干货满满！明年如何进行资产配置？A股主线将会沿哪些方向布局？首席对话，洞悉市场动向！

2021年，变革性发展之下，市场呈现极致的分化，商品和债券价格持续上涨，“双碳政策”落地，局部行情热烈。行至年尾，未来货币政策重心会向哪一方倾斜？展望2022年，明年宏观环境将进入怎样的阶段？Taper的落地意味着什么？对中国资本市场会产生怎样的传导效应？A股主线将会沿哪些方向布局？明年哪些行业景气度向上？中国基金报独家打造高端访谈类节目《对话》，本期节目主题：“投资策略抢先知”，行业专家为您把脉资本市场变化趋势。

12月6日19:00，中国基金报《对话·投资策略抢先知》第二期邀请到招商证券首席宏观分析师罗云峰与招商证券首席策略分析师张夏，他们将分别从宏观和策略层面为大家解读宏观经济和市场变化，详解明年投资策略。

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直播金句

我们认为明年不会有全面的房地产方面的调控，明年资产配置最好的是债券，权益资产需要等待跌出来的机会（罗云峰）

国际环境上可以推导出四类资产价格的大体判断：第一，美元指数的上行；第二，国际上的大宗商品价格逐步筑顶，将会开始下降；第三，不要对美股过度的悲观；第四，美债收益率的上行可能会比市场的一致预期低。（罗云峰)

2021年有几个明显的变化：第一，中国的经济恢复的速度非常快；第二，通胀的演绎超出市场预期；第三，关于“双碳”在今年对于整个市场的影响或政策力度落地的幅度。（张夏）

三大板块将具备较稳定的盈利增长性：第一是新能源，尤其是光 风储氢这个大的领域；第二是军工板块；第三是新经济发展相关 的，包括计算机、通信、电子消费和云服务等等。（张夏）

文字实录

主持人：对话投资大咖，把握市场脉动，欢迎来到《中国基金报》独家打造的高端访谈类节目《对话》现场。

本期我们将邀请招商证券首席宏观分析师罗云峰与招商证券首席策略分析师张夏，他们将分别从宏观和策略层面为大家解读宏观经济和市场变化，详解明年投资策略。

同时，也感谢招商证券对本期《对话》节目的大力支持。招商证券是具有百年历史的招商局集团旗下的证券公司，传承了招商局集团长期积淀的创新精神、市场化管理理念、国际化运营模式及稳健经营的风格，经过近三十年的发展，已成为国内拥有证券市场业务全牌照的一流券商。

首先让我们有请招商证券首席宏观分析师罗云峰为大家解读从今年到明年的宏观经济变化以及趋势。罗总您好，很高兴来到我们节目现场。

每到年底，您都会对这一年定义一个关键词。比如像2019年的关键词是“期待出清、谨防过热”；2020年的关键词是“关注政策顶”。那么站在当下，2021年的年尾，您觉得今年的关键词是什么？

罗云峰：2021年，我们去年底（为其）定义的关键词叫做“这次不一样”，今年回过头来大家可以发现，我们看到了很多“活久见”的事，像商品和债券这么长时间地一起上涨；像真正的周期板块（金融、地产），它和资源品板块出现了很长时间的分裂，这种情况在历史上都是非常罕见的。原因其实也很简单，去年是“不一样”的疫情带来的危机；今年是“不一样”的疫情之后，危机的恢复。我们之前常说的一种观点是，如果商品价格的上涨是由供给收缩带来的，那它的持续性和弹性就会比较差，但如果是需求扩张带来的（价格上涨），持续性和弹性就会比较好。

历史上来看，由需求决定整个资产价格变化的情况是非常常见的。但这一次不一样，主要是供给带来价格的影响。所以回过头看，这是我们对于今年的一个关键词，即这次是和以往都不一样的模式。

主持人：我们也关注到，像此前央行报告显示：三季度的宏观经济其实是有所转冷的，类“滞胀”这样的特征也比较明显。那么您对明年宏观经济的整个判断是怎样的？

罗云峰：我们需要先明确一个定义：什么叫做“滞胀”？有关这方面的讨论，市场上也非常多。我们先看一下资产价格的表现：到现在为止，大家可以发现我们的全A指数，比如说Wind，今年一直是一个上涨的态势，最多就是近期平了一点，也没有出现很明显的下挫。而债券的收益率在去年的11月份突破了3.3%，今年春节又碰了一下3.3%，之后也是处在下降的态势，即债券的收益率下降对应的是债券价格上涨。今年前10个月，股票和债券表现得都不错。所以从某种程度上讲，如果这样真是一种“滞胀”状态的话，那为什么不多来几个这样的“滞胀”？大家都很开心。

所以我们需要明确一下定义：什么叫做“滞”？“滞”的定义是经济增速的下行。比如每个季度，统计局会公布实际GDP增速，（这个增速）它往下降，这个就叫做“滞”，没有什么分歧。但是关键的分歧在于“胀”，什么叫做“胀”？我们用哪个指标来衡量“胀”？是用CPI、PPI还是GDP平减指数？另外，假设我们确定了一个指标可以衡量“胀”，比如CPI，又面临着一个很重要的问题：是1%叫做“胀”，2%叫做“胀”，还是10%叫做“胀”？所以，国际上一种常用的方法，用政策的放松和收紧来定义是否“胀”。如果政策目前是一个收紧的状态，那就认为是一个“胀”的状态；反过来，政策如果是一个放松的状态，那就认为是“缩”的状态。这背后想说明的问题就是，我们在这里讨论说是滞胀也好，怎么样也好，不会对市场的资产价格产生什么样的影响。但是政策采取一定措施的话，比如说胀，它就要收紧了，这显然就会对市场产生比较重要的影响。

从我们观察的指标来看，刚才这些解释，我们认为现在并不是一个所谓的滞胀状态，经济增速向下，这个没有太大的问题，但是没有看到很明显的政策的收紧。至少今年到目前为止，没有看到货币政策明显收紧，基本上是中性的状态。这样，我们就可以展望明年。首先，经济增速整体上处在一个下降的状态，这个没有太大的分歧，所以滞是相对确定的，但从胀的角度来说，我们看到的一些数据显示，展望明年的货币政策仍然是一个偏中性的状态。

货币是一个方面的政策，另一个政策就是财政。财政这边的数据用的是政府部门债务余额的同比增速。从目前的数据来匡算，差不多明年才正是一个偏收敛的状态，即以政府债务余额增速来测算应该是向下的。所以，真正的滞胀我感觉还没到，但已经接近了这个窗口，很快我们可能就会见到一个类似于滞胀的状态。在那个时候，权益市场应该会出现比较明显的下挫。当然好消息是，滞胀过了，我们就可以期待着衰退，衰退结束后，或许是复苏。所以回到这个问题的本身，现在我们对于明年的一个定义就是：我们先要经历一个滞胀，滞胀结束之后，可能会向偏衰退、甚至复苏的方向走一走。

主持人：我们也看到，现在其实国内外的整个经济环境都比较复杂，有许多的不确定因素。展望2022年，您认为货币政策会如何定位？社融、MLF置换等会如何变化？货币政策面临哪些约束？

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