融资总体平稳，收益率大幅下行（上篇）
7月信用债市场月报（上篇）
主要观点：
一级市场：
7月信用债融资总体平稳：发行量延续增长，净融资小幅回落；平均发行利率创2020年5月以来新低，平均发行期限继续拉长，取消发行规模明显减少，特别是AAA级取消发行规模下降明显，反映低利率环境下高评级主体发行意愿提升。其中，央企信用债净融资扭转了过去3个月持续为负的局面，发行量占到AAA级主体发行量的一半；城投债各等级总体滚续情况尚可，净融资为负的省份数量和融资缺口下降；受永煤违约影响的行业和地区融资缺口持续缩小，过剩产能行业投资者情绪逐步转暖；房地产行业政策持续加码，净融资再度转负。
二级市场：
7月“资产荒”继续演绎，信用债各期限收益率跟随利率债全线大幅下行，各期限AA级及以上级别收益率历史分位数均降至10％以下。5年期AAA级及AA+级信用利差压缩幅度较大，显示市场在中高评级品种上明显拉长久期。目前信用债中高评级收益率已降至历史低位，预计下半年将随利率债低位波动，杠杆和久期策略空间受限。
市场对于低评级品种仍谨慎，7月信用债等级利差（AA-AAA）多数走阔，仅1年、3年期城投债等级利差小幅压缩，反映市场在中短久期城投债上进一步下沉；但7月末AA-级城投债各期限信用利差均处于历史高位，反映地方政府隐性债务严监管下投资者对弱资质城投的规避情绪。
信用风险：
7月新增违约主体2家，基本面和政策面影响下，今年跟踪季主体评级下调数量明显高于过去两年。评级行业生态面临重塑，负面评级行动增多，但跟踪季已过，未来一段时间评级下调将明显减少。
城投债方面，7月银保监会“15号文”明确要求严禁新增地方政府隐性债务，城投平台融资环境进一步收紧，部分负债率高、短期债务到期规模大以及非标融资占比较高的城投公司债务滚续压力加大，城投债面临的流动性风险或提升。但整体上看，下半年城投公募债违约概率仍低，非标违约仍将常态化，私募债偶发违约概率增加，需警惕局部风险引发的相关城投债估值调整。
过剩产能债方面，永煤违约的影响仍在，但随着中央和地方相关政策不断出台，市场情绪逐渐改善，融资持续修复。监管部门和地方政府多次表态防控国企债券违约风险、严禁恶意逃废债，日前河南等地国资委也出台了相关配套政策，地方国企债务风险已纳入重点监控范围，短期内地方国企再现超预期违约事件的可能性比较小。
地产债方面，7月房地产调控政策再次加码，政治局会议再提“稳地价、稳房价、稳预期”，住建部等八部委发布55号文全面整顿房地产产业链，多地限购限贷政策升级等。同时，蓝光违约和恒大被司法集中管辖冲击投资者的风险偏好，行业融资环境持续收紧，去化回款慢、土储质量差、无序并购风险高、“高杠杆但非高周转”的民营房企信用风险状况值得关注。
具体内容如下
一、7月信用债融资总体平稳：发行量延续增长，净融资小幅回落；发行利率创去年5月以来新低，平均发行期限小幅拉长，取消发行规模明显减少
7月信用债发行量延续增长，发行量1.07万亿元，环比增长5.2％，同比增长36％；偿还量8330亿元，净融资规模为2353亿元，环比下降24％，同比增长267％。其中，城投债净融资额2060亿元，环比下降26％，产业债净融资额294亿元，环比下降13％，城投债净融资占比由6月的89％小幅下降至7月的87％。截至7月末，今年信用债累计发行7.17万亿元，较去年同期增长0.67％，净融资1.23万亿元，较去年同期下降59.9％。其中城投债和产业债1-7月累计净融资分别为1.40万亿元和-1758亿元，分别较去年下降6.41％和111％，产业债融资情况依旧偏弱。
发行利率方面，7月资金面仍宽松，无风险利率大幅下行，10年期国债和国开债到期收益率分别较月初下行24bps和26bps，带动信用债发行利率走低，全市场加权平均发行利率下行42bps至3.92％，利率水平（下行幅度）创2020年5月以来新低（新高）。主要券种平均发行利率全线下行（图表6），我们在控制期限、评级、券种影响和区分产业债、城投债后发现（图表7），仅AA级公募产业债发行利率逆势上行，公募品种中低评级、私募品种高评级发行利率下行更多，反映在中高评级公募债券收益率大幅下行后，市场通过公募债券下沉资质或挖掘高评级私募品种利差增厚收益。
7月信用债加权平均发行期限为2.604年，较6月拉长0.056年。[1]分企业性质看，各类发行人信用债发行期限均有所拉长，其中，地方产业类国企发行期限自3月以来不断拉长，显示市场对产业类国企的谨慎情绪逐渐缓解。
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