粤开证券：四十年一遇的通胀和加息周期

粤开证券首席经济学家、研究院院长：罗志恒

粤开证券宏观分析师：方堃

摘要

当地时间5月4日，美联储公布利率决议，即日起加息50bp，同时宣布自6月起开始缩减资产负债表，基本在市场预期之内。鲍威尔讲话显示鹰派不及预期，有效提振市场，纳指、标普500指数收涨超3％，10年期美债利率最高回落10bp，美元指数回落。

1、政策决议：5月议息会议首次加息50bp，大幅加息主要是由于通胀超预期和劳动力市场强劲。6月开始每个月缩表475亿美元，9月开始每个月缩表950亿美元，缩表主要是为了配合加息提高实体融资成本，抑制总需求和通胀预期。

2、会议声明：本次会议声明基调平稳，加息和缩表选择基本符合预期，新增经济风险和供应链风险的表述。关于经济风险的篇幅有所增多，一是淡化美国经济衰退风险，二是新增俄乌冲突和中国疫情对全球供应链风险，三是强调高度关注通货膨胀风险，显示经济的不确定性增加，意味着美联储未来的政策还将保持灵活性，美联储未来紧缩的节奏可能会跟随经济数据调整。

3、答记者问：鲍威尔答记者问整体基调显示鹰派不及预期，安抚了市场对经济放缓和通胀失控的担忧，强化了对未来经济增长的信心，弱化了美联储紧缩对经济的负面影响。

5月议息会议前金融市场波动加剧，10年期美债收益率突破3％、美股出现连续调整。鲍威尔讲话打消市场对滞胀的担忧，排除加息75bp，提振了市场风险偏好，体现在股债双强，美元走弱。美股从基本平盘开始大幅反弹，美债10年期利率一度从3.0％下行至2.91％，美元指数回落。

4、尽管短期加息和缩表靴子落地，但我们认为美国高通胀压力仍将贯穿全年，史无前例的加息周期还将成为金融市场波动的来源，美债利率还将在实际利率的推动下继续上行。

高通胀正在加速全球加息周期，全球低通胀、低利率时代或将远去。过去支撑全球低通胀的和平红利、经济全球化红利、人口红利、环境成本红利等因素正逐步消退，未来政治军事格局、劳动力短缺、逆全球化、碳中和四大长期因素将支持通胀中枢抬升，利率水平也将随之抬升。

10年期美债利率或将继续向上突破3.5％。一是技术上仍有上行动能。当前美债10年期利率已经连续上行，突破了1990年以来的趋势线上轨。二是实际利率推动美债利率上行。美债10年期实际利率有望回升1％以上，在通胀预期相对平稳的前提下，有望拉动美债利率继续上行。三是政策上美联储启动缩表，市场上长期美债的需求将减少，缩表将加快长端利率上行。

风险提示：俄乌冲突加剧经济滞胀风险；美联储紧缩引发流动性危机

正文

一、政策决议：5月加息50bp，6月启动缩表，每月缩减上限475亿，三个月后翻倍

5月会议的政策决议聚焦在加息幅度和缩表的实施路径，基本在市场预期之内。

5月加息50bp，未来还会快速加息。美联储宣布将联邦基金利率目标区间由0.25-0.5％升至0.75-1.0％，加息幅度达50bp，是2000年5月以来首度一次加息50bp，也是2006年以来首次连续两次会议加息。

美联储加息50bp是由于当前美联储充分就业目标基本实现、通胀则远超目标。一是3月美国CPI同比8.5％，再创1982年以来的新高，国际原油价格维持运行在100美元上方，核心通胀超预期；二是3月非农就业数据十分强劲，劳动力参与率继续抬升，失业率下行至3.6％，接近疫情前的3.5％。

6月开启缩表，逐步加速。缩表速度的限额设置为每个月减持950亿美元，包括600亿美元美债和350亿美元MBS。缩表设置三个月的过渡期，即6-8月缩表的速度减半，每个月减持475亿美元，9月开始正常速度缩表。

加息缩表同步推进，一是当前通胀高企，需要加息和缩表配合来有效提高实体融资成本，抑制总需求和通胀预期；二是当前过剩流动性较为充裕，为缩表可能造成的冲击提供了缓冲。目前美联储隔夜逆回购账户还有近1.6万亿美元的规模，反映出金融体系内还存在大量过剩流动性，因此加快缩表短期内不会对流动性造成太大扰动。

二、会议声明：风险增多，加息50bp或将常态化，缩表速度更快

本次会议声明基调平稳，加息和缩表选择基本符合预期，新增经济风险和供应链风险的表述。

1、关于经济风险，声明的篇幅有所增多，显示经济的不确定性增加，意味着美联储未来的政策还将保持灵活性，未来紧缩节奏可能会跟随经济数据调整。

一是淡化美国经济衰退风险，虽然一季度GDP环比下滑，但是美联储强调家庭消费和企业投资依然强劲（strong）。

二是新增全球供应链风险。声明新增中国疫情对全球供应链的影响，给全球供应链带来新的扰动。对俄乌冲突描述删除“在短期内”，表明俄乌冲突有长期化的倾向，地缘冲突局势与衍生的贸易制裁会给经济带来持续不确定性。

三是强调高度关注通胀风险，“highly attentive to inflation risks”。影响通胀的不确定因素增多，防止通胀根深蒂固的难度增大，抗通胀是美联储最为重要的目标。

2、关于加息，票委一致同意加息50bp，持续加息立场不变。近期多位美联储票委的表态偏鹰派，讨论了加息75bp的可能。本次会议加息幅度50bp，鹰派不及预期，并且连最为鹰派的票委布拉德，也投了赞成票。这反映出一方面美联储大幅加息抗通胀的决心，另一方面还要兼顾经济面临的不确定性，避免加息过快给市场带来恐慌，扰乱市场主体的预期。美联储未来加息路径的立场未变，本次声明沿用了上次会议声明中“持续加息是合适的”的表述，加息50bp或将常态化。

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