4亿投入换来700亿市值，阿里押宝的翱捷股份上市被“错杀”？

1月17日，作为2022年第一只百元股，翱捷科技不尽如人意，上市3个交易日跌去近40%。作为基带芯片赛道的稀缺标的，公司被资本市场给予厚望，上市前夕估值暴涨5倍，但还是难破破发的窘境。不过，即便如此，持股比例最高的股东阿里，收益率仍超20倍。

1月17日，翱捷科技再度大跌3个点，自13日上市以来已跌去近乎40%。顶着“芯片”“高价发行”“大股东阿里”这些标签的翱捷科技，上市后表现却不尽人意。

事实上，从最后一轮融资到上市发行，公司估值涨超5倍。

数据显示，2020年5月，芯翱捷科技宣布完成股改前最后一轮融资，融资规模达到1.19亿美元，投后估值超过16亿美元，约合人民币近106亿。根据招股书，翱捷科技此次发行价为164.54元/股，按4.18亿总股本计算，对应发行时的估值为687.7亿元，是最后一轮融资的5倍有余。

不过，即便上市破发，上市前获配的股东依然赚了不少。其中，阿里获配公司股份的成本约为8/股，若按发行价计算，收益率超20倍。而阿里在翱捷科技上市这件事情上，也扮演了尤为重要的助推角色。

翱捷科技遭“迎头痛击”

能获得阿里等一众明星资本青睐的公司必然是一家有“看点”的公司，公司招股书显示，翱捷科技是目前A股唯一的主营通信领域基带芯片的公司，这块业务占到公司营收的9成。

基带芯片主要用在两个领域，一个是物联网，一个是智能手机，全球物联网基带芯片的规模大概是800亿，手机基带芯片的规模大概是1400亿，其中手机基带芯片的壁垒更高。

作为空间巨大的“卡脖子”赛道，不少投资者对于公司寄予厚望也无可厚非，不过上市首日公司的表现却让投资者们大跌眼镜。

1月14日，获得一众明星资本青睐的基带芯片第一股翱捷科技正式登陆科创板，该股一开盘就较发行价跌去跌20.99%，随后公司股价继续下探，最低跌逾34%，刷新20年多来新股首日破发纪录。

而连续多年的亏损、高企的估值以及难以破局的困境或是公司股价下跌的主因。

公司招股书数据显示，2018年-2021年上半年，翱捷科技营业收入分别为1.15亿元、3.98亿元、10.81亿元及8.79亿元；归母净利润分别为-5.4亿元、-5.8亿元、-23.27亿元及-3.72亿元；经营活动现金流量净额分别为-4.8亿元、-5.4亿元、-5.6亿元及-4.5亿元。

持续的亏损自然无法以常规的市盈率来给公司估值。对于此类“空间巨大”的生意，市场往往以市销率来估值。公开资料显示，2021年，公司的营收大约为20亿，以发行市值计算对应市销率PS大概是34倍，远超行业平均水平。

而看似空间巨大的基带芯片生意实则早已经过了多伦洗牌，成为了一个“寡头垄断”的市场。多伦洗牌中强如博通、英特尔都陆续败下阵来。2014年6月，博通宣布退出基带芯片市场；英特尔2019年12月将基带业务出售给苹果公司。

公开资料显示，公司在基带芯片领域的海外竞争者主要是高通、海思、联发科，这三家全球份额分别是43%、18%、18%，垄断了近8成的市场份额，翱捷全球份额仅为0.5%。

同时，由于智能手机芯片会直接影响智能手机性能的好坏，智能手机厂商对于智能手机芯片性能及质量稳定性均存在较高的要求，因此，智能手机厂商对于智能手机芯片厂商的客户粘性较高。在智能手机行业头部效应显现的背景下，公司潜在合作对象开发难度不小。

此外，翱捷科技的5G基带芯片才仅处于回片阶段，尚没有获得客户的订单。目前，翱捷科技营收占比最高的通讯基带芯片，实则是来自于功能机，甚至没有获得3G、4G手机厂商的订单。

为了破局，公司在2018开始布局物联网芯片业务。与通讯基带芯片相比，物联网芯片的壁垒相对较低，目前翱捷科技已经在国内获得了一定的市场份额。

受益于物联网的崛起，公司的营收表现也是有了不俗的表现，翱捷科技营业收入由2018年度的1.15亿元迅速增长至2020年度的10.81亿元，年复合增长率达206.07%，呈现快速上涨趋势。

只是，为了抢占份额，公司低价竞争的策略，将蜂窝基带业务转向模组厂商进行低价销售。这导致公司的毛利急转直下，招股书显示公司2018年、2019年、2020年，2021年上半年的毛利率分别为33.1%、18.08%、23.86%和18.29%。

不少投资者甚至调侃道“这真的是一家芯片公司吗？这个财务数据怎么更像是一家传统制造业公司”。

不过，如果公司不选择压价增收，上市或将遥遥无期。根据招股书显示，公司选择的具体上市标准为“预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元”。

戴保家的逆袭之路

翱捷科技的成功上市最开心的无疑是公司的实控人戴保家。这个名字对于多数关注芯片行业的投资者来说并不陌生，耳熟能详的基带芯片公司紫光展锐的前身——锐迪科正是出自他手。

2004年，锐迪科横空出世，一改国外大厂在通讯芯片行业只手遮天的局面。成立第一年，锐迪科就争取到了给大唐集团做“大灵通”射频芯片的机会。2006年乘胜追击，又推出了具有自主知识产权的“小灵通”射频芯片组，到2007年该芯片的中国市场占有率达到60%。

2008年，锐迪科年营收同比增长了405%，达到5550万美元，并于2010年正式登陆美国纳斯达克。短短几年间，锐迪科成为中国乃至全球通信芯片市场中最为亮眼的新秀，让各路资本对公司食指大动。

2013年末2014年伊始，紫光集团紫动手了，宣布以18.5美元的高价发出收购邀约锐迪科。

只是当时的锐迪科已经成为了“待嫁之身”。早前，“浦东科投”向锐迪科发出了15.5美元的收购要约收购，并已经获得了相关部门的批准。

据了解内情的人士透露，戴保家在董事会投票中对紫光集团收购方案投出反对票，并倾向于接受浦东科投的收购方案。而作为大股东的华平投资则倾向于选择紫光集团的收购方案。

在这场激斗中，尽管戴保家极力阻止但却没能改变大股东的心意，黯然退出锐迪科管理层。

离开锐迪科后的戴保家没有死“芯”，这位芯片“老炮”与“浦东科投”一起创建了翱捷科技。另起炉灶的翱捷科技在技术的积累上可以说是一穷二白，想在寡头云集的基带芯片市场杀出血路唯有并购一条路。

只是，一开始公司的并购之路并不顺利，直至2017年翱捷科技并入Marvell的移动通信部门后才迎来了转机，公司将后者基带IP、Thin-modem产品线以及成熟的基带研发团队全盘收纳。

纳入该部分业务后，翱捷科技获得了阿里网络、深创投、万容红土等机构的投资，其中阿里网络还成为公司放弃控股权的第一大股东。

而根据翱捷科技招股书显示，彼时购买Marvell移动通讯业务时的花费为3.66亿元，而Marvell移动通讯部可辨别的净资产就达到3.37亿元，溢价率约9%。

“推手”阿里

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