房地产业半年报：政策双管齐下，静候景气曙光
在“房住不炒”长效机制以及整体政策环境边际收紧的主旋律下，行业发展方向更为清晰；“三道红线”压力下，规模房企投资和扩张动能承压，目标增速趋缓。房企个体来看，新常态下，房企整体战略逐渐偏向谨慎经营、防范风险、适应市场变化为主。
国信证券近日发布《房地产2021年中期投资策略》，看过去半年来，房地产行业平稳态势下的“暗流涌动”——
行业篇
2021年上半年，行业延续2020年“填坑”行情后的高景气，多数主要指标延续高增，持续超预期的销售数据和火热的土地市场显示出行业基本面韧性强劲。
销售：持续超预期，保持高景气
今年上半年，商品房销售延续了2020年“填坑”行情后的高景气。根据统计局最新数据，2021年1-5月，商品房累计销售面积66383万平方米，同比增长36.3%，两年平均增速为9.3%，保持在2017年10月以来高位；商品房累计销售额70534亿元，累计同比52.4%，两年平均增速为16.7%，同样保持在2017年9月以来高位。
显然，2020年下半年开始，销售端的景气度超过了多数房企的预期。如果说2020年三季度的高景气仍有可能是“填坑”的后续，2020年四季度至本年一季度的销售表现，则使得大多数房企确认了销售端的高景气。
土地：“高景气+低库存”带来高热度
2021年1-5月，百城共推出住宅类土地规划建筑面积30005万平方米，同比下降17%，共成交住宅类土地规划建筑面积18354万平方米，同比下降19%；成交面积/供应面积为73%，较2020年1-5月下滑2个百分点。
2021年前五月土地溢价率有较大上升，100大中城市成交土地溢价率为19.0%，较2020年同期上升3.6个百分点；其中一线城市、二线城市、三线城市成交土地溢价率分别为8.1%、17.3%、28.6%，分布较2020年同期上升2.8、1.9、11.8个百分点。
持续三年的扩张放缓，带来了房企整体的低库存水平，同时持续超预期的销售数据则使得大多数房企确认了销售端的高景气，积极补库成了房企的共同选择。这也是“三道红线”压顶、土地“两集中”试图降温之下，土地市场仍旧维持热度的原因。
新开工：短期拿地高增难以完全抵消
根据统计局最新数据，2021年1-5月，房屋累计新开工面积74349万平方米，同比增长6.9%，两年平均增速为-3.5%，持续保持负增长；房屋累计施工面积839962万平方米，同比增长10.1%；两年平均增速为6.2%。
因为销售端的高景气非常明显，相比之下，新开工的表现一定程度上低于部分投资者的预期，原因在于：
宏观层面 - 2018年下半年至2020年年末，土地购置费、土地出让金、300城土地成交金额/面积，三大数据增速较 2017 年和 2018 年上半年均显著下行，反映出土地市场的整体降温，行业整体拿地积极性的下降，导致了当前土储相对较薄，无法支撑较高的开工增长；
微观层面 - 从20家主流房企历年FCFF(公司自由现金流)看，2018年主流房企开始放慢扩张节奏，2020年首次出现报表收缩，从其扩张节奏看（当年FCFF/年初净经营资产），这一趋势更为明显，2018年至2020年，主流房企明显减速扩张，这导致其土储充沛程度逐年下降。
投资：施工投资成主要驱动
2021年1-5月，全国房地产开发累计投资54318亿元，同比增长18.3%，两年平均增速为8.6%。而这两年间，开发投资经历了拿地驱动向施工驱动转化的过程，这对竣工、建材需求等方面的判断产生了关键影响。
从本年一季度的数据看，可以看到：
1、施工投资（建筑工程投资+安装工程投资）在开发投资中的占比由上年的62%提升至 65%，且其对开发投资的拉动由上年的4.4%提升至20.4%，可以说，本年开发投资的高增长，主要来自于施工投资的拉动；
2、土地购置费在开发投资中的占比由上年的31%下降至28%，对房地产投资增速的贡献率由上年的30%下降至 14%，对房地产投资的拉动由上年的2.1%小幅提升至3.6%。至少从一季度的数据看，土地购置并未成为房地产投资的主要驱动力。
国信证券指出，主流房企在经历了2013年至2017年的加速扩张之后，于2018年开始放缓扩张节奏，至2020年已进入收缩，收缩行为的背后，其实是房企对于未来房地产市场的相对谨慎，行业“高景气+低库存”的现象将贯穿全年。
该机构认为，展望全年：
在持续超预期的高景气和房企补库存的背景下，后续土地购置对房地产投资将逐渐形成主要驱动，全年行业投资增速将超10%；
全年销售仍将保持较高景气度，行业销售额两年平均增速将超12%、销售面积两年平均增速将超7%；
短时间内的土地补充，无法完全对冲掉接近三年减速扩张导致的土储薄弱，全年新开工增速很难超过5%，不排除持续为负的可能（取决于土地市场能否延续高热度）。
同时，短期积极拿地可能无法完全迅速补充三年扩张放缓带来的低库存，加之拿地到形成可售货值至少需要4到6个月的时间，因此若无需求端的“切实”措施出台，短周期供不应求的局面仍将延续。
而在融资渠道不做进一步的“切实”管控的情况下，销售景气度向土地景气度的传导也很难被打破，拿地利润率的拐点仍需等待。
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