卖虾滑的鲜美来IPO：水产品预制菜第一股，蹭热度or真有料？
理财鱼小提示：卖虾滑的鲜美来IPO：水产品预制菜第一股，蹭热度or真有料？
图片来源@视觉中国
文 | 不二研究，，作者 | 豆乳拿铁，排版 | 艺馨，监制 | Yoda
疫情反复，预制菜大热。在其细分领域，或将诞生“水产品预制菜第一股”。
4月8日，鲜美来食品股份有限公司（下称“鲜美来”）在上交所主板更新IPO招股书，继续推进其IPO进程。
这是继（300094.SZ）、（002726.SZ）、（603536.SH）之后，又一家谋求上市的预制菜企业。
招股书显示，鲜美来深耕水产品预制菜赛道。2019年-2021年，鲜美来营业收入分别为9.11亿元、8.50亿元、9.15亿元；净利润分别为8976.64万元、9025.57万元、8110.77万元。其中2021年营收增长7.6%，净利润却下滑近16.5%，增收不增利已现端倪。
除此之外，毛利率低于同行、现金流紧缺等问题，也持续困扰着鲜美来。单一的虾滑产品无法构建牢固的护城河，初级的生制加工也无法带来更多的附加值，缺位的线上渠道使其饱受电商团购冲击。预制菜的万亿风口，能让鲜美来起飞吗？
01 深陷增长瓶颈
鲜美来是典型的家族企业。
在水产世家的熏陶下，鲜美来创始人郭海滨子承父业，从25岁起就开始了水产行业的创业尝试。2006年，郭海滨在广西北海创立鲜美来，依托近海便利迅速发展。
2010年~2013年，鲜美来进驻永辉、沃尔玛等超市系统，打开个人和家庭消费者市场；2017年，随着生鲜电商的火爆，鲜美来成立电商事业部，入驻盒马和京东电商平台。目前鲜美来已建立起成体系、规模化的销售网络，成为水产市场标准化的领军企业。郭海滨父子直接和间接持有鲜美来81.44%的股份。
看似平稳的业绩表现，无法掩盖鲜美来的增长问题。
招股书显示，2019-2021年鲜美来营业收入分别为9.11亿元、8.50亿元、9.15亿元；净利润分别为8976.64万元、9025.57万元、8110.77万元。其中2021年营收增长7.6%，净利润却下滑近16.5%，增收不增利已现端倪。
同时，鲜美来的毛利润和毛利率情况也不容乐观。
招股书显示，2019-2021年鲜美来毛利润分别为1.94亿、1.85亿和1.76亿元，逐年下降，其中2021年降幅达到4.87%；主营业务毛利率分别为21.08%、23.51%和20.07%，同期可比公司的毛利率均值分别为25.92%、25.2%和22.37%，一直低于同行。
「不二研究」认为，由于鲜美来业务发展受制于上游，其毛利率很大程度上受到原材料采购费用的拖累。根据招股书，2019-2021年，鲜美来采购的直接材料分别为5.80亿元、5.10亿元、5.89亿元，在主营业务成本中的占比分别为81.20%、77.14%、80.11%。
此外，鲜美来的资产状况也不容乐观。根据招股书，2019-2021年，鲜美来经营性现金流分别为7927.09万、5310.46万、-2331.68万元，呈逐年下降趋势，并在2021年录得负值。意味着鲜美来已经陷入现金流紧缺中。与此同时，应收账款规模和资产负债率也于2021年大幅走高，同比增幅达到120.83%和26.53%。
即便如此，鲜美来还是采用了激进的分红策略。招股书显示，2018-2021年，鲜美来先后4次进行突击分红，累计高达7710万元，其中2018年分派利润570万元；2019-2021年分别派发现金股利1140万、3000万和3000万元。以当前郭海滨父子的持股比例计算，有其中八成已进入实控人的腰包。
增长遭遇瓶颈、盈利承压、运营效率不佳，倒逼鲜美来进行业务转型升级，从水产粗加工进入到深加工领域。这或许可以解释鲜美来进军预制菜的尝试。但在竞争同样激烈的预制菜赛道，想要撕开水产品细分赛道的缺口，绝非想象中那般轻易。从鲜美来紧缺的现金流就可看出，留给鲜美来的时间已然不多了。
02 产品结构单一
水产品预制菜是鲜美来的主营业务。
招股书显示，鲜美来的主要产品包括两大类：以虾滑等为主的即烹类预制菜，以虾仁、生鱼片等为主的即配类预制菜。其中虾滑是鲜美来的收入支柱，2019-2021年虾滑的收入分别为3.80亿元、4.03亿元和5.10亿元，占比41.97%、47.84%和56.22%。虾仁和生鱼片紧随其后，2021年分别贡献20.49%和13.76%的收入。
乍看之下，鲜美来的主要产品收入规模呈上升态势。但据「不二研究」分析，鲜美来的产品结构仍有三大问题。
其一，对于虾滑产品的高度依赖，使得鲜美来的产品结构较为单一。一旦该产品源头供应链或者品质出现问题，将直接打击鲜美来“大单品”策略的实施效果。
与同行业竞对相比，“预制菜第一股”味知香（605089.SH）拥有肉禽、水产、汤煲和小食等4条产品线，共计200多个SKU（库存保有单位）；速冻行业龙头安井食品（603345.SH）有鱼糜、肉类、面米、菜肴四大业务，产品SKU超300种。鲜美来相对单一的产品结构注定其抗风险能力不会太强。加上市面上的虾滑产品同质化严重、替代品众多，鲜美来并没有真正意义上的护城河。
其二，水产品原料采购的季节性，使得鲜美来的存货周转率低于同行。
招股书显示，2019-2021年，鲜美来的存货周转率分别为 2.69次/年、2.42次/年和 2.22次/年，2019-2020年行业平均存货周转率分别为3.24次/年和3.48次/年。同行业其他公司的产品结构更加丰富，季节性特征弱于水产品，采购与销售关联更为紧密，因而存货周转较快。
原材料和库存商品的堆积，使鲜美来存货风险高企。由于存货主要是冻品，对储存环境的要求较高，如果周转不及时或产品滞销，或将大幅跌价。
其三，主要产品毛利率处于下降趋势中。
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