传统行业如何成就德国第一大市值股

理财鱼小提示：传统行业如何成就德国第一大市值股

德国，以强大的工业与制造业而闻名，在中国进行经济转型，大力发展各类技术导向的高端制造业的今天，德国模式成为了中国的主要学习方向之一。

尽管德国是工业强国，但除了宝马奔驰，大家对于更多的德国工业代表性公司还是陌生的。

因此，今天我们将看到德国股市目前市值最高的公司（1455亿欧元），一家百年历史的制造业企业，林德集团。

林德集团是世界气体行业的龙头，但是，公司100年前的主要产品是氧气和氮气，现在的主要产品还是氧气和氮气，在大多数人看来，是一个非常传统，没什么想象力的工业行业。

怎么林德就成了德国第一股呢？

一．百年沉淀，永续需求

1895年，德国人卡尔林德研究成功了一次节流循环液化空气的方法，这是最简单的深度冷冻循环。它采用节流膨胀和逆流换热，称为林德循环。1902年，德国林德公司制成了第一套林德循环单级精馏工业装置，自此开始了林德集团在气体领域的伟大征程。

资料来源：1895年第一个空气液化装置示意图

从工业时代开始，气体就一直是一项极其重要的工业原料，冶炼、石油行业需要大量氮气、氧气，而气体液化技术也因此而生，根据不同气体沸点不同，应用制冷技术，就能工业化地提取各类气体。

这个世界由不同的元素构成，任何建筑所需的铝铁，电气行业的铜硅、军工核工业的铀，如今的新能源的锂钴稀土，在不同的时代，不同的元素大放异彩，但无论世界怎么变化，任何生产活动都离不开这些基础的元素。

气体行业包含了多种元素，注定是一个永续的行业。

在多年的发展中，气体行业的发展也远远超出人类的想象，从一开始的冶炼，石油化工，到后面的食品加工、半导体、机械制造、医疗，各类气体的应用已经扩散至无数行业。

在这样的行业里，把握住技术和永恒的需求，是成功的关键。

林德经历150年，依旧专注于这个行业，保持着市场地位，值得称道。但这绝对不是一件容易的事情，各项新气体的应用，新技术的发明，都随时可以颠覆行业，产生新的公司。而林德在这个行业内，也并非一直处于市场领先地位，直至2018年，才成为市占率第一。

成功关键在持续的专注，对商业模式的优化和对主业的不断加固。

二．立足长远的模式

首先我们看到目前公司的收入模式，严格来说，公司的收入实际上已经是以设备为主，公司目前的收入结构分为三类：

1.On-site：公司会在公司产品的主要客户，如大型的冶炼、石油化工企业的园区附近建设气体生产设备，通过管道不间断地向周边工厂里输送所需的气体，此模式下，卖气就变成了卖设备，此方式大大减轻了下游用户的使用成本，也大大增强了输送的效率。

2.Merchant，公司以on-site的产能为基础，向200公里半径以内的客户进行运输售卖气体，通常以气罐车进行运输。

3.Package gases，公司将气体压缩至小型容器中，一般是高纯度的气体，并可以进行更远距离的运输。

与工厂合二为一的on-site方式使得公司的商业模式产生了根本性变化，工厂用量大，于是公司就不按气体来赚钱了，以设备为重心，每年按最低使用量收费，并设定可以调整价格的条款，这个模式固然导致市场空间变小（以2、3的方式卖气会导致市场大很多），但大大加强了下游客户和气体生产企业的粘性，也导致了公司的报表结构从大宗商品的高销售额，低毛利率转变为低销售额，高毛利率的结构。

而目前公司的项目储备中，基本也是以装置为主：

大型工业园工厂的位置都是固定的，使用几十年的，公司跟这些客户签订管道供气协议，与他们共生，一般一签10-20年，客户要换供应商并不容易，这也大大加强了公司收入的稳定性。

公司的收入在工业股里不算高，参照德国工业巨头巴斯夫720亿美元的收入，林德的收入只有270亿美元，为巴斯夫三分之一，但林德集团市值却是巴斯夫的2.5倍，且估值也一般在30倍PE以上，利润率基本能维持在10%以上，且没有太大收入波动性，完全不同于其他的资源类公司，这就是商业模式不同导致的结果。

资料来源：linde

资料来源：BASF

三．聚焦主业，持续并购

当然，从气体原料供应商变成设备技术供应商，达到了关系长期化，但这也导致了一个问题，由于产能更新迭代速度慢，且合同时间长久，而下游本身的行业也分散，整体增速接近于全球的GDP增速，也就使得公司的成长一直偏慢，从2011年到2017年，公司收入几乎零增长。

对于所有传统工业，制造业行业来说，这也是普遍的问题，没有像制药、芯片那样不断的产品迭代，也就很难有高的增长动力。

这个时候，并购就成了另外的增长法宝。

Linde于2006年收购BOC（英国氧气公司），并于2018年收购行业第四的普莱克斯。这两笔交易使得Linde可以超车法国液化空气，2018年成为新的行业第一。

当然，同行们也在不断进行融合，如2016年，法国液化空气收购市场份额排名第五的airgas。

排名前列的公司进行这么大规模的整合过后，也导致了三大气体巨头的行业格局：林德、法国液化空气，美国AP。三家公司目前占据了全球75%的市场份额。

这样的格局也导致了整个行业良好的利润率得以长期维持。而企业也通过外延式的并购实现了规模的跃升。

其实在2006年收购BOC后，寡头格局就已形成，整个行业此后的多年一直维持了20%左右的营业利润率，参考法液空，AP，几乎都是接近20%的营业利润率。而普莱克斯的合并是更进一步。

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