【中粮视点】乙二醇：边际产能与成本支撑

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摘要

乙二醇作为一个生产工艺复杂，上游涵盖煤油气三大原料的化工品种，其成本计算相对较为复杂。一般来说，油价处于低位区或煤价偏高时乙二醇价格表现为受油价支撑较强的格局，即体现为“石油成本定价”；而油价处于高位区时乙二醇价格则多表现为“供需定价”。

2021年上半年，作为化工品初级原料的价格高涨带来的成本支撑无疑是化工品行情的主要推动力。作为一个生产工艺复杂，上游涵盖煤油气三大原料的化工品种，乙二醇的成本计算是最为复杂的。通过相关性计算可知，近6个月乙二醇期货与石油（以布油为例）和煤炭（以动力煤为例）的相关性分别为-0.154和0.094，均存在相当大程度的背离。那么成本端的因素如何作用于今年乙二醇的行情呢？

首先我们知道，所谓“成本支撑”的概念，实际上并不是直接作用于商品价格的，而是通过供需逻辑进行传导。上游价格上涨，势必带来下游利润的下降，进而逐渐导致部分下游企业减停产，下游产品的供应减少会带来供需格局的改变，进而导致下游产品价格的抬升。

对于乙二醇来讲，首先需要关注的就是它的供给结构。近年来随着煤制乙二醇产能大幅投产，我国乙二醇的供应端呈现进口天然气制（美国、中东）、东亚石油制与国产煤制“三足鼎立”的格局，2020年以来三种工艺供应量的分布如下图所示：

图1 乙二醇供应结构（万吨）

数据来源：CCF, 中粮期货研究院整理

从供应潜力角度来说，我国乙二醇的供应处于显著的过剩态势，这导致在供需平衡的条件下，产能利用率长期处于相对偏低的位置。在大多数情况下，进口气制乙二醇成本显著低于国内煤制、油制乙二醇，因此该部分进口份额一般并不随着成本端价格的变化而变化。相对而言，对原料价格较为敏感的就是国内煤制与东亚油制两种工艺。因此，目前我国乙二醇的供应端主要呈现煤、油两种工艺随成本端的抬升轮流成为边际产能调节总供给的格局。

图2 油制、煤制乙二醇开工率与利润关系

数据来源：Wind, 中粮期货研究院整理

对于油制乙二醇而言，由于其产能切换速度较快（转产环氧乙烷），且减停产成本较低，因此产能利用率对装置利润的敏感度总体相对较高。相对而言，煤制乙二醇由于固定投资较高，且开停车成本较高，虽然开工率与利润同样存在正向相关关系，但总体表现为对低利润的忍受程度较高。

总体而言，由于油制乙二醇的利润与油价关系较为密切，而煤制乙二醇的利润则相对而言波动较小，因此油制-煤制乙二醇的成本关系主要受油价的波动影响，可以大致分为以下两种情景：

当油价处于低位区（40美元/桶以下）或煤价显著偏高时，石油制乙二醇装置的成本相对较低，这时的乙二醇开工率表现为石油制乙二醇开工率随油价波动，而煤制乙二醇开工率则稳定在低位区间。在这种情况下，实质上的边际产能是油制乙二醇，其供应随着油价波动。因此这一阶段的乙二醇价格表现为受油价支撑较强的格局，即体现为“石油成本定价”。一般来说，二、三季度的乙二醇市场多处于此种格局；

当油价处于高位区时，石油制乙二醇装置的成本抬升，这时煤制乙二醇开始具有成本优势。这种情况下，煤制与石油制乙二醇的开工率同时处于相对高位，煤制装置成为边际产能，这时乙二醇的价格将受煤制开工率变化影响更为显著，体现为“供需定价”。这种格局一般在一、四季度出现较多，特别是跨年时期，由于进口端常常出现事件性因素，短期供需的变化往往会带来很大的行情。

作者简介

陈阵

中粮期货研究院 化工高级研究员

投资咨询资格证号：Z0015281

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