招商证券白酒专家对话实录：基本面可乐观看待 行业高端化正持续

智通财经APP获悉，招商证券发布研究报告称，3月3日，招商食品邀请白酒产业专家侯帅先生以访谈形式进行了对白酒产业长期核心问题深度思考的分享，并就投资者关注问题展开交流。分享从春节复盘、白酒产业周期判断、价格带和竞争格局三方面展开，系统梳理了白酒行业整体情况。侯帅表示，白酒依然在上升通道，确定性很强，产业状态由金字塔型向倒金字塔型转变，大规模的行业高端化仍未结束整体价位结构发生巨大变化，由金字塔型向倒金字塔转变。其中，高端酒将保持15%的平稳增速；次高端中，300-800元的单一次高端价位接近1200亿规模，17年仅为200亿，复合增速不低于30%。整体判断，白酒行业依然会有稳定健康的增长。

招商证券访谈主要观点如下：

一、产业深度对话

于佳琦：复盘春节的基本情况，有哪些变化、亮点？如何判断今年的产业趋势？

侯帅：白酒到这个阶段，依然在上升通道，确定性很强。我认为只有长期理解了白酒行业，对于周期判断才有价值锚。现在能明显感觉到二级市场跟信息很紧，信息多少有点过载，大量信息是局部信息，难以对行业有全面的理解，可能就会导致更容易被短期情绪左右。如何去理解白酒行业长期的核心问题：第一，白酒产品本质是什么，第二，白酒产业本质特征延伸的产业状态，第三，在这样的产业状态下的竞争形态。

1）产品本质：本质上是社交用品、生产资料，本质特征是价值符号白酒的用途、功能发生了很大变化，白酒是社交用品。白酒首先是功能嗜好品（放松、交流等情绪需求），是基础的物理属性，但随着白酒产业的发展，作为功能嗜好品的功能在减弱。核心功能更加变成社交用途的产品，喝白酒的场景主要是应酬，是中国独特的文化，大量非正式场合真正建立个人关系的主要场景。白酒体现出独特的刚需性，取决于生产、商务、社交活动，本质特征是价值。

除了功能性、社交性、有很强的消费品特征，但是在真正使用过程中有生产资料的特征，很多社会活动的场景白酒是必须的。白酒有很强的价值符号的特征，消费者画像来看，地区、香型都不是本质特征，本质特征是必须得成为价值的代表，成为独特的需求产品，成为价值符号，消费者希望白酒有对应的价格。

2）产业状态：由金字塔型向倒金字塔型转变，大规模的行业高端化仍未结束整体价位结构发生巨大变化，由金字塔型向倒金字塔转变。白酒行业2021、2022年不同价位带发生了明显的结构变化，原来的价位带是明显的金字塔风格，去年价位分析看，高端、中端、低端差不多1800亿。整体规模自17年5600亿到22年5800亿，行业几乎没有增长，但是整体情况不具有太强参考性。往后4-5年，行业理想状态7000亿。但是结构发生巨大变化，现在100-300的中间价位只有1400亿，容量下降。其中，200-300亿占350亿，100-200元占1000亿，成为行业中间轴。100元以下约1800亿，二者合计3200亿，300元以上接近3000亿。高端酒在过去5年里，增长了2000亿，低档酒下滑了1000多亿。22年相比21年高端酒还在发生变化。

3）竞争形态：价值符号为最重要竞争要素，处在高端化通道从长周期来看，价值符号使价格成为最重要竞争要素，酒厂的终极使命就是在消费者观念中把价格提起来。酒厂已经深刻理解了价格竞争，行业对价格向上有天然需求。消费者也有一定价格需求，一些消费场景需要茅台是贵的，整个行业都在围绕价格竞争，形成了这样的价格结构。

白酒在完全高端化的通道里。再往后看五年，白酒的结构完全变为倒金字塔，变为高端化行业，是白酒最重要的趋势。很多短期波动，如消费税放在长周期里几乎可以忽略。政府是否会限制白酒涨价，市场涉及到不同的看法，我个人认为很难。

高端酒：将保持15%的平稳增速。拉长来看，白酒复苏以来，刚开始爆发的是茅台，中间是五粮液(000858.SZ)，最后是老窖（17-18爆发了一把，但是中间停了，这两年才重新爆发）。三家各自有快有慢，过去五年里，高端酒都是翻倍增长，年化15%左右，我认为高端酒增长15%会是常态，长期来看，高端酒发展比较平稳。在茅台没有扭曲价格体系、国窖没有深地面覆盖的时候，我们就感觉到高端保持了平稳的增长速度。

次高端：300-800元的单一次高端价位接近1200亿规模，17年仅为200亿，复合增速不低于30%。白酒行业所处阶段：大规模的行业高端化进程，现在到了中场偏后。17年开始全行业开始大规模的高端化，这一轮周期比我们之前预想的可能要更久，可能达到10年。茅台短时间价格无法突破3000，但是茅台有结构性上抬的强大动力，酒厂、行业都认识到了，如果价格不能做到更高，在生产者、消费者来看都是失败的。大规模的行业高端化进程到了中场偏后，在高端很难有大幅的超预期。这是一轮历史级的消费升级、重新排序，因为大家跟踪变得更加紧密，很难有大幅超出预期，但是短期的细节过多冲淡了大家对整体的判断，整体判断，白酒行业依然会有稳定健康的增长。

春节：符合预期，稳定增长。复盘过去几年超预期的情况：17年白酒各价位带全部爆发，18-19年大家认为白酒不好，结果春节也很好，20年有疫情，但是高端酒没有受到影响，也算是超预期。到21年春节市场胃口很高，但是千元价位依然有亮点。过去的春节，行业的预测性更强，竞争偶然性较少。去年这个时候大家都知道基本面是好的。今年在这个阶段，大家的预期基本靠谱，但是一季报、春节的情况整体比大家想的好一点。

于佳琦：今年茅台1935上市，看到千元价位带竞争格局的变化？如何判断传统浓香五粮液、老窖的竞争实力？

侯帅：高端酒最高级的竞争状态，门槛高，竞争最集中。只考虑行业情况，高端酒的确定性是最高的。现在高端存在预期差，大家对高端酒的信心不是很足，但是并不知道真正的增速。高端酒市场需求依然强劲，具备持续增长的市场环境。理解高端酒的两个背景：1）贫富消费者结构，中国的富人很多，高端的需求总体受到经济一些压制，但是消费动力是澎湃的。很多西方的发达国家经济形态稳定，高端也是保持增长。2）特殊的社会结构，公务消费、商务消费、大众消费的关系，高端消费没有太强的价格敏感性。

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