【一语道破】分拆智能家居龙头杭州萤石上市，真的可以“重构”海康威视吗？

8月10日晚，安防茅;海康威视（002415.SZ）密集发布了数份公告，全部为关于分拆控股子公司杭州萤石网络股份有限公司（以下统称为杭州萤石;）到科创板上市。

根据《关于控股子公司投资建设萤石智能制造（重庆）基地项目的公告》，杭州萤石上市之后，将用一部分上市募集资金投入到萤石智能制造（重庆）基地项目建设中。该项目位于重庆市大渡口区，规划用地300亩，规划建筑面积38.04万平方米，建成后将是杭州萤石新的智能制造工厂。

项目预计耗资18.50亿元，资金来源除一部分来自上市募集资金和银行贷款外，主要仍是杭州萤石自有资金。

除该份文件外，海康威视还公布了一份修订版的杭州萤石分拆上市预案，更新了子公司去年第四季度的经营业绩。

杭州萤石的科创板上市，看来已是箭在弦上。

8月11日，海康威视股价收报60元，小幅上涨0.3%。7月26日，安防茅;海康威视盘中一度创下70.44元的历史新高，但之后股价迅速开启一轮回调。

杭州萤石分拆上市的计划，其实早在今年一月份就已提出。如今不过是利好落地。

在一众行业茅中，安防茅;海康威视是少数今年股价仍能创新高的行业龙头之一。在海康威视上半年股价、业绩表现依然坚挺的情况下，子公司杭州萤石的分拆上市又意味着什么呢，且看下文一一道来。

海康威视估值或迎重构

此次海康威视要分拆上市的杭州萤石成立于2015年3月，迄今不过六年历史。海康在公司持股比例达到60%，为其控股股东。因此，杭州萤石业绩并表入账到海康威视综合报表中。

杭州萤石产品分为两类，一是向C端用户提供的以视觉交互为主的智能家居产品及服务，二是向行业B端客户提供用于管理物联网设备的开放式云平台服务。

前者产品包括智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人、智能新风、智能净水、宠物喂食机、智能手环、儿童手表等产品以及云存储、智能识别、哭声检测、老人看护、画面异常巡检、电话提醒、语音助手等场景增值服务。后者代表产品则有软件开放平台、SaaS助推器、 IoT 开放平台、算法开放平台等。

截至今年6月末，杭州萤石物物联云平台IoT接入设备超过1.3亿台，平台注册用户超过8000万名3，月活跃用户超过3000万名，日活跃用户达到近1200万名。

产品销售情况方面，去年杭州萤石各类智能家居产品销量突破1300万台，在智能家居摄像机、智能猫眼、智能门锁、陪护机器人等智能家居产品的细分领域均处于市场领先地位。公司去年录得营业收入31亿元，净利润3.3亿元，扣非归母净利润2.8亿元。

作为智能家居部分细分领域的龙头，杭州萤石拆分独立上市有两重意义。对于杭州萤石自己而言，可以获得额外外部融资，用于公司未来扩张（如智能制造（重庆）基地项目）及发展。而对于母公司海康威视而言，杭州萤石上市有两层积极意义：

一是可以改善自己的合并资产负债表资金情况（即资产项的现金及股东权益）。根据公司中报所示，截至上半年末海康威视合共有流动资产723亿元（其中现金277亿元），流动负债301亿元。杭州萤石上市融资注入之后，海康威视的整体资金状况会更健康（但短期内，公司按权益享有杭州萤石的净利润存在被摊薄的可能）。

二是可以重构海康威视的估值逻辑。目前A股市场上的智能家居概念股众多，真正有从事智能家居终端产品的研发及生产的公司有石头科技、科沃斯以及老板电器等。按2020年度营收和净利润衡量，杭州萤石均低于以上三者（见下图）。

在A股市场上，石头科技、科沃斯和老板电器最新滚动市盈率分别为52X、120X以及22X。杭州萤石与该等公司在智能家居细分领域其实并不构成直接竞争。公司虽然目前营收规模较小，但仍有可能因为成长空间较大而获得科创板给出较高的估值。

目前海康威视的滚动市盈率为37X，即公司市值等于净利润X37。若杭州萤石在科创板上市后获得比海康威视更高的估值，则海康威视按权益享有对子公司的净利润对应市值将高于原来（按权益享有）净利润X37的估值，海康威视整体估值逻辑将重构，公司市值可能在目前基础上进一步提升。

但值得留意的是，杭州萤石2020年净利润3.3亿只相当于当年海康威视整体净利润133.86 亿元的2.5%。即便上市的杭州萤石能获得更高估值，但对海康威视整体市值刺激可能有限。

能决定海康威视估值增长空间的，主要还是公司本身。

安防茅;上半年继续高歌，存在高库存风险

在今年年初文章《海康威视：Q4业绩超预期，安防龙头发展前景如何？》中，财华社曾报道安防茅;海康威视在去年第四季度单季营收录得营收214.06亿，同比增长20.13%；实现归母净利润49.63亿元，同比增长13.13%。两项指标均大超市场预期。

而进入2021年，海康威视产品依然畅销。据半年报所示，公司上半年实现营业总收入339.02亿元，同比增长39.68%；实现归属公司股东净利润64.81亿元，比同比增长40.17%；上半年整体毛利率为46.30%。

其中，海康威视产品及服务录得收入279亿元，占总收入82.33%，同比增长30%。按年报披露，海康威视的产品及服务包括前端产品、后端产品及中心控制产品等，如黑光;、全彩;系列摄像机，超脑;NVR，明眸;系列智能门禁。

如此前所预测，海康威视今年上半年继续受惠于安防行业高速增长行业景气期。此外，同期公司智能家居业务（杭州萤石）和机器人业务以及其他创新业务（即海康汽车技术、海康微影、海康存储、海康慧影、海康消防、海康安检等子公司对应业务）营收分别同比增长59%、125%及215%。

凡是皆有两面，海康威视产品的下游需求在今年保持稳健增长，但公司的供应链供给却未必能保持稳定——尤其是目前芯慌;大环境下。

根据最新8月6日的调研纪要显示，海康威视认为最近成熟制程芯片供给一直处于紧平衡状态。今年下半年，半导体交付紧张的局面依然会持续，甚至可能会持续到明年。公司当前有高库存和强支付能力作为保障，在供应链中仍保持相对优势。

在原材料价格端，由于海康威视的金属、芯片等材料价格全线上涨，所以海康也对终端产品价格作了一定上调，但没有涨到位;，落后于原材料的波动。

按半年报所示，海康威视的产成品账面价值由年初的58.6亿元增加至69.74亿元，相当于上半年营收的27%。此外，公司报告期末还有在产品6.38亿元及原材料67.21亿元，库存账面值价合计151亿元。而在去年年末，公司库存账面价值合共为115亿元。

上半年，海康威视的高库存产生的跌价准备合共为8.5亿元。

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