3.4亿、3.97亿和4.86亿元，复合年增长率为19.6%;毛利润分别为4218万、6685万和1.02亿元，复合年增长率56%;净利润分别为1381万、2711万和4869万元，复合年增长率为87.8%。

　　智通财经APP了解到，期内营收规模增长主要是物管服务项目增多，而毛利润增速高于营收增长，毛利率提升，主要是由于高毛利项目占比提升。资料显示，公司服务成本主要包括人工成本、分包成本等，其中人工成本占比超过80%，而2018年至2020年，公司的人工成本分别为2.59亿、2.69亿和2.68亿元，几乎无增长。

　　而在费用方面主要是行政支出，2018年至2020年公司行政开支分别为2476万、2958万和4504万，复合年增长率34.8%，明显低于毛利润增速，支撑了净利润空间。

　　2018年至2020年，公司的净利率分别为4.05%、6.83%和10%，虽然呈现逐年增长之势，但是整体净利润水平远低于其他物管企业。主要也是因为毛利率水平较低所致。

　　资产结构较为稳健。截至2021年4月份，公司流动资产2.68亿元，流动负债2.46亿元，流动资产净值2125万。流动资产中约1.4亿现金及现金等价物，贸易应收款项1.1亿元。整体而言流动性较为充裕。

　　现金流逐年改善，2018年至2020年，公司经营活动所得现金流为2757万、3749万和1.03亿元，现金回收状况良好，期末现金流分别为6529万、3478万和1.19亿元。2019年因为使用现金收购天津天孚股权，导致投资现金支出达到1.59亿元，现金流有所减少，不过2020年因为经营现金流增加，整体现金余额也较为充裕。

　　智通财经APP观察到，润华物业未来仍将以深耕山东地区为主，上市募资主要有两个目的，一是战略收购和获取新项目，二是进行物管层面和总部层面信息技术系统的升级。其中战略收购目标主要是专注于非住宅业务的物业管理服务商，可以尽快与当前公司业务进行有效融合，扩大市场份额;通过与国有企业或者第三方物业开发商合作获取新项目。

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