上半年债市违约图谱:国企首超民企 房企违约率进一步提高

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违约规模进一步增加、国企违约首次超过民企、房企违约率进一步提高——2021年上半年债券违约呈现继续蔓延的趋势。

根据联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）统计，2021年上半年，我国债券市场新增18家违约发行人，共涉及到期违约债券59期，到期违约金额合计约778.97亿元，新增违约发行人家数、涉及到期违约债券期数和到期违约金额较2020年上半年（13家，44期，554.21亿元）和2020年下半年（17家，48期，432.56亿元）均有所增加。

截至2021年上半年，我国债券市场累计有238家发行人发生违约，共涉及到期违约债券646期，到期违约金额合计约5729.69亿元。

其中，上半年债市违约一个明显的特征是：地产行业受各类调控政策影响，信用风险加速释放，上半年违约率为1.17%；城投企业融资环境收紧，虽无实质性债券违约事件，但信用风险事件持续发生，引发市场担忧情绪。

国金证券研究所将上半年新增违约主体的原因总结为四个方面：第一，公司内控薄弱，治理出现问题，如关联方资金占用、大额对外担保、大额应收账款等；第二，盈利能力严重弱化，可能受行业景气度下降，行业政策等影响；第三，过度激进投资，包括主业扩张及跨行业经营；第四，再融资严重受阻，包括银行授信额度下降、资产被冻结等。与以往发行人违约的原因相比，上半年违约主体的问题存在较大的共性，多数是在激进扩张的背景下，遭遇疫情冲击盈利能力大幅下滑，叠加内控薄弱，加速企业信用资质的恶化导致信用风险爆发，如海航系、协信远创和隆鑫控股等。

国企违约首次超过民企

2021年上半年，地方国有企业信用风险持续释放，新增违约主体占比首次超民营企业跃居首位。

根据联合资信数据统计，国有企业方面，2021年上半年，受海航系破产重整影响，国有企业违约家数和涉及到期违约金额达到历史新高点，新增违约发行人中，国有企业共12家，在新增违约主体总数的占比为66.67%，较2020年上半年（3家，23.08%）和2020年下半年（6家，35.29%）均大幅上升；其涉及到期违约金额约为530.20亿元，较2020年上半年（446.12亿元）和2020年下半年（241.47亿元）均有所上升。

联合资信表示，2021年上半年，国企违约发行人为海航系发行人和北京紫光通信科技集团有限公司，分别来看，海航系违约主要原因为企业前期激进扩张，内控薄弱，叠加疫情影响，导致企业盈利能力大幅下滑，加速企业信用资质的恶化，最终引发信用风险暴露。激进投资与高杠杆并购导致巨额偿债压力。

联合资信称认为，国企违约首次超过民企反映出在国企信仰受到冲击后，弱资质国企信用风险加速暴露。民营企业随着此前违约风险出清，新增违约债券占比呈逐步下降趋势。

在民营企业债券违约方面，2021年上半年新增违约发行人中民营企业5家，占比为27.78%，较2020年上半年（8家，61.54%）和下半年（10家，58.82%）均有所下降；其涉及到期违约金额约为243.59亿元，较2020年上半年（91.71亿元）和2020年下半年（179.59亿元）均显著上升。

上海新世纪资信评估投资服务有限公司（以下简称“新世纪评级”）表示，从上半年的违约事件来看，“海航系”12家主体及紫光集团虽然在股权结构上为地方国有企业，但国资属性较弱，政府对其实际控制能力较低，其实际运营过程中得到地方政府的支持力度也偏弱。“海航系”违约主体在破产重整前的实际控制人为海南省慈航公益基金会，紫光通信（紫光集团）则为清华大学下属校办企业紫光集团的子公司。

此外，新世纪评级称，在2021年上半年的信用风险事件中，重庆能投集团、呼和浩特春华水务、中国工艺集团等国有企业发生了票据、银行贷款等逾期事件，这也表明了对于在地方政府或地方经济发展中重要性较弱的国有企业，特别是存量债券规模较小，信用事件影响相对有限的国有企业，政府支持力度可能会相应下降，即弱资质国企仍存在信用资质继续恶化的可能。

房企违约率大幅增加

上半年债券违约另一个显著的特征是房企债券违约明显大幅增加。

根据国金证券研究所统计，2021年上半年地产债违约率为1.79%，较去年下半年大幅提升，创历史新高。去年下半年违约率仅为0.8%左右。此外，从规模来看，上半年房企债违约规模近300亿元左右，年下半年债违约规模为150亿元左右，增加了近一倍。

从性质上看，地产违约主体目前以民企为主。地产债违约数量不断增加，且违约企业规模不断扩大，逐渐向TOP50房企蔓延，表明随着地产融资政策不断收紧，发债主体的再融资压力加大，行业流动性紧张加剧。

自2020年三季度以来，多项房地产行业管控政策陆续实施，房地产行业融资持续收紧，信用风险加速释放。

2020年8月，人民银行推出《重点房地产企业资金监测和融资管理规则》，对房地产企业财务杠杆水平提出“三道红线”要求之后，房地产企业持续收缩融资规模，降低杠杆水平；

2020年12月，人民银行与银保监会联合发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，对境内银行房地产贷款余额占比及个人住房贷款余额占比提出“两条红线”要求，约束金融机构对房地产企业的信贷供应。

2021年2月，国家自然资源部提出要求，各地方政府对住宅用地进行集中出让，从供给端对房地产企业的现金流管理能力提出挑战。

新世纪评级分析表示，从往年情况来看，2019年，发生违约的房地产企业集中于公司内控问题严重、跨业转型过于激进的企业；2020年，泰禾集团、福建福晟等“高杠杆、高周转”模式的大型房地产企业发生违约。2021年以来，华夏幸福、重庆协信、蓝光发展等房地产企业发生实质性违约，房地产企业中短期内仍将面临极大的经营回款压力和再融资压力。

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