为了IPO投资回报，从借壳到造壳，VC/PE拼了

航天、新能源汽车等高成长性企业，可能是这波SPAC融资潮中成为最大赢家。

相比传统IPO，当诸多企业纷纷考虑“借道”SPAC上市，中企真能迎来海外上市机遇？PE/VC真能喜迎退出吗？不一定。

对很多人来说，SPAC这个词可能比较陌生。但在海外，这已经是非常常见的一种上市模式。尤其这两年，可以说火遍了华尔街。数据显示，2020年，美国资本市场共有248家SPAC上市，总共筹资800亿美元，占据全年美股IPO的半壁江山。进入2021年，不到3个月的时间，美国SPAC市场就打破了去年全年纪录，实现超过100笔SPAC交易。

而这背后，更是可以看到软银资本、高瓴资本、春华资本、中信资本以及李嘉诚、李泽楷、郑志刚、王石等一众明星机构和大佬，甚至贾跃亭的法拉第未来（FF）也通过SPAC实现上市。

国内某一线投资人刘晓峰（化名）告诉记者，“SPAC的运作模式可以简单拆解为三步：第一步，成立一个空壳公司；第二步，IPO上市，募集资金；第三步，找到一家想上市但难上市的公司，通过并购帮他上市。从设立壳、到成功并购上市，平均时间在6个月左右。这是相对快速、廉价的上市途径，尤其对初创公司会更具有吸引力。当然，这对投资人而言，也能快速获取投资回报。”

不过，美国证监会（SEC）非常看重发起人的资历。和GP类似，SEC会考虑发起人是否有发行成功的案例以及成功并购上市后公司的业绩及收益回报，发起人或机构是否具有卓越的品牌影响力、管理团队是否具备优秀的管理素质等。

事实上，已经有不少中国生物医药企业对SPAC上市方式产生兴趣。

苏州工业园区长三角境外投资促进中心负责人詹倪对媒体表示，作为中国和新加坡两国政府之间的重要合作项目，苏州工业园区正在积极推动长三角及全国企业赴海外设立国际总部和区域性管理中心，并以新加坡为起点，辐射东南亚及全球。

港交所要强抢纽交所生意 但美股却在自行降温

9月17日，香港联交所关于推行"特殊目的收购公司"（SPAC）上市机制征询市场意见，主要内容涉及SPAC投资者和发起人资格、集资规模、上市新规、股份赎回以及清盘除盘等。

这也是继9月2日新加坡证券交易所推出SPAC上市机制，希望吸引更多优质公司在新交所上市之后，近期亚洲第二个主要金融市场引入SPAC机制。此前，8月，英国金融市场行为监管局也曾进一步放宽SPAC在伦敦的上市条款。

SPAC，全称Special Purpose Acquisition Company，即“特殊目的并购公司”。这些公司的成立没有任何商业目的或承诺，只为未来某些未定义的对象募集资金。简言之，就是为了方便其他公司来“借壳上市”。

实际上，港交所一直对“借壳上市”抱有戒心，但在全球交易所纷纷引入SPAC的背景下，也开始考虑对这款特殊金融工具“网开一面”。值得注意的是，为保护散户利益，香港的SPAC上市规则可能会更严格，港交所或将在SPAC的投资资格方面有所限制。

根据提议，在与目标公司合并之前，只有专业投资者才能投资计划SPAC上市的企业，并且SPAC的赞助公司，必须包括至少一家获得当地证券监管部门许可的机构。此外，被SPAC收购的公司还必须满足与通过IPO在香港上市公司相同的要求，包括获得交易所上市委员会的批准。

据统计，目前在美国上市的SPAC公司中，有25家总部设在大中华区，首次公开发售所得款项共约42亿美元(331亿港元)，当中有20家的总部设于香港，5家总部设于中国内地。也有数家总部不在这些地点的SPAC，却是以大中华区为业务重心。近年来约有12家亚洲公司被SPAC上市收购。

另据香港交易所上市主管陈翊庭透露，有很多公司表达了对香港SPAC上市的兴趣。

在港交所看来，以物色大中华目标为重心的SPAC若能来港上市，可能有助于确保这些目标公司选择在香港而非美国上市。实际上，港交所在与市场进行初步讨论时了解到，不少上市申请人都想以“双轨”方式上市，即一方面透过传统IPO上市，另一方面通过SPAC上市。若香港市场也可提供这种“双轨”方案，或有助争取大中华公司来香港上市。

有意思的是，美国的SPAC热潮似乎正在急速冷却。今年3月，SEC告诫投资者，不要因为SPAC有名人支持就购买这些公司股票。SPAC不同于传统的IPO，自身存在独特风险。自宣布了并购协议的SPAC，超过50%投资者开始打退堂鼓，而且有超过七成的SPAC破发。

根据SPAC Analytics数据，今年4月美国SPAC上市数量断崖式下降至13家。与此同时，许多SPAC股价跌破10美元的发行价（SPAC IPO定价通常被设定为10美元/股），许多对冲基金正在从SPAC中赎回资金。另有数据证明，7月份北美SPAC交易的赎回率中位数接近50%。在最近几笔交易中，超过90%的股票被对冲基金赎回。

此外，一些SPAC并购交易放慢速度的同时，已经上市的SPAC壳公司面临着在并购截止日期前找到合适交易标的的紧迫感。

一般情况下，SPAC须在上市后的12—24个月内完成SPAC并购交易，否则，SPAC要么需要获得股东批准，延长该期限，要么面临清算，并将托管账户内的资金全部返还至SPAC股东。根据Methuselah Advisors的数据，截至2021年6月1日，有260家美国上市SPAC公司需要在2023年的前三个季度里为手中的870亿美金找到并购对象。

所以，新兴市场成为了SPAC的新战场，以寻找价钱便宜又有潜力的科创公司作为收购对象。据预测，亚洲今年的SPAC并购金额有大约550亿美元，全球占比上升至大约一成。

SPAC，一种疯狂的融资方式 科技企业、TMT机构更喜欢

根据规则，发起人主要出一小部分资金，数目大概是SPAC上市募资额的3%-5%。如果并购没有做成，SPAC解散而交易费用已经花掉，可能会失去100%的出资。可是，一旦并购成功，发起人可以拿IPO全部融资额的25%，相当于用很低的出资额就拿到25%的股权（或者上市后发起人的资产份额占20%），这是相当高的杠杆。

如果发起人在很短时间内交易成功，IRR（内部收益率）也会更高，回报极为可观，这也是市场如何疯狂的原因之一。

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