那个“不买茅台”的基金经理又赢了

经历大跌之后，才知道“稳稳的幸福”也有可贵之处。

2022年开始，市场将“杀估值”演绎到极致。截至2月9日，今年以来创业板指下跌13.21%，以成长性著称的赛道股纷纷崩塌，白酒、新能源车、医药CRO和半导体板块分别下跌11.83%、11.82%、16.37%、15.64%。

市场的天平倒向了传统的价值股，以银保地产为首的低估值板块相当坚挺。年初至今银行板块上涨6.26%，煤炭上涨4.08%，保险与地产也保持在微涨的水平。

市场风向的转变，让价值投资重回投资者视线。作为“价值派”的代表之一，中庚基金的丘栋荣再次受到市场关注。在市场火爆、各种概念齐飞时，丘栋荣并不出彩，但一旦市场调整，他就显露出了自己的价值。近期，他旗下几只基金的排名逆势上升到同类前5%以内。

丘栋荣最早成名于汇丰晋信，2014--2018年，他凭借汇丰晋信大盘、汇丰晋信双核脱颖而出，成为当时的明星基金经理之一。

2018年，丘栋荣跳槽到中庚基金，他仍坚持低估值的银行、地产和小盘股，结果错过了白酒、医药、新能源等市场大热点，比张坤、侯昊、葛兰等顶流相比，他的表现“有点冷”。

01、“另类”价值投资者

丘栋荣并非传统意义上的价值投资者。传统价值投资以确定性为核心，而他的投资框架是“基于不确定性的深度价值投资”。

在丘栋荣看来，未来充满不确定性，但可以寻找那些已经反映，甚至是过度反映了这种不确定性，价格足够便宜、隐含回报率高的机会。

丘栋荣曾以2014年——2016年的房地产公司股票举例。

传统价值投资者会说房价要涨或者房地产政策放松。但丘栋荣认为，房价会怎么样是不确定性的，可能涨也可能跌。但是当时基于“房价”这样一个不确定性的风险因素，房地产股票的资产定价仍旧非常有吸引力。

“当时股价按ROE折价50%-70%，市盈率只有3-4倍。如果房价涨30%、50%、一倍，房地产公司股东可以赚非常非常多的钱。如果房价不涨不跌，现价卖房，收回现金，股东赚很多钱。如果房价跌30%，股东还能赚10%。只有房价打五折，股东开始亏钱。”

丘栋荣进一步解释：“我们当时计算的是，如果房价涨一倍，地产股涨五倍。有人问‘你们是不是知道房价要涨？’没有，我们甚至做好了房价跌30%的准备。核心点并非研究房价涨跌，而是以房价为不确定性因素，不同的资产包括房子、股票、债券定价的概率分布是怎样的。”

“在整个策略体系中，价值投资是确定的，但其他的都是不确定的，我们会一直在不确定性定价的研究应用中进化我们的策略。”这是丘栋荣对其“基于不确定性定价的价值投资体系”的概括。

丘栋荣的投资体系包括三个方面：第一，基于风险和风险溢价的资产配置策略；第二，PB-ROE自下而上的选股策略，核心是ROE的不确定性研究；第三，风险管理系统。

换言之，“价值”是丘栋荣投资策略的核心，他着力于研究股票市场中可能被投资者低估的上市公司，并重点投资一揽子具有高性价比的股票，通过投资低估值、高盈利能力的股票为投资者带来中长期的收益。

这种在看似不可为中寻找可为，成为丘栋荣的一大特点。

目前，丘栋荣共管理4只基金，分别为中庚价值领航、中庚小盘价值、中庚价值灵动和中庚价值品质。

其中，中庚价值领航是丘栋荣的代表基金。

自2018年12月19日发行以来，这只基金累计回报131.61%，2019年、2020年、2021年的投资回报率分别为29.62%、26.67%、31.94%，年化收益为30.61%。

事实上，丘栋荣管理的4只基金风格相似，前十大重仓股中多有相同持仓，收益与回撤也只有细微差别。中庚小盘价值年化回报34.64%、中庚价值灵动年化回报35.81%、中庚价值品质刚刚成立一年，年化回报44.94%。

至2021年末，丘栋荣的持仓集中在银行、保险、地产、煤炭等行业。基金也从回撤的低点上涨15.30%，截至2月8日净值2.3161元。

观察中庚价值领航2021年调仓情况，从富满电子到兖矿能源，从电子、化工到煤炭银行，丘栋荣选股时几乎不参与市场热点，投资者很难对他的重仓股有所感知。但这些股票基本面风险较低，盈利增长积极，且估值相对较低。

在“宽货币”区间中，高低估值极度分化的情况下，低估值行业往往迎来行情，这成为了丘栋荣博取收益的关键。

02、“草根”基金经理

做基金经理，丘栋荣其实并非科班出身。学历上，丘栋荣是天津大学化工工程与工艺学士，长江商学院工商管理硕士。在加入基金公司之前，曾经担任生产输变电设备企业的工程师，也曾尝试过食品企业的销售经理，之后加入群益国际研究消费品行业。

丘栋荣曾表示进入投资领域纯属兴趣使然，投资的启蒙读物是格雷厄姆的两部著作——《聪明的投资者》与《证券分析》。

换言之，丘栋荣是一个自学入行的“草根”基金经理。

2010年9月，丘栋荣加入汇丰晋信基金担任股票研究员，开始了他的价值投资之路。2014年丘栋荣晋升为基金经理，并先后管理汇丰晋信大盘、汇丰晋信双核两只基金。

丘栋荣在汇丰晋信大盘、汇丰晋信双核两只基金上3年多的任职期间回报率分别高达200.75%和111.86%，而两只基金因其优秀的回报，规模也分别从2014年三季度末的3.5亿和4.69亿迅猛增长到了2018年一季度的62.08亿和77.05亿。凭借两只基金的出色表现，丘栋荣一跃成为新生代明星基金经理。

从2014年到2018年，丘栋荣的价值策略体系处于一个摸索阶段。他曾这样自我评价：“如果你想让你的投资策略富有‘生命力’，最好的办法就是让它始终处在‘进化’之中。”

在自我价值体系摸索当中，丘栋荣显得颇为异类，比如在一众人看好茅台时，却对此“嗤之以鼻”。

2018年初时，他曾看空茅台，认为市场可能低估了高端白酒的周期性，高估了它的稳定性和持续性。与茅台相似的上市公司都让丘栋荣所不喜，他觉得这些估值昂贵，成长潜力有限，同时赛道拥挤的股票存在一定风险。

“市场上存在关注‘高ROE’、高盈利能力的风格风险。”2018年时丘栋荣表达出对市场的担忧。

后来，茅台自2018年600多元一路上涨，到2021年2月最高曾涨到2608元。虽然茅台股价的疯涨最终“打脸”丘栋荣，但丘栋荣仍坚持自己的“求稳”策略。

注重研究“PB-ROE”框架的丘栋荣，更喜欢低估值且盈利水平较高的股票。

PB代表估值，ROE代表盈利水平。通过“PB-ROE”筛选出估值较低的股票后，着重分析盈利水平能力。但是，在选择时并不一定挑选高盈利能力的股票，而是看企业的经营情况是否具有改善的空间。

2018年4月28日，丘栋荣离职汇丰晋信并在后来加入中庚基金。

加入中庚基金的丘栋荣开始了其“三高”策略。

所谓“三高”，是指高Beta、高smart Beta和高Alpha（简单来说，Beta收益是指因市场整体涨跌取得的收益，Alphal则指靠基金经理精选个股带来的超额收益）。

高Beta表明管理的基金将长期保持很高的股票仓位运行，投资者需要较高的风险承受能力；高smart Beta则是以风格因子为目标，超配估值低、回报高的小盘风格；高Alpha则是通过主动管理为客户提供较高的超额收益。

然而，丘栋荣管理的基金仍有不尽如人意之处。

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