货币大变局：最近50年铸币权的演变与争夺

2021年，全球经济从过去的结构性通胀向全面通胀蔓延。大宗商品上涨，消费市场通胀预期增强，房价走势不定，债务隐患重重。如今，我们能够深切感受到美联储及全球货币当局的政策调整，正在深刻地影响着日常物价、房价与家庭的资产配置。这说明美联储权倾天下。

但这恰恰是问题所在。当今世界经济的问题归根结底是货币问题，是法币制度、银行体系以及货币理论的问题。探索新的货币理论、货币制度及银行体系是经济学界的重任。这是一个宏大的课题。本文沿着技术浪潮分析最近50年铸币权的演变与争夺——技术、货币与权力。

本文逻辑

一、计算机时代：商业银行 VS 中央银行

二、大数据时代：算法银行 VS 商业银行

三、区块链时代：数字货币 VS 法定货币

01

计算机时代

商业银行 VS 中央银行

二战时期，联邦政府控制着美联储，铸币权服务于战争融资。1951年3月，美联储从联邦财政部中脱离，开始走上独立道路。之后，美联储逐渐掌控了货币市场，一边延续控制利率目标的惯性，另一边按照布雷顿森林体系的要求控制汇率价格。

在布雷顿森林体系时代，货币市场并不是一个自由市场，货币供给与价格被人为管控。美联储掌控了货币的供应量，同时人为地固定了汇率价格。这个时代是美联储控制货币的巅峰时期。但是，1971年布雷顿森林体系解体了。

这个体系解体后，货币当局的铸币王权遭遇两大挑战：一是经济全球化引发的法币竞争；二是信息技术帮助商业银行扩大货币市场的控制权。这里，我们主要讲第二个挑战。

在计算机和互联网诞生之前，商业银行依靠人工清结算，用户存储、支取、转账汇款都不方便，很多人、企业都存有大量现金以备不时之需。同时，商业银行缺乏大量的信用数据支撑，信贷扩张受限。

70年代开始，信息浪潮起势，计算机与互联网推动货币数字化。商业银行利用信息技术可以实现快速存储、借贷、支取和转账汇款，用户将大量现金存入银行，这样市场上现金大量减少，而存款大量增加。这就是货币数字化的过程。信息技术给市场的货币结构带来重要改变，同时也改变了货币权的归属。

信息技术大大增强了商业银行的货币创造能力，商业银行扩展货币乘数，加大信贷的投放，派生更多的广义货币，商业银行的债务和资产都大幅度增加。

假设张三以换汇的方式从央行获得10000元现金，他将这笔钱全部定存入一家商业银行。按照10%的法定准备金率，商业银行将其中1000元作为存款准备金，剩下的9000元拿出去贷款。李四获得了这9000元贷款，并将这笔钱全部支付给房东王五。王五将这9000元定存入这家商业银行，商业银行计提900元准备金后，将剩下的8100元拿出去贷款……

以此类推，央行投放的10000元基础货币，经过商业银行反复借贷后派生出多少广义货币？我们可以计算以下：10000+9000+8100+……这是一个等比数列，其公式是10000/（1-0.9），最后的结果是10万元。这就是商业银行的存款（货币）派生功能，货币乘数为10倍。从货币数量的角度，商业银行的广义货币吊打中央银行的基础货币。

商业银行的货币派生功能取决于三个条件：一是存款规模，存款规模越大，基数就越大；二是存款准备金率，存款储备金率越低，货币乘数越大，派生功能越强大；三是贷款规模，贷款规模越大，派生越充分，派生货币规模越大。

信息技术改变了这三个条件。结算系统吸引更多人将现金存入商业银行，存款规模扩大。商业银行借助信息技术，提高了对客户的信用识别能力，发放了更多的贷款。网络技术大大提高了信息的透明度，商业银行可以更加精准的控制风险，从而大大降低了整体的利率水平，对优质客户提供的贷款利率非常低。与此类似，信息技术也提高了央行的风控能力，央行也降低了存款准备金率，从而增加了货币乘数。数据显示，最近50年，美国法定存款准备金率和市场真实利率持续下降，如今的法定存款准备金率下降到零。

所以，信息技术大大增加了商业银行的货币派生能力，从而改变了货币控制权。我们知道，商业银行控制广义货币，中央银行控制基础货币。如果广义货币规模越大，商业银行对货币供应的控制就越强。在美国，从80年代到2007年，货币市场上的广义货币增速大于基础货币增速。这说明商业银行逐渐成为货币供应的主要力量。

同时，货币当局逐渐放弃了利率和汇率价格的控制。布雷顿森林体系解体后出现了浮动汇率，浮动汇率的套利空间诱发了各种金融创新，包括汇率、期权、期货、信托、基金及衍生品，投资银行借此兴起。汇率价格不再由央行固定，而是由投资银行及资本市场决定。

1999年克林顿政府推出了《金融服务现代化法案》，美国开启了金融混业，大量资金从商业银行流向投资银行。商业银行和投资银行携手掌控利率市场和汇率市场，削弱了中央银行的铸币权。这就是币权下沉。

如何看待币权下沉？

币权下沉的实质是货币自由化。布雷顿森林体系崩溃后，世界开始迈入货币自由化时代，而70年代的滞涨危机加速了这一进程。这场危机推动弗里德曼的货币主义登台，重塑了央行的货币制度与政策。虽然货币主义依然是法币理论，但是它是干预最少的法币理论。弗里德曼的价格理论推动了货币的自由化。80年末开始，很多央行不再干涉汇率价格，推行利率自由化。新西兰、澳大利亚、欧洲等央行在八九十年代开始实行单一制目标，即控制通胀率。什么意思？央行只负责控制通胀，货币供给、货币价格以及货币配置交给商业银行、投资银行及自由市场。

所以，从1971年开始，汇率自由化、利率自由化、央行单一制目标推动了货币自由化。货币自由化提高了配置货币效率，促进了经济增长。从1982年到2007年美国迎来了二战之后最长的景气周期。

但是，货币当局并非对货币市场毫无控制权，更不会“坐以待毙”。美联储可以通过调整联邦基金利率、调整准备金率和公开市场操作三种主要方式来干预货币市场。更重要的是，国家法律赋予了货币当局干预和监管货币市场的权力。在特殊时期，美联储可以根据《联邦储备法》第13条第3款向“任何个人、合伙企业或机构发放贷款”。况且，美联储作为监管机构还掌握了对“特殊时期”的解释权。经济学家沃尔特·白之浩在《伦巴第街》中将货币当局这一“神圣”职责定义为“最后贷款人”。

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