中欧国际工商学院黄生：中小市值上市企业面临四大“陷阱”

理财鱼小提示：中欧国际工商学院黄生：中小市值上市企业面临四大“陷阱”

经济观察网 记者 蔡越坤 30年来，中国股市发展迅猛，上市公司多达4300家，融资超过16万亿元，奔腾又躁动的年轻股市，带给中国企业一个巨大的红利期。

Wind统计数据显示，30年来我国企业通过证券市场累计融资规模达15.99万亿元，其中包括3.64万亿元的IPO募资、9.47万亿元增发募资、0.64万亿元配股、0.89万亿元优先股、0.96万亿元可转债以及0.38万亿元可交换债。

尽管如此，当下A股资本市场中小市值的企业上市后面临无人问津，股价不高、流动性低、市值也无法提振的尴尬局面。

对此，中欧国际工商学院金融学副教授黄生认为，这和整个市场生态有关。信息是金融的底层逻辑，但上市公司和资本市场之间却存在着较大的信息不对称，围绕着克服信息不对称带来的影响，产生了市场生态的各有机组成部分，具体包括：信息中介、流动性、机构投资者、工具型基金等，它们的特性和演变规律影响着资本市场的基本格局。

分析师难青睐

具体来看，第一，需要从信息中介证券分析师和机构调研的喜好分析。企业除了靠自身的信息披露来降低信息不对称，不少时候也需要依靠信息中介，即：机构投资者和证券公司的分析师。

证券分析师研究上市公司，分析企业决策、行为及其带来的结果。分析师报告的面世，可以让关于企业的这些信息释放到市场上，从而产生更多的交易需求。而证券公司很大一部分盈利来自于交易佣金，通过推动交易量上涨获得收益。

那如何让证券公司利益最大化呢？大体量的公司可以带来更大的交易量，同时，大公司未来的资本运作需求更多，自然也倾向与对本公司和所在行业更了解的证券公司合作。因此，分析师自然而然的会倾向于跟踪大体量公司。

除此之外，分析师也更愿意跟踪科技含量高、成长性比较好的公司。因为市场上对这些企业的分析更有需求，分析师的报告更有用武之地。

黄生直言，如果把股市比作地球，一边是阳光普照，另一边则黯淡无光。

低市值（低于中位数市值，约50亿）公司中，近2/3无分析师跟踪研究；但市值最高的1/4公司，平均每个公司却有23个分析师跟踪。总体而言，在2018年和2019年，差不多有40%的公司没有任何一个分析师进行跟踪。

再来看创业板，数据表明，在2009年时所有的公司都有分析师跟踪，并发表分析报告。但十年后，只有60%的公司被跟踪。主板的情况也大抵如此。科创板因创立时间短，还有待观察，但可从创业板的发展情况管窥一斑。

与分析师跟踪起类似信息中介作用的是机构自身对上市公司的调研。但机构调研的资源分配也呈现同样的特点， 2020年的数据显示，市值小于50亿的企业中，仅28%的企业获得机构调研，调研中平均会有22个机构参与；但如果市值接近1000亿时，则有超过一半的概率获机构调研，平均将近200家机构参与。

黄生认为，一面是正向循环，分析师跟踪、机构调研→信息在市场上流转→股票流动性增加→估值增长→更多分析师跟踪、机构关注。

他表示，而对于A股市场上的另一半而言，则是一个恶性循环。没有分析师跟踪或机构调研→市场上缺少新信息→交易流动性低→股价上不去→估值提不起来→分析师、机构更不感兴趣→交易量再缩小。这就解释了，为什么一些企业尽管非常努力，但是股价上不去，而另一些企业的努力从股价上很快得到反馈，因为关于企业努力的信息被市场获知、从而带来交易。

而在注册制下，上市公司的增长速度远远超过分析师和机构的增长速度，争抢分析师和机构注意力资源的情况加剧。但无论是分析师还是机构投资者，其注意力资源又都呈集中态势。

流动性低

中小市值企业面临的第二个现实问题是二级市场“流动性低”。

黄生表示，按上面的分析，影响市值的另一大因素是股票的流动性。从交易量来看，市值排在前25%的公司，日均交易量占比超过60%，而市值较小的公司交易量低。

有一个明显的结论是，市场喜新厌旧。在企业刚上市时，其股票流动性非常充裕。随着时间的变化，流动性显著下滑，而且越热门的板块，趋势越明显。在注册制制度下，趋势会进一步加剧。

从换手率来看，以创业板为例，2009年的日均换手率为18%，但这个数字只维持了1年，到2010年降到8%，之后长期维持在4%左右，而主板的日均换手率更低，仅为2%。

一般来说，数据显示，在传统审核制下上市的企业，其换手率在上市四、五年后就趋于平庸、逐步稳定下来，而在新近注册制下上市的企业，其换手率下降之快以月份计，他统称其为企业流动性之“七年之痒”。

黄生认为，对上市公司而言，面临着如何吸引和留住投资者的注意力，提振公司流动性等问题。

机构投资者持股比例低

机构作为信息制造者，它的交易行为带有“信息量”。对上市公司而言，都希望有更多的机构持股，尤其青睐那些战略投资持股比例高、持股时间长的机构投资者。

尽管机构在过去十年不断壮大，但显而易见，他们并不会把所有资金平均分配给所有的上市公司。

那到底分配给谁了呢？一半以上公司的机构持股比例小于38%。其中市值最大的25%公司，其中位数机构持股比例接近60%，而市值最低的25%公司，该比例仅为11%。

那么作为新崛起的公募偏股基金与指数基金ETF，比如双创50ETF和科创50ETF，会让更多公司受益吗？这些工具型的基金帮助股民一键购买一揽子股票，是否能帮助上市公司解决信息不对称带来的影响？

黄生认为，情况同样不利，双创/科创指数基金里的成分股通常是市值较大、流动性好、成长性高的公司。一般只有排名前50或者前100的这些公司，才能获得这些指数基金的青睐。

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