美股新股解读营收逐年下滑，赚“加工费”的华瑞国际(HRDG.US)如何面对转型阵痛?

　　7月2日，铜连接器的专业制造商华瑞国际新材料(HRDG.US)第四次向SEC递交了F-1/A文件，这代表着公司招股说明书再次更新，距离上市又进一步。

　　据招股书显示，华瑞国际新材料将发行价定为5美元每股，是4-6美元发行价区间的中位值。若未行使超额配售权，该公司此次将发行240万股，募集资金1200万美元。

　　在招股书中，公司把募集资金的用途做了详细介绍。其将把募资净额的18.1%用于购置50亩国有土地作为新的生产基地;21.6%的募资净额将用于新建2万平方米的厂房;12.9%的资金将用于增加加工中心和辅助设备来提高工厂产能;10.3%用于研究与开发;34.5%用于一般运营资金;剩余的2.6%则用于人才招聘与培训。

　　事实上，华瑞国际新材料已非第一次接触资本市场，该公司曾于2018年3月5日在新三板挂牌，后于2019年6月25日自新三板摘牌退市。

　　经过近两年的准备，重返资本市场的华瑞国际新材料有哪些看点?在上游原材料铜价持续上涨的背景下，华瑞国际新材料又能否从中受益而开启一波大行情?

　　转型下的毛利率提升

　　华瑞国际新材料的发展历史，可追溯至2014年，经过数年的积累，公司已形成了定制化铜母线生产、以及精加工配件为主的两大业务集群。据了解，铜母线是制造电机绕组、高低压电器、开关触头，以及供配电安装用导线等不可缺少的导电材料。2020年时，该公司铜母线的收入占比为46%。

　　而在精加工配件方面，华瑞国际新材料已成为中国铜配件行业的领先企业之一。目前，该公司提供包括电子元件中的铜排、硬连接、软连接和铝连接的四个独立产品类别，涉及1.5万多个零件类型。2020年时，精加工配件的收入占比为53.9%。

　　公司主要产品类型(来源于招股书)

　　华瑞国际新材料的产品广泛用于太阳能、高铁、化工、机械等行业，主要面向于国内市场，并少量向芬兰出口铝连接件、向捷克共和国出口硬连接件。

　　从收入来看，华润国际新材料近三年来的表现可谓是“江河日下”。据招股书显示，2018至2020年，该公司的营业收入分别为4939.12万美元(下同)、3349.44万、2903.37万，呈逐年下滑趋势。

　　详细来看，2019年时收入的下滑主要是因为公司采取了新的业务战略，减少了严重依赖资本开支且毛利率较低的铜母线的产量，该战略使得铜母线的收入大幅下滑35.9%。与此同时，由于市场竞争加剧，公司为保证市场份额，降低了精加工配件的售价，这导致精加工配件的收入下滑5.6%。

　　而在2020年中，该公司整体收入下滑13.3%主要是因为铜母线新业务战略的继续执行以及疫情的影响，两大因素叠加导致铜母线收入下滑35.6%。精加工配件则因为疫情后市场需求的强烈反弹录得19.3%的收入增长，提振公司的整体收入表现。

　　随着降低铜母线产量的新业务战略的推进，效果逐渐在公司的整体毛利率上有所体现。据招股书显示，2018至2020年，华瑞国际新材料的毛利率分别为7.2%、10.1%、11.2%，毛利率逐步提升。

　　但该公司2018至2020年的净利润仍有明显的波动。2019年时，其净利润为164.67万美元，同比大增22.44%，这主要是因为营业费用的大幅下降。而至2020年，该公司的净利润为120.94万美元，同比下滑26%，这主要是因为营业费用的增加以及其他开支的加大。

　　由此可见，处于业务战略执行期的华瑞国际新材料仍未走出转型泥潭，虽然毛利率的稳步提升展现出一定效果，但公司的净利润仍有较大幅度的波动。

　　来自多方面的挑战

　　事实上，华瑞国际新材料面对的挑战并不少，所处行业虽持续增长，但分散与竞争剧烈的行业格局让市场玩家面临较大的成长压力。

　　据智通财经APP了解，铜母线产品主要应用于发电和输配电领域，几乎所有大型场所和大型建筑项目都会使用到母线设备，应用范围十分广泛，其市场需求与国民经济的发展状况息息相关。我国目前正处于工业化和城镇化的快速推进阶段，电力、新农村建设、交通运输等基础设施投入不断增加，新能源、新材料、信息消费和新型城镇化的快速推进，将使得相关行业的铜母线需求稳步增长。

　　而在铜制配件方面，该行业的产品包括铜管道制造、铜总线和其他铜构件的精炼，由于其在供水网络中的夹具应用，被广泛应用于管道基础设施。另外，铜管和线圈也广泛应用于空调和制冷系统。未来几年，在中国不断增长的人口基础和高可支配收入将刺激对空调和冰箱的需求刺激下，铜管和线圈的市场预计将获得可观的增长。

　　但值得注意的是，铜零件及制品行业由于门槛相对较低，使得行业内竞争者众多，且规模较小的企业内部缺乏调控和自律，导致行业内低端产品过剩、高端产品则依赖于进口。

　　因此，对于华瑞国际新材料而言，在缩减铜母线业务的同时加大对高端铜零件的研发制造才是打造核心竞争力的关键。

　　而截止目前，市场投资者最关心的问题在于，上游原材料铜的价格的大幅提升是否会带动华瑞国际新材料的盈利能力?据数据显示，由于全球经济的持续复苏，COMEX铜的价格在2020年上涨25.85%，进入2021年后，COMEX铜的价格虽冲高回落，但2020年涨幅仍超23%。从逻辑而言，随着上游的涨价，华瑞国际新材料亦可涨价将成本向下游转移，并在一定程度上提升盈利能力。

　　但现实的情况或许并非如此。A股中已上市的电工合金(300697)、金田铜业(601609)是华瑞国际新材料的主要竞争对手，电工合金2020年铜母线与铜制零部件的收入占比近70%，金田铜业铜产品的收入占比高达94.21%，但两者在财报中均表示，铜产品相关的销售方式为“原材料价格+加工费”的定价模式，华瑞国际新材料大概率也是如此。这样的定价模式，长期来看虽稳定，但销售价格弹性不足，赚的主要是加工费，而原材料价格的上涨则须公司投入更多的资金支持业务运转，对于资金运营以及原材料铜价格走势的判断都有较高的要求。

　　除此之外，对部分客户的依赖以及大额应收账款亦是华瑞国际新材料的潜在经营风险。据招股书显示，2020年时，该公司来自两个客户的收入占比分别为24%、14%，合计占公司总收入的近四成。且来自四家客户的应收账款分别为32%、16%、13%、10%，合计超71%。

　　综上来看，华瑞国际新材料虽经过两年的准备“再战”资本市场，但其转型的阵痛、分散及竞争剧烈的行业格局均是公司需面对的难题，且今年上游原材料价格的继续上涨亦给公司资金的运营造成了一定压力。如何破局，将是该公司上市后要思考的主要问题。

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