安信证券：维持山西汾酒(600809.SH)“买入-A”评级 目标价362元

智通财经APP获悉，安信证券发布研究报告称，维持山西汾酒(600809.SH)“买入-A”评级，预计21/22年每股收益为4.7/6.47元，对应PE分别为58.6x/42.6x，予目标价362元，对应2022PE56x。

事件：公司披露2021年半年报。期内实现营业收入121.19亿元，同比增长75.51%;实现归母净利35.44亿元，同比增长117.54%;扣非净利同比增长122.16%。2021Q2实现营收47.87亿元，同比增长73.23%;归母净利13.62亿元，同比增长239.43%;扣非净利同比增长258.9%。

安信证券主要观点如下：

Q2稳扎稳打，高中低端产品均衡发力。

2021Q2酒类收入完成47.3亿元，同比增长73.8%，延续Q1同比增长77%的高增节奏之余，亦注重保证增长质量。

分产品看：1)21H1青花系列完成约40亿收入，实现翻倍增长，Q2增速较Q1有所回落，一方面源于公司淡季适度控制发货节奏，旨在做好价格维护;另一方面20Q2青花30提价预期刺激青花提速，基数相应有所抬升。上半年青花30及以上产品的系列收入占比估算接近35%，全年收入预计超20亿。伴随Q2青花30出货已完成复兴版对老版的完全替代，下半年青30营销重心主要为消费氛围营造及价盘管控。

2)21H1腰部产品老白汾、玻汾合计完成近35亿收入，Q2低基数下增长显著加快。

3)21H1玻汾实现约35亿收入，Q1、Q2同比增速维持在70%~80%水平，低端控量思路下玻汾收入占比略有回落。

4)21H1配制酒收入6.7亿元，同比高增147.8%，大健康产业升级计划引领下，竹叶青通过样本市场攻坚、新兴渠道培育等措施成功实现突破。

净利率表现亮眼，毛销差持续改善，现金流优秀，预收款新高。

21Q2净利率达29.13%，较20Q2的15.53%显著提升13.6pct，较Q1的29.8%保持稳定，主要源于：1)受益产品提价、结构优化及收入规模扩张，毛销差维持升势，Q2同比提升5.13pct;

2)公司营业税金及所得税缴纳与销售端匹配回归正常，Q2营业税率同比回落7.53pct，Q1、Q2季度间税率波动显著收窄。21H1公司净利率达29.53%，同比提升5.42pct，考虑公司全国化扩张进入正反馈加强阶段，青花系列维持引领之势，巴拿马导入省外兑现汇量增长，产品结构有望持续抬升，预计全年净利率有望维持上半年增幅水平。21Q2公司预收款约为32.59亿元，创历史新高，同比增11.14亿元，环比增3.29元，显示渠道打款积极性强，上半年回款进度提前。

省外扩张气势如虹，全年收入预计超计划完成。

一方面，公司持续深化“1357+10”市场布局，深度聚焦省外核心市场，省外操作打法日渐精进，品牌复兴势头强劲;另一方面，青花30复兴版首年投放即基本站稳千元价位，进一步强化清香龙头价格占位，有望对公司产品结构提升实现良好传导。

公司年报披露2021计划收入增长30%，上半年收入已完成67%进度，下半年考虑省外多地市场(如长江以南、京津冀等)销售反馈积极，汾酒消费氛围益发旺盛，预计增长规模仍然可观，全年收入有望超计划完成。

风险提示：疫情存在反复可能从而影响消费;估值分歧;千元价位可能低于预期。

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