债务上限危机对贵金属影响(2)

通过对历史上国债期货IRR的走势与表现进行梳理与回顾，我们可以对IRR的性质和影响因素有更直观的理解。十年期国债期货于2015年3月20日开始上市交易，首个合约为T1509合约。下图记录了自2015年3月以来十年期国债期货主力连续合约的IRR走势与十年期国债到期收益率走势的对比。

历史上2011年及2013年美国曾发生过较为严重的债务上限危机。2011年5月美国债务达到法定上限，8月前未提升债务上限将发生违约，美国在债务违约前数小时才达成提高债务上限协议，在达成协议后对市场的冲击有限。但在7 -8月间，美国政府信用评级下调，导致市场避险情绪快速升温，金价走强。2013年时背景与当前相似，5月起市场出现“缩减恐慌”，美债收益率一路上行，但在临近10月的财政部预计违约日前也出现一定震荡调整，在债务问题解决后美债收益率继续上行。

图5

2011年黄金走势

资料来源：Wind，东海期货研究所整理

图6

2013年黄金走势

资料来源：Wind，东海期货研究所整理

当前在美国债务上限问题得到解决前，TGA账户余额将保持降势，美国政府举债受限短期国债供应上稀缺，同时银行准备金规模高大量流动性流入货币市场基金，将压制短期美债收益率。另一方面在举债受限下对于美国经济增长放缓的担忧，对美国面临技术性违约情形下的避险情绪升温，同时美联储维持对中长期美债的购债节奏，也将间接压制长期美债收益率。对于贵金属市场而言，中短期内市场关注点正从TAPER预期的利空逐渐切换至对经济增长放缓、债务危机担忧的利多中。当前黄金走势底部相对坚实，但上方压力亦明显，整体呈偏弱震荡的态势。

若债务上限问题在9月或10月得以解决，美国财政部重获融资能力，那么TGA账户余额将开始增加，同时避险情绪降温，相对应的美债利率的压力将减小。此外美联储最快今年年内即开始缩减购债规模，扩表速度进一步放缓的同时或加快市场对于美联储加息预期，长期美债利率或在经历了半年的调整后或重新获得上行动力，带动实际利率向上修复，贵金属价格重心进一步下移。

图7

美联储资产负债表

资料来源：Wind，东海期货研究所整理

图8

金价与10年期美债收益率

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