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商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累

发布时间:2021-12-06 10:33原创专题 评论

报告日期:2021年12月3日

★核心观点:

宏观:变种新毒株特性及影响的不确定性,美联储提前Taper的节奏以及债务上限问题的解决路径,都将影响市场情绪及风险资产估值。国内方面,数据显示经济持续放缓,但供应约束边际缓和带动企业盈利好转,后期重点关注信用指标的边际变化。

商品:历次新冠疫情感染新增人数与金价走势正相关,与油价中短期趋势负相关。与以往不同的是,美联储提前Taper与加息预期的增加,削弱了黄金的上涨驱动。油价走势仍需关注 OPEC+对供应的管控以及新变种毒株是否有疫苗逃逸能力。黑色板块交易主线转为终端补库与边际改善,后期关注终端开工及补库力度下滑后的库存压力积累。有色板块,低库存与需求弱化预期反复博弈,板块内部或持续分化;油价下行过程中,化工板块部分品种生产利润修复后存补跌机会。农产品板块,供应压力增长致使油脂板块回调,棉花交易主线由成本转至需求,中长线趋势维持偏弱震荡。

风险提示:商品估值修复及政策风险。

商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累


报告全文

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策略推荐

11月策略月报《结构性滞胀暂缓,寻找确定性机会》新增的策略包括,有色板块多配锌,黑色板块空配螺纹和铁矿,化工板块空配苯乙烯;农产品板块多配白糖、空配豆粕从10月保留至11月。

11月上旬商品走势如我们预测,供应约束缓解后市场交易主线转向测试需求;随后,经济下行压力导致货币政策边际宽松预期升温,建材板块在超跌后企稳。11月策略池中螺纹和铁矿空单出现了亏损,有色板块的锌的多单及化工板块苯乙烯的空单出现盈利。因交易逻辑的转换,10月遗留的农产品策略出现了回撤后止盈。

年末,南非新变种毒株的发展动向仍不明朗,美联储提前Taper或导致通胀预期的持续性减弱,债务上限问题或影响政策实施路径。我们寻找在供需失衡的螺旋中持续下滑的品种,进行空头配置。12月我们保留了逢高空配螺纹、苯乙烯,逢低布局锌多单等策略;新增了空配聚丙烯和棉花等策略。整体策略偏向空头配置,商品估值低位修复或为空单的短期风险,空单入场宜寻找一定的安全边际。

商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累


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核心观点

2.1、宏观逻辑

美国供应链紧张问题突出,美联储连发鹰派言论

美国供不应求问题较为严重,通胀压力难以在短期内缓解。供给端:一方面海运运力存在不足,10月美西和美东港口7日内平均在港运力分别为79万和74万TEU,分别较疫情前上升193%和100%。另一方面美国劳动力市场短缺问题突出,卡车司机的缺乏增加了运输压力。根据南加州大学的研究,美国当前缺少8万名卡车司机。而“奥密克戎”的出现既导致多国采取交通管制措施;又使得居民外出工作意愿降低,运力或将进一步承压。需求端:市场消费需求较为旺盛,美国10月零售销售额环比增长1.7%,超出市场预期0.3个百分点,随着圣诞节到来,美国消费需求还将维持高位。供需错配导致通胀压力延续。

商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累


政策方面,美国货币政策的核心目的是管制通胀,目前美国已经开启Taper,且11月30日鲍威尔表示放弃“暂时性通胀”的说法,并暗示Taper可能加速。但近期美国经济数据表现不佳,且“奥密克戎”存在进一步扩散的可能,这将在一定程度上掣肘美国货币政策的收紧。

国内供给压力边际缓和,地产投资或仍低迷

近期数据显示国内经济在下行过程中有所好转,制造业小幅改善。11月PMI数据回升至50.1,好转的分项包含生产、订单及原材料库存。以上分项数据好转反映了基于上游供应约束放松、上游原料价格高位回落,企业生产、补库意愿增强从而带动制造业景气度上升。除了制造业外,值得重点关注的GDP分项还包括地产投资,以及疫情扰动增加背景下的出口。

为稳定市场预期,近期地产融资政策边际转松。10月末,个人住房贷款余额37.7万亿元,当月增加3481亿元,较9月多增1013亿元。根据历史经验,地产融资改善向地产投资企稳传导存在2-3个季度的时滞,而“房住不炒”的房地产调控政策底线并未改变,这意味着房地产政策纠偏的力度相对有限,传导的时滞效应将较为明显。

疫情方面,南非发现的变种新毒株的特性及疫情逃逸能力仍不确定,短期对市场风险偏好及全球经济活动的扰动加剧,中长期或将进一步调整全球供应结构。若新型变种的传染率、再感染风险及疫苗逃逸能力提高,疫情对全球经济活动的扰动再次发酵。防控力度和疫苗接种率较高的国家及地区的制造业优势将驱动订单或持续流向以上国家及地区。我国防疫力度强、效果好,后期出口有望受益。

商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累


商品期货:疫情及政策干扰下,商品下行风险积累


整体而言,美国和中国都处于经济增速下行、通胀上行的类“滞胀”阶段。美国通胀问题更为严峻,政策更注重“胀”,货币政策开始退出,不过“奥密克戎”或将在一定程度上掣肘美国货币政策的收紧。中国经济下行压力更大,更为注重“滞”,为此保供稳价政策持续推进,地产纠偏政策也在推出。海内外经济、货币周期以及各自供需之间的错位将为大宗商品带来结构性的机会,这需要进一步分析各行业的微观逻辑。

2.2、微观逻辑

历次疫情下的大宗商品表现为,避险情绪升温导致多数工业品估值回调,黄金因避险情绪及量化宽松预期受利多支撑,原油因航运需求受损而受到压制。贵金属板块,与往常规律不同的是,近期美联储提前taper及加息预期的增加,提高了短期实际利率及期限利差的预期。若疫情感染人数未显著增长,黄金短期或缺乏上涨驱动。

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