国泰君安证券：煤炭供需错配根源已久 高价持续时间将超预期

国际动力煤价重返历史高位，能源品价格仍在传导，中国煤价尚处传导前期。2022年3月，纽卡斯尔NEWC动力煤均价266美元/吨，同比增长180.4％，自21年10月以来实现V型反转，再创历史新高。国际油气价格向中国煤价传导共有三环：1）澳煤是第一环，澳煤主要出口日韩等燃机和燃煤发电替代性较强的地区，高气价下燃煤发电成本优势显著，澳煤需求提升，价格上涨；2）印尼煤是第二环，澳煤与印尼煤的采购国高度重叠，因此当澳煤与印尼煤价差拉大时，印尼煤的采购需求将会提升，印尼动力煤基准价已连续三月上涨，看涨情绪浓厚；3）中国煤价是第三环，印尼是中国最大的进口煤源，受国际煤价提升拉动印尼煤价影响，目前进口价差持续收窄，伴随印尼煤价继续上涨，海外煤需求将转向国内，支撑煤价维持高位。

俄乌争端后，全球煤市格局将重塑。1）印尼：出口主要集中于亚太地区，欧洲占比几乎为零，俄乌冲突后预计澳煤被欧洲分流，亚洲需求将更聚焦于印尼；2）澳洲：传统欧洲盟友的澳洲将承担更多的欧洲需求，澳煤高热值低硫的特性，也将保障其作为燃机替代的首选；3）俄罗斯：短期扰动下，俄媒出口存疑，中长期俄罗斯将延续煤炭增产和扩大出口的局面，也将配套远东地区煤炭出口的基建投资；4）蒙古：替代澳洲成为中国最大炼焦煤进口国，受疫情反复影响2021年进口受限，伴随22年7月铁路运营，预计塔本陶勒盖煤矿将形成3000万吨煤炭运力，将补充中国焦煤需求。

煤炭供需错配根源已久，高价持续时间将超预期。绿色发展议题下，发达国家纷纷降低煤炭生产，2008年起经合组织国家煤炭产量下降，非经国家产量提升，2010年后全球总产量企稳。中长期看全球煤炭市场将持续供给偏紧，而且2021~2024年间全球煤炭消费量的增速（+1.7％）略高于供给的增速（+1.4％）。因此我们判断在未来三年里，全球整体煤炭市场供应将处于偏紧状态，而全球贸易体系还将因俄乌战争持续受到冲击。鉴于脆弱的供应链体系，以及偏紧的供给，煤价将在波动中上行，中枢不断提升。

投资建议：壁垒提高、景气延续。1）动力煤：全球煤价仍将上涨且维持强势，支撑国内市场煤价格；2）焦煤：“稳增长，兴基建”支撑需求，短期供给偏紧延续，长期看俄煤、蒙煤进口增量；3）无烟煤：进口占比少，煤化工将引领需求提升。推荐：1）全年主线：高股息、绿电转型、成长性煤化工，中国神华/平煤股份/兖矿能源、靖远煤电/电投能源、中国旭阳集团/宝丰能源；2）坐拥海外煤矿资源：兖矿能源；3）资源优质企业：兰花科创、陕西煤业、淮北矿业、山西焦煤、潞安环能、中煤能源、山煤国际、盘江股份。

风险提示：1）宏观经济不及预期；2）全球疫情出现反复；3）中国供给释放超预期。

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