超市场预期降准促进综合融资成本稳中有降

2021年正值年中之时，一年多未调整的货币政策之“降准”在7月7日的国常会上被突然预告。两天后，中国人民银行决定于2021年7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。

7月7日，国务院常务会议提出，针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降。

一边是通胀范畴的大宗商品涨价，一边是将祭出应对通缩的政策工具“降准”，市场似乎懵了：7日下午两点左右，国债期货强势拉起;次日，国债期货高开，股市平开低走，银行板块下探;股债演绎“冰火两重天”。10年国债一度下破3%;上证指数、深证成指、上证50分别报收3525.50(-0.79%)、14882.90(-0.38%)、3373.26(-1.47%)。

再看7月8日的A股资金流向，行业主力净流入分化：银行-54.2亿、饮料制造业-64.16亿;半导体及元体+26.93亿、国防军工+14.89亿。

这天，做空阴霾笼罩着全球股市：恒生指数报收27153.13(-2.89%)、欧洲股市，英国富时、德国DAX、法国CAX分别报收 7030.66(-1.68%)、15420.64(-1.73%)、6396.73(-2.01%)，美股道琼斯、纳指、标普500分别报收34421.91(-0.75%)、14559.79(-0.72%)、4320.82(-0.86%)。

不过，7月9日，仿佛嗅到“降准”信号，早盘一度下行的A股再次企稳。

市场观点认为，此前全球市场同频共振主因在于，疫情再度反扑——194个世卫组织成员中，新冠变异病毒Delta(德尔塔)毒株在104个国家和地区传播。

信号与噪音混淆之际，对于实体经济，“降准”意味几何?如何影响投资?

“降准不会导致大水漫灌”

“今年以来部分大宗商品价格持续上涨，一些小微企业面临成本上升等经营困难，中国坚持货币政策的稳定性、有效性，不搞大水漫灌，而是精准发力，加大对小微企业的支持力度。”7月9日17时，发布降准公告时的中国央行表示。

而中国央行有关负责人也在第一时间就下调金融机构存款准备金率答记者问中指出，稳健货币政策取向没有改变。2020年应对疫情时人民银行坚持实施正常货币政策，5月以后力度就逐渐转为常态，今年上半年已经基本回到疫情前的常态。此次降准是货币政策回归常态后的常规操作，释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利(MLF)，还有一部分资金被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，增加金融机构的长期资金占比，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定。

对此，东吴证券首席经济学家任泽平及其团队告诉经济观察报，短期来看，全面降准对冲下半年MLF到期、地方政府债发行的压力，同时通过降准，从融资成本角度缓解企业由于大宗商品等成本上涨带来的压力。

中期来看，下半年经济将逐季放缓，宽松周期将来未来。房地产与出口是主要拖累，房地产调控处于高压姿态，PMI出口订单连续两个月在荣枯线以下，制造业投资与消费也不能有太高期待，基建或有发力空间，但仍需观察。

“我们在年初提出流动性拐点，流动性退潮下，局部领域债务风险、流动性风险、中小企业经营风险逐渐暴露。”任泽平说，“展望下半年，货币政策从‘稳货币、结构性紧信用’转向‘稳货币、稳信用’格局，下半年-明年上半年重启宽松。”

在财信证券首席经济学家伍超明看来，此次央行超市场预期全面降准，原因在于：

首先，为下半年实体经济稳定增长提供适度融资环境。相对上半年而言，下半年经济下行压力加大;其次，内需恢复偏慢，如消费支出修复面临阻力等;再者，房地产投资增速放缓。

此外，降准旨在缓解下半年金融体系短期流动性压力，提高金融机构长期资金占比，提升金融服务实体质效。一是7月份财政存款将环比大幅增加，会带来短期流动性缺口，如近5年历史数据显示，这一缺口达到1.3万亿元左右;二是今年下半年中期借贷便利(MLF)月均到期规模近7000亿元，而上半年月均规模仅1700亿元，下半年到期压力明显增加;三是用降准释放的1万亿元资金，置换到期MLF，有利于增加金融机构支持实体经济的长期资金来源。

“降准不会导致大水漫灌，预计资金将重点用于支持中小微企业融资。一方面释放的1万亿资金，大部分会置换掉，不会出现‘流动性外溢’;另一方面此次经济恢复过程中，中小微企业面临疫情冲击大、大宗商品价格挤压利润严重、汇率升值影响大的多重压力，恢复元气与活力需要政策再帮一把，有利于全年‘六保六稳’目标的顺利实现。”伍超明说。

驰援下游企业

不过，此前市场担心“降准”或释放出宏观悲观信号，前一日的A股资金也在流出与之相关的银行板块。

譬如，7月8日，工商银行、建设银行、农业银行股价分别下跌1.01%、1.50%、0.33%，而前一交易日，还有观点认为，银行股投资的春天可能要来了，因为不受游资关注，几乎未涨过的行业(招行、平安银行之外)，大概是在监管重拳维护市场秩序大潮中的“安全港”。

资本似乎很少按常理出牌——看似“降准会让银行受益”，但“政策性让利会被截留;届时政策效果如何，尚待观望。而且，如果贷款利率没让多少，价格反而在利率走降和流动性宽松的局面下，涨得更高，中小企业的负担反倒会更大。”一位市场资深人士张晓峰对经济观察报说。

逻辑上，市场觉得经济向好，银行股的贷款利率便会上行，从而带动息差扩大乃至利润增长;但其未关注年初以来高层三令五申讲的“降低实际贷款利率”，这令年初以来的银行股总体行情不错。但此次国常会释放出特别信号，银行股息差可能难以扩大，毕竟降低实际贷款利率是重要目标。

更甚者，对于银行股，最大隐忧是房地产受强监管，因房贷对银行而言是优质资产。

中国经济上半年K型复苏，大宗商品上涨，通胀却未显现;中国PPI与CPI“剪刀差”“收割”下游中小企业的利润。又似乎不只是中小企业。但见，实体经济方面，美的不“美”、苏宁易购不“易”;生猪养殖企业受困于生猪价格下行;金融方面，保险业低迷，加之消费低迷。

或许，这个时候，货币政策需要适时调整，从而支持实体经济?

货币政策一年多未调整，本次降准超市场预期。长城证券首席固收分析师吴金铎分析，年初以来货币政策保持中性基调，公开市场操作也基本延续平价续作。但是在6月下半月，为了应对银行MPA(宏观审慎评估体系)考核和半年度资金面偏紧，央行打破连续OMO(公开市场操作)投放100亿元平量续作，实行300亿元超额续作。7月以后，资金面整体充裕，利率未见明显持续上行。

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