农产品年中展望报告：趋势性上涨结束，关注结构行情

　　对于农产品而言，三季度非常关键，除了宏观层面的流动性方向性影响外，农产品自身生产层面面临着天气的考验。

　　疫情导致供需错配叠加流动性充裕，大宗商品价格呈现趋势性上涨的局面。相比去年，农产品价格纷纷创出过去4-5年的新高，生产利润大幅飙升，但同时由于土地资源有限，不同品种间争地的问题突出，在种植面积基本落地以后，三季度的天气显得尤为重要，一旦天气有风吹草动，市场先前形成的平衡就会再次被打破。

　　总体而言，农产品价格均站上了各自的扩产成本，高利润驱动种植意愿提升，最终产量增加只是时间和程度问题。我们认为农产品的需求弹性不足，且高价会压制高端消费，出现需求拉动型上涨的动力已经不足。流动性层面也已经到了转向的过渡期，美联储一直在和市场反复沟通收缩流动性的时点。三季度，农产品趋势性上涨可能已经结束，剩下的只是阶段性、结构性的补涨机会。

　　（1）豆粕：或仍有冲高可能。需求端，基于生猪复产周期因素，下半年豆粕饲料需求总量或仍保持稳定增长，豆粕需求或稳中向好。供应端，三季度进口大豆到港量逐步下降，豆粕现货价格或逐步好转。豆粕期价或仍以跟随美豆波动为主，而美豆天气具有不确定性。如果美豆出现“天气市”，则豆粕或跟随美豆短期冲高；如果“天气市”结束，则豆粕或跟随美豆下跌，所以预计豆粕或冲高回落。

　　（2）植物油：上方空间或有限。虽然植物油库消比仍处于多年低位，但其价格已升至多年高位，或已提前反应供需偏紧格局。棕榈油进入季节性增产周期、大豆压榨量和新季大豆供应逐步增加有利于植物油供应端恢复；对于植物油消费而言，由于猪价高位回落，国内植物油食用需求或稳中有降，美国生物柴油边际利多有限，所以预计植物油价格上方空间有限，或逐步进入下降周期。

　　（3）玉米：今年价格高点或已出现，下半年上方空间有限。三季度贸易商仍有售粮压力，市场供应预计趋于宽松。同时新作玉米种植面积增加已成定局，随后需关注产区天气方面的影响，若单产不受到影响，则新季玉米产量预计增幅4％以上。另外，玉米等谷物进口数量大幅增加，同时呈现多元化态势。需求端方面，小麦替代效应在下半年或仍将持续，比价优势也将抑制玉米价格上行空间。所以预计玉米下半年上行空间有限。

　　（4）白糖：跟随原糖，但弱于原糖。高库存压制国内现货价格，高仓单压制期货价格，交割时基差走高概率极大。国内糖价的弹性由纽约原糖决定，虽然原糖估值已经偏高，但是宏观和基本面驱动仍在往上，原糖价格仍有继续上涨的空间，纽约原糖价格有望带着国内糖价往上走。我们认为三季度基本面方面的变数较小，核心变量来自于宏观，其中美联储何时以什么速度收缩购债规模最为关键。一旦美联储显著收缩流动性，市场大概率会出现泥沙俱下的局面。

　　（5）棉花：下半年郑棉或有望呈现震荡偏强（15500-17000元/吨）格局。10月份之前或仍是郑棉期货逢低做多的操作时间窗，主要支撑有三点：1）海外纺服仍有补库空间的背景下，下游需求预期仍将维持相对坚挺。2）由于轧花厂产能过剩，新季籽棉抢收或再现。3）中国未来仍有一定概率在21/22 年度继续采购美棉进国储。10月份之后，随着前期偏多驱动减弱、货币政策转紧的预期或趋浓，季节性的集中上市压力也将逐步显现，届时郑棉期货或有一定回调压力。

　　（6）生猪：供应压力缓解，现货季节性上行。进口方面，上半年冻品走货较差，且入库成本较高，5-6月进口成本高位，贸易商进口意愿下降，预计三季度进口到港量下降。年初新生健仔数量下滑，将导致三季度供应端标猪出栏量维稳或小幅下滑，出栏均重维持下行趋势，预计三季度整体供应压力或有所缓解；下半年为猪肉消费旺季，需求将呈现季节性上涨趋势，等待需求驱动作用显现，预计三四季度现货维持震荡上行趋势。

　　（7）鸡蛋：9月合约中期仍存下行空间。6月老鸡淘汰不及预期，9月蛋鸡新增开产量提升，替代品需求持续上升，下半年高点预期下调。从产量预期角度，若6-7月老鸡淘汰总量偏低，意味着养殖端预期导致的压栏场景将实现，9月新增开产量提升，预计9月在产蛋鸡存栏增长；猪肉及蔬菜等替代品价格相对低位，抑制鸡蛋三季度需求增长，持续关注替代品需求对鸡蛋的影响程度。从市场规律角度，三季度现货价格存在季节性上涨规律，且存栏相对低位，预计现货三季度现货上行趋势不会改变，需求端或直接影响高点价格。

　　（8）苹果：易跌难涨。基于供大于需的基本面，以目前期货价格为分水岭，主力合约上行空间较小，下行空间尚存。2020/2021年度我国苹果总产量位居历史最高，需求与往年相比较弱。开花期和坐果期已过，极端天气并未对产区果树造成明显减产影响，资金难以继续炒作。且期货价格升水较高，新版交割标准降低，交割品更贴近下游中档货源需求，继而仓单数量的增加会压制期价上行。遵循现货价格，回归基本面，苹果仍有下跌空间。

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