蚂蚁的蝴蝶效应：美团、拼多多都会被腾讯甩？
理财鱼小提示：蚂蚁的蝴蝶效应：美团、拼多多都会被腾讯甩？
蚂蚁暂停上市和腾讯抛售京东、Sea 有关系？“北半球一只蝴蝶扇动翅膀，就可能引起南半球的一场龙卷风。” 这次，也许蝴蝶效应可以很好的解释这个问题，就先从蚂蚁说起吧！
一、2020 年，有只 “蝴蝶” 叫 “蚂蚁”
大多数人估计很难忘记，风火上市的蚂蚁金服如何突然心脏骤停，以及以它为引子，互联网行业再 2021 年的监管之殇。
来带大家回顾一下蚂蚁被要求整改的五点：
1、回归支付本源，提升交易透明度，严禁不正当竞争。
2、依法持牌、合法合规经营个人征信业务，保护个人数据隐私。
3、依法设立金融控股公司，严格落实监管要求，确保资本充足、关联交易合规。
4、完善公司治理，按审慎监管要求严格整改违规信贷、保险、理财等金融活动。
5、依法合规开展证券基金业务，强化证券类机构治理，合规开展资产证券化业务。
换句话说，蚂蚁在这些监管点上都是不合规的，整改不了这些点，蚂蚁不用考虑上市的问题。而这五点中，其中有一个非常重要的一点——“设立金控公司”：这个需要其他整改全部完成，才能去申请。
目前蚂蚁整改的很多点也都已经做到了譬如：
1. 比如说回归支付本源，断直连（切断用户数据与银行之间的直接联系，必须经过正规的个人征信机构）
2. 个人征信牌照：蚂蚁 2021 年也拿到了钱塘征信，全国第三块个人征信牌照；
3. 贷款业务改牌照：之前使用的两个重庆小贷牌照属地方金融办，原则上不应该跨地域展业，现在已经调整为银监会发放的消费金融牌照，可以全国经营；
4. 如果不是信达临阵变卦，蚂蚁通过消金公司增加注册资本金来支撑贷款规模的事情，也算基本解决。
而蚂蚁目前迟迟没有解决的一个问题就是 “金控牌照”。按照监管要求（2020 年 9 月央行《金融控股公司监督管理试行办法》）：
对于非金融企业持有两个及以上金融机构，且金融机构的总资产规模不少于 1000 亿元的，或实控金融机构中含有商业银行，金融机构总资产规模不少于 5000 亿元的，应当设立金融控股公司。
按照蚂蚁的体量，金控牌照这道关避无可避，而且金控牌照属央行发放，受央行监管。根据海豚君了解到的调研信息，金控牌照的目的之一是监管大体量混业经营类金融公司不同实体之间的资金情况，受到的监管更加严格，目前只有中信、北京金控与光大三家金控牌照，蚂蚁可能还需要一两年才能拿下金控牌照。
蚂蚁后面还是长路漫漫的 “洗髓自净” 之路。
二、蚂蚁的翅膀拍一拍，有只 “企鹅” 就很紧张
这看起来似乎与腾讯抛售京东、Sea 并无过大关系，顶多就是腾讯金融科技业务参照蚂蚁，“有则改之，无则加勉”。毕竟不像蚂蚁，腾讯金科整体保守很多：
1. 它没有正式推出类似花呗的消费贷款业务；
2. 它的无场景类似 “借呗” 的现金贷业务是在控股 30% 左右的微众银行体内，银行的杠杆监管要求是更苛刻的；
3. 腾讯的保理、理财/基金代销等体量也小很多。
但大家这里忽略了一个非常重要的问题是，即使是这样，腾讯金科业务依然是涉猎了各行业，混业经营性质重，几乎是必须设立金控公司的范畴。
来源：腾讯财报、长桥海豚投研
从上表可以看出，腾讯与阿里蚂蚁一个明显区别是，处于监管风口浪尖上的现金贷业务，实际上是位于腾讯上市实体报表之外的。因此财报中，拆分金融科技收入，主要为：
（1）支付收入。包含个人提现、信用卡还款、商业支付，以及央行划拨的备付金利息。为腾讯金科业务主要收入来源。
（2）基金代销的通道费，占比不高。
（3）微信上为微粒贷导流的收入。
来源：东吴证券、长桥海豚投研
来源：腾讯财报、长桥海豚投研
对于设立金控公司的监管要求，我们来逐一排查一下腾讯的金融业务：
腾讯对微众银行持股比例不到 50%，但腾讯是微众银行的第一大股东，对微众银行的影响不可忽视。微众银行 2020 年总资产规模为 3464 亿元人民币，按照历史增长态势，今年大概率在 4000 亿元以上。除此之外，支付业务中，腾讯交付给央行的备付金规模按照 40% 以上的市占率计算，2021 年三季度末微信支付也有 7657 亿元（19142*40%）了，光这一项就已超过 5000 亿元。
因此，长桥海豚君认为，腾讯设立金控公司同样避无可避。
三、紧张的 “企鹅” 怎么办？缩表 “减肥” 走一波
但设立金控公司，央行的监管要求里面，还有一个意想不到的绑定条款，藏在非金融企业成为金控公司控股股东/实际控制人的其中一项要求当中：
“权益性投资余额不超过净资产的 40%（非金融企业的合并财务报表口径）”。也即：权益性投资余额/净资产<=40%
到这里，问题就变得很尴尬：
要么，腾讯不当金控公司的控股股东，把腾讯金科这个 “金蛋”（海豚君按三季度估算，金科贡献了集团 20% 的毛利润）像当时阿里对支付宝资产的乾坤大挪移一样，给剥离到腾讯上市公司的报表之外，这个估计腾讯的大股东第一个不同意，几乎不可能。
要么，腾讯就是老老实实，一项一项整改，满足设立金控公司的要求，做大分母——净资产，或者做小分子——抛售权益性股权投资。
做大分母就是增资扩股、或者通过主营收入实现利润，或者卖权益投资来获得留存利润，钱多到分红的腾讯没有增资扩股必要，而监管之下主营都是要克制利润释放的，所以最后只能变卖股权投资——可以同时做大分母和缩小分子。
用一句话来说，在保留金科业务在表内和变卖权益性资产之间，腾讯两伤取其轻，选择了了后者。到这里，也能合理解释，为何腾讯频频出手，抛售京东、SEA 和知乎，等等了。
四、致命拷问：甩货已经结束，还是刚刚开始？
回答这个问题就要看看到底什么是权益性投资余额，以及腾讯当前权益性投资余额构成了。
一般来说，公司的对外投资一般分为两种，一种是债权性投资，购买目的是为了回本和收利息，被投资人有偿还义务。比如购买债券、长短期借款等等；另一种是股权性投资，这种投资享有被投公司的净资产权益。
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