智氪 · 北交所 | 背靠中石化，「卖艺又卖身」，能源切换下齐鲁华信负重前行(2)
此外，随着中国对外开放程度不断加深，基于对中国需求前景的看好，近年来分子筛行业国际巨头瞄准快速崛起的中国市场，纷纷在中国设厂，比如UOP、CECA、日本东曹等国际大型分子筛厂商大多在北上广等地设有生产基地，从而导致国内分子筛市场竞争压力骤然上升。
从产能、产量对比来看，目前国内万吨以上产能的分子筛民营企业仅有少数几家，齐鲁华信去年产能超两万吨，在民企中处于中上游水平。但是去年由于上游高通胀、下游需求减少等因素，其石油化工催化分子筛的产能利用率仅有66.15%，明显未能有效利用其产能。
而且，从国内分子筛行业整体来看，齐鲁华信相较于A股同行建龙微纳还有一定差距，与央企及国际巨头相比更是相差甚远，在产能方面并不具备优势。
2021年国内同行业产能与产量对比 数据来源：公司年报，36氪整理
未来，随着绿色发展理念的贯彻落实，化工行业对安全及环保要求会更高已是不争事实，日趋严格的政策会迫使环保不达标的企业逐渐退出。那么，市场集中度势必越来越高，对于身背“前科”——因安全生产、环保等方面违规原因累计受到11次行政处罚，对相对龙头没有明显优势的齐鲁华信来说实属利空因素。倘若因此出现生产线关停的情况，可能会拖累整体的业绩。
3.明显依赖第一大客户
客户方面，齐鲁华信在国内外市场均有相应的客户，主要包括中石化、万润股份等央企、上市企业以及巴斯夫、霍尼韦尔和庄信万丰等世界知名企业，其核心客户集中于中国石油化工集团有限公司及其下属企业。
其中，中石化下属的催化剂齐鲁分公司在2019-2021年间销售占比分别为30.84%、28.48%和30.42%，始终为第一大客户，而且两者之间还存在着多重复杂关系：
其一，相互占用土地、房产。齐鲁华信厂区地理位置毗邻催化剂齐鲁分公司，为支持催化剂齐鲁分公司发展和项目建设，齐鲁华信为其提供了8163.02平方米土地供其使用；同时，为补偿所占用的土地，对方亦提供了共计3309.96平方米相关土地及厂房供齐鲁华信使用。
其二，既有销售又有采购。齐鲁华信向催化剂齐鲁分公司主要销售ZRP-1、ZSP-3等分子筛产品及硫酸铝、偏铝酸钠等化工产品的同时，还存在向催化剂齐鲁分公司采购电、软化水、硅铝胶等产品，约占每年采购总额的2%左右。其三，与中石化下属的石科院签订《技术服务合同》。2020年10月，齐鲁华信与中国石油化工股份有限公司科学研究院续签了《技术服务合同》，有效期为10年。合同强调，石科院对齐鲁华信部分分子筛项目进行工业生产专项技术服务，当该系列产品销售于催化剂齐鲁分公司时，技术使用费由催化剂齐鲁分公司承担；若齐鲁华信预对外销售相关产品时，须提前征得石科院同意，并以相关销售额的10%向其支付技术使用费。
因此，从上述可以明显看出，齐鲁华信“卖艺又卖身”，紧抱第一大客户的大腿，再加上第二大客户万润股份约15%的销售占比，前两大客户便占据半壁江山。诚然，深度绑定大客户对业绩方面是明显支撑，但也要注意客户集中度过高的风险。
齐鲁华信正是意识到这点，为了弱化内销客户过于单一的风险，逐渐大力开拓海外客户，海外市场营收占比逐步提高，其出口销售收入占比已从2020年的26.96%提升至2021年的38.98%。
4.诸多利空有待消化
在能源切换的时代背景下，新能源产业成为“新宠儿”，传统能源存量市场势必遭受侵蚀，市场前景相对黯淡。而齐鲁华信身处炼油配套行业，随着炼油行业景气度有所回落，其产品需求随之减少，叠加原材料价格的上涨，目前业绩增速已然乏力。未来，随着传统能源的逐步退出和大宗商品价格的高位运行，齐鲁华信相关产品需求和利润空间或将进一步遭受到挤压。
从齐鲁华信本身来看，作为为数不多的催化剂分子筛民营企业之一，其产能及规模都与国企和外企有着较大的差距，所以在竞争上相对处于劣势。未来，随着环保政策日趋严格，市场集中度势必越来越高，对于有一定规模但身背“前科”的齐鲁华信来讲可能构成利空。
此外，无论从销售占比还是其他方面来看，齐鲁华信明显深度绑定第一大客户催化剂齐鲁分公司。而且，齐鲁华信对前两大客户销售占比近50%，客户集中度明显偏高，好在已经逐步通过大力开拓海外客户来降低对内销客户的依赖了。
总之，或许正是由于齐鲁华信自身及其行业存在着以上诸多利空因素，导致其业绩增速乏力，故而未来股价上涨动力不足。
另外，从估值来看，5月11日录得齐鲁华信的PE-TTM仅为12.5X，但看似低位的估值不见得是机会，没有业绩的支撑，估值修复动能明显不足。而且，万华化学、恒力石化等民营化工龙头的估值均在10倍左右，这个所谓的洼地可能会是估值陷阱。
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