小鹏离 “赚钱”，还遥遥无期(2)

1.2 ASP 基本稳定，营收小超预期：公司 2022 年二季度实现整体营收 74.36 亿元，超公司指引（71-72 亿元），小超彭博一致预期 72.3 亿元。由于公司交付量每月进行披露，市场已经消化，超预期的地方主要在于公司车均售价和服务与其他业务。

汽车销售收入 69.38 亿元，环比降 1% 主要因为疫情风控等因素影响公司交付量。拆分量价两个因素来看，二季度公司汽车销售 ASP 为 20.16 万元，环比一季度下降 0.09 万元，ASP 下降主要因为车型结构变化；

服务与其他业务实现营收 4.98 亿元，同比和环比增长主要归因于服务、零部件和配件销售增加，与累计交付量越来越大有直接关系，对应累计交付量计算单车季度贡献约 2600 元，环比一季度下滑 300 元；

公司预期三季度实现营收 68-72 亿元，对比交付量指引，隐含公司 ASP 由二季度的 20.16 万元大幅提升至 21.7 万元左右，主要系公司产品全系涨价的车辆开始交付和较高价格车型 G9 的影响。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研

1.3 车型结构变化是二季度公司 ASP 下降的主要原因：二季度公司整体汽车销售 ASP 为 20.16 万元，环比一季度的 20.25 万元小幅下降 0.09 万元，变化不大（涨价影响在本季并未明显体现）。

目前影响公司整体 ASP 的主要因素是涨价和车型结构。二季度 ASP 略降主要因为车型结构变化。

车型结构方面，P7 比 P5 贵，P5 比 G3 贵，从二季度交付结构来看，最便宜的 G3 占比提升至 22%，价格处于中间的 P5 交付量占比维持在 32%，而最贵的 P7 交付量占比下降至 46%。低价车型占比提升，高价车型占比下降，是本季 ASP 下降的主要原因

2022 年 3 月 21 日起公司三款车型全面涨价，P7 涨价幅度在 1-3 万，P5 和 G3 的涨价幅度在 1-1.5 万，考虑下定和交付之间存在时间差，涨价对 ASP 的影响在二季度会一部分体现，而三季度基本完全体现。因此公司二季度 ASP 能实现略降，其中已经有一部分的涨价因素。如果没有涨价，结构性影响将让公司本季的 ASP 出现更大的下降

由于涨价因素的完全体现以及 G9 开始交付，公司在三季度 ASP 有望实现较大提升。但从结构端趋势看，小鹏整体出货量的重心在往中低端车型迁移。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研

02 成本损害毛利率，还是先销量再盈利

造车是前期投入较大、投资回收期较长的生意，需要经历车型量产 - 销量爬坡 - 规模效应凸显 - 毛利率转正 - 净利润转正 - 回本这一漫长的过程，2020 年新能源车市的火爆带动新造车企业实现了季度毛利率转正，当前正处于毛利率爬坡、净利润亏损收窄的阶段。

小鹏汽车业务结构简单，整体毛利率取决于汽车销售毛利率。2022 年二季度小鹏汽车整体毛利率 10.9%，环比下降 1.3pct，略低于彭博一致预期的 11.1%。

汽车销售毛利率 9.1%，环比下降 1.3pct。汽车毛利率下降主要受电池厂涨价等因素影响，在成本提升挤压了公司汽车的毛利率

与蔚来和理想接近 20% 的毛利率相比，小鹏汽车的毛利率看似还有较大的提升空间，但当前因为成本原因难以演绎毛利率提升的趋势。此外，公司车型结构的变化也是影响公司毛利率变化的原因（后推出的 P5 不属于盈利性好的车型，中低端的车型往往需要依靠规模优势提升盈利，但目前显然没有到规模效应极致发挥的阶段）。三季度发售的 G9 有望对 ASP 和毛利率有所改善，而具体还要看 G9 的交付情况。

展望 2022 年后三个季度，电池厂在二季度普遍涨价，电池定价方式改为金属价格联动，而 2022 年的锂价即使有所回调，但大概率也会维持在较高的位置，新能源车企面临的成本压力在持续，而涨价成为传导压力的方式，2022 年的整车厂面临盈利和销量之间的艰难权衡，较难回到盈利改善趋势；

小鹏汽车是蔚小理三家新势力中毛利率最低的车企，公司和市场都期待看到公司毛利率随着交付量的提升而提升，摆脱亏损、争取更好的盈利能力不仅是新势力，更是所有企业都避不开的问题。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研

03 研发/销售保持高投入，刚性费用挤压利润

小鹏汽车定位以智能化赋能销量和品牌，注定需要持续不断地加大研发以形成并夯实优势，同时公司正处于快速扩张阶段，需要加大销售网络和服务网络的投入，基于公司长期战略，费用短期内难以下调，对利润的释放也会形成压制。

数据来源：公司财报，长桥海豚投研

3.1 研发维持高投入，坚定软件变现决心：2022 年二季度研发支出 12.6 亿元，研发费用率 17%。研发费用继续低于理想汽车，推测理想汽车为了开发纯电平台而加大了研发投入。

从企业调性和战略上看，小鹏的选择是最需要在研发上烧钱的，小鹏汽车给自己定义的两个标签分别是做更懂中国的智能车和全栈自研，同时小鹏一心要把销量做上去的战略选择，证明公司后期软件变现的决心和信心，因此也必然要求小鹏前置大量的研发投入，厚积薄发。

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