兴证全球基金董理：这是一场耐力赛，不仅仅是冲刺赛

兴证全球基金的董理，现任兴证全球基金研究部副总监，可以说是一位拥有长跑品质的投资者。坚持安全边际、把握大概率事件、对个股研究专注程度高，这些投资风格在过去数年的市场变化中基本没有变形，这样的投资品质与公司文化互相映衬。

董理是先后毕业于北京大学、加拿大Carleton大学的数学博士，拥有8年多的研究员经历，覆盖过机械、军工、农业、食品饮料等包含周期和消费在内的众多行业。现管理兴全轻资产基金，该基金在2018至2020年连续三年获得金牛奖、明星基金奖、金基金奖这三大权威奖项的大满贯。董理自2017年11月23日管理本产品以来，截至2021年6月30日实现累计回报81.43％，跑赢业绩基准57个百分点，年化回报近18％（数据来源：兴证全球基金）。

记者近期对董理进行了一场关于投资的深入采访，核心看点如下：

我对行业有一套自己的划分体系，只要商业模式或产品类型不一样，我就会将其划分成不同的行业，大概分了有100多个行业。

我不会因为市场风格的变化而改变我对公司基本面的看法，也不会为了迎合市场风格而去买一些我内心不相信的东西，但我会根据市场风格矫正一些宏观或中观上的判断，同时保留我在个股上的坚持。

我相信企业经营是一个偏概率的事件，即使企业处于一个好赛道，或者拥有一个非常优秀的管理团队，过了十年再回过头来检验，我们依然有可能看错，这就是一个概率事件。

我一直坚持买“便宜货”，但我心目中的便宜不一定是大家传统意义上认为的一定要低PE或低PB，因为行业在不同发展阶段其特征是不一样的。

我个人不会靠低仓位来躲过大跌，因为这隐含的假设是我可以次次准确预测到市场涨跌并成功择时，但从概率角度来讲，我认为这几乎是不可能的。

以下为访谈实录：

【自我认知】

8年数学专业打造概率思维，注重定价、纪律和理性

问：从本科到博士，您读了8年数学，您认为您的专业背景对您的投资工作有何影响？

董理：因为我学了8年数学，所以我思考任何问题都会带着数学思维的深刻烙印。

一个是“概率思维”。在我看来，投资本质是一件概率性的事情，所以我更多追求的是模糊的正确，而非精确的错误；同时，好企业的出现其实是天时地利人和共同造就的，具有很大的不确定性，因此我会要求很高的安全边际，降低犯错成本；另外，从概率角度来讲，次次准确预测到市场涨跌并成功择时几乎是不可能的，所以我很少做整体仓位上的调整来应对市场涨跌。

另一个是对控制回撤的重视。简单来说就是少亏损比多赚钱更重要，跌50％需要涨100％才能回来，这其实是很多投资者没有认识清楚的“数字陷阱”。当市场表现好的时候，很多人都能赚钱，而作为专业的基金管理人，如何在市场不好的时候控制回撤才是关键所在。

问：您有过8年的研究员经历，覆盖过机械、军工、农业、食品饮料等行业，您认为自己在投资中最擅长的是哪些行业？

董理：在研究员阶段，我覆盖过机械军工等周期性板块，也覆盖过食品饮料等消费类板块，我觉得很难用“擅长消费”或“擅长周期”这种标签来定位自己。而且当基金经理以后，我每年也都在不断学习新的行业。我对行业有一套自己的划分体系，分得非常细，只要商业模式或产品类型不一样，我就会将其划分成不同的行业。比如同样是传媒公司，做电视剧的和做电影的回款方式不一样，我就会视作两个不同的行业，用不同的估值方式。我大概分了有100多个行业，很难说我自己最擅长的是哪个行业。

问：那您觉得需要花多长时间能把100多个行业都研究透呢？

董理：我们这个行业最大的敌人就是时间，没有太多时间给大家犯错，尤其是走自下而上这条路，有限的工作时间是远远不够的，因为需要学的东西太多了，而且还不断有新的行业出来。所以我觉得要把所有行业吃透是很难的。我学新东西主要是为了扩大自己的能力圈。所以我会先挑选那些资金容纳量更大的行业去学习，我给自己设定的目标是用十年时间覆盖80％资金体量的行业。当然，真正实行起来的时候，我发现这个目标并不容易实现，因为有些行业不是光靠研究几个月就能研究清楚的，它需要很长时间的跟踪反思，甚至可能需要交一些学费才能真正吃透。

问：理性对于做好投资来说是非常重要的，但人都有弱点和缺陷，您在投资中是如何克服的？

董理：我认为自己最大的弱点是拿不住自己不相信的东西。当我买了自己内心没有真正相信的公司时，只要它的股价一出现波动，比如连续下跌几天，我就会陷入自我怀疑，担心自己是不是遗漏了什么重要信息，或者自己对这家公司的基本面判断有误，这种自我怀疑会让我无法扛住下跌，会被市场清出去。那如何克服这个弱点呢？我会选择不参与自己不相信的东西，只投真正理解的行业和公司。当我内心深信不疑的时候，面对股价波动我就会比较淡定，也敢于在下跌中坚持甚至加仓。

问：当短期市场风格与您投资风格不匹配、导致短期业绩压力比较大的时候，您会如何调整自己的心态及操作？

董理：我会根据市场风格矫正一些宏观或中观上的判断，但保留我在个股上的坚持。举个例子，有一年，某板块股价表现出了超预期上涨，但该板块企业的经营业绩没有太超预期，我认为股价上涨主要还是来自于估值扩张，这让我意识到市场流动性要比我想象得更加充裕。在调整了宏观上的判断以后，我觉得可以对一些行业的估值更加包容，因此开始从中观层面寻找一些在流动性宽裕环境下具备相对较高弹性的板块，让自己的持仓结构进攻性更强一些。但我不会因为市场风格的变化而改变我对公司基本面的看法，也不会为了迎合市场风格而去买一些我内心不相信的东西，我只是根据市场风格中去做出一些宏观和中观层面的调整，这就是我的应对方法。

【选股思路】

企业难以完全避免经济周期的影响，我认为好公司加上好价格才是好股票

问：您认为什么样的企业才称得上好企业？

董理：首先，我心目中定义的好企业一定是能为客户、员工、社会创造真正的价值，并且还能保持一定的增长。

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