终结宝马“寄生”时代 华晨中国（01114）拿什么拯救估值？

复牌之后股价缩水七成的华晨中国（01114）迎来修复反弹表现。截至10月21日收盘，公司实现四连阳，累积增幅超25%，总市值达187.7亿港元。

华晨中国股价强劲反弹，数家券商接连对其释放积极信号。花旗发布研究报告称，首予华晨中国（01114）“买入”评级，第四季表现或将好过行业，并预计年底可能会宣派特别股息。随着供应链的改善，预计宝马的市场份额将于明年恢复。目标价7.1港元。大和将集团目标价由2.8港元上调至3.9港元，评级由“持有”上调两级至“买入”。此外，小摩推算华晨若分派出售华晨宝马股权所得款项的50%至90%，每股特别息可达1.1港元至2.9港元，而且未来可继续分派华晨宝马约20%至25%应占盈利作股息。

根据智通财经APP了解，华晨中国母公司破产重整悬而未决、公司严重依赖华晨宝马等，成为其难俘获资本市场青睐的重要原因。而经过暴跌后反弹，华晨中国是否迎来配置良机？

华晨中国的现金奶牛——华晨宝马

华晨中国的主要业务是通过其附属公司及主要合资企业在国内制造及销售轻型客车、多用途汽车及汽车零部件以及提供汽车金融服务。其中华晨雷诺是公司主要营运附属公司，其实际拥有51%股本权益。而公司主要合资企业华晨宝马则在中国制造及销售宝马汽车。华晨东亚汽车金融（本公司拥有55%权益之附属公司）于中国从事提供汽车金融服务。

2021年公司营收21.42亿元，总比下降31.4%，收益减少主要是由于华晨雷诺汽车销量下跌及华晨东亚汽车金融收益贡献减少所致。

在上述板块表现暗淡之际，华晨宝马为公司经营带来一丝光亮。2021年华晨宝马销售宝马汽车65200辆，同比增加7.8%；为公司贡献净利润145.15亿元，同比增加43.8%。可见对于华晨中国而言，华晨宝马堪称其现金奶牛。

财报显示，2022年上半年华晨中国实现营业收入5.58亿元（单位：人民币，下同），同比下滑63.46%，净利润8.3亿元，同比下滑89.09%。在营收净利润双降的颓势中，华晨宝马为华晨中国贡献纯利为23.80亿元，这意味着，如果除去华晨宝马贡献的利润，华晨中国今年上半年亏损15.5亿元。数据是反应公司业务和盈利能力的最好证明，可以看出华晨宝马对华晨中国的重要性。

由于在合资公司中，华晨中国的存在感较弱，加上推出的自主品牌在市场上韧性不强，市场表现平平，导致公司的利润来源单一、想象力仍在于宝马，即华晨中国。自今年2月11日起，华晨集团在华晨宝马中所持股份已由50%变更为25%。这意味着华晨中国从华晨宝马的营收和利润均面临大幅下滑的风险，华晨中国似乎要为终结“寄生”时代做更为长远的打算。

从另一方面来看，华晨中国的优质资产即25%的华晨宝马股权仍在手中。而售出25%的股权使得公司现金水平大幅上升。按最新中期报告显示，其现金及现金等价物高达179.4亿元。因此，华晨中国价值的最简单计算方法可以是剩余的25%华晨宝马股权加上179.4亿元。而公司最新的市值仅187.7亿港元，从这个角度而言，目前的华晨中国可以算得上是名副其实的价值股。

华晨集团仍待重整落地

华晨中国去年停牌，与母公司华晨集团的财务纠葛有关。而在其复牌后，资本迟迟不敢“加注”的理由离不开母公司破产重整仍待落地。

今年7月20日，数度延期提交的《华晨汽车集团控股有限公司等12家企业实质合并重整计划（草案）》（以下简称重整计划《草案》）进行了延期表决，但最终仍未获通过。这份悬而未决的通知，亦为华晨中国的发展蒙上一层阴影。

据悉，截至2022年6月1日，共有6029家债权人向华晨集团管理人申报了债权，金额合计577.18亿元；此外，还有债权人未申报债权（账本记录在案），共计132.94亿元；以及无须申报的职工债权，共计7.86亿元。三者合计717.98亿元。在这种情况下，尽管华晨中国得以复牌交易，但其母公司破产重整迟迟不能落地，让市场对其信心仍有不足。

业务青黄不接 不确定性较强

更为重要的是，在外资品牌群狼环伺的环境下，以长安、长城、吉利等为代表的自主汽车品牌已经突出重围，实现从销量到口碑的跃迁，亦收获了可观的回报。而早早拜入名师门下的华晨，却成了扶不起的阿斗。

尽管与宝马结缘已有近20年，但华晨旗下的自主品牌销量并不可观。2021年华晨雷诺售出13406辆汽车，同比减少48.8%。其中，售出13394辆金杯海狮王及海狮轻型客车，同比减少45.2%。此外，阁瑞斯MPV的销量亦由2020年的1723辆下跌99.3%至2021年的12辆。更为糟糕的是，华晨雷诺进入重整程序，华晨中国失去华晨雷诺的控制权，华晨雷诺的财务报表不再综合入账的同时。除了华晨雷诺和25%的华晨宝马股权之外，华晨中国旗下并无其他汽车制造资产，仅有汽车金融业务和两项新业务。

其一为宁波裕民机械工业有限公司（以下简称：宁波裕民），根据中汽协函字[2022]331号《2021年乘用车铝制天窗导轨市场占有率及排名证明》，宁波裕民中国市场占有率第一位、全球市场占有率第三位。宁波裕民计划拓展至上下游产业链自制加工。此外，当前NEVs轻量化产品发展加快，宁波裕民亦正拓展铝合金制品相关轻量化零部件业务。

此外，公司的另一间全资附属公司绵阳华晨瑞安汽车零部件有限公司（以下简称：绵阳瑞安）继续从事汽车燃油发动机凸轮轴研发与制造。2021年绵阳瑞安在增程序混合动力以及插电式混合动力等领域持续加大研发，搭载绵阳瑞安产品的理想L 9增程式混动汽车已经上市。同时2021年成为吉利汽车“雷神动力”DHE-1 5插电式混合动力配套的凸轮轴产品已达成量产，今年将随吉利NEVs一道营销海外。

目前上述两项新业务的具体营收数据，华晨中国尚未披露。失去华晨雷诺之后，公司未来的前景就与两项新业务发展更为紧密。在并不明晰的新业务发展前景下，利润来源较为单一，母公司破产重组悬而未决，均成为资本无法对华晨中国报以青眼的原因。

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