债务上限、政府关门，与民主党的“小心思”

事件：9月27日，附带法定债务上限调整的政府拨款法案在美国国会参议院表决失败。

这意味着当下美国距离债务违约、政府关门两项风险又近一步。随着财年交替，两项风险在10月份乃至四季度对市场造成影响的可能性在上升。我们对此的分析预测如下，帮助读者准确理解、合理评估当前美国面临的财政端风险——

法定债务上限调整引致债务违约风险。当美国政府债务规模超过法定上限，财政端将采取一系列特别措施：公务员退休金账户的再投资停止、政府融资规模受到制约等等。特别措施能够延长政府的现金流供应，拉长解决问题的时间区间，但如果债务上限仍然没有得到及时调整，美国政府将最终面临无法还本/付息的债务违约风险。

政府拨款法案引致政府关门风险。美国的新财年在每年10月份启动。对美国财政来说，真正具备法律效力的是各领域的财政拨款、授权法案。如果在新财年启动前，国会没有按时完成政府拨款法案的立法，那么未完成法案覆盖的政府工作条线、部门将会因为得不到立法机构授权的财政资金而暂时关停，此即美国政府的部分关门。

债务违约、政府关门，两者本身并无直接关联，但这一次民主党主动将二者合并立法。债务违约的风险来自法定债务上限调整，政府关门的风险来自财年拨款法案。但是在合并立法的情况下，两项风险同步。当前美国的立法进程，民主党正式采取了合并立法的形式，目前推进表决的法案，同时包含了政府拨款和债务上限调整的内容，这是民主党的主动选择。这一选择使得当前版本的法案在国会通过的前景渺茫。

民主党合并立法的“小心思”，服务于党派斗争的策略考量。国会共和党明确表态不会支持债务上限调整，带有债务上限调整内容的任何法案难以获得共和党的赞成票。但是在合并立法的情况下，否决债务上限调整，等同于否决政府拨款。这样，如果美国政府面临关停风险，或者在未来某日确实进入关停状态，投否决票的议员和政党负有责任。民主党合并立法的“小心思”其实不难分析理解。

民主党事实上握有立法工具，能够独立解决债务上限问题，美国再次出现主权信用风险的可能性很低。这项工具就是和解程序(reconciliation)。立法规则规定，国会每年有1次使用和解程序调整法定债务上限的机会，在和解程序下，法案表决在两院仅需要简单多数，而民主党目前掌控两院简单多数。这意味着，民主党如果希望尽快解决债务问题，只需将债务上限调整加入和解程序，完全没必要在国会同共和党拉扯。这进一步印证了当前潜在的债务风险主要源自党派斗争策略考量的推论。

美国历史上共发生过2次债务上限、主权信用风险扰动市场的情况，2次均为民主党在任，2次民主党均未掌控众议院多数，这意味着当时在任党对信用风险的冲击和信用评级的下调无能为力，但这次明显不同。

政府关门可能性存在，但尚有余地规避。事实上由于党派斗争加剧，美国近年来很少在财年开启前及时完成政府拨款立法。但临时拨款法案(concurrent resolution)通过短期授权(几周或几个月)，能够避免政府关停，且立法便捷。目前民主党还有3天的立法窗口期，赶在新财年开启前完成拨款，避免政府关停。但即使政府短暂关门发生，对经济影响有限，因此仍不排除政府关门发生的可能性，在这种情况下，对法案投反对票的共和党或将如民主党所设想的那样，承受更大的压力。

上述问题亦与拜登基建无直接逻辑关联，对拜登基建政策推进无直接影响。9月末，拜登基建、债务上限、政府新财年拨款政策进程交织，直觉上的政策方向矛盾，令市场倍感困惑。但是，债务突破上限，是美国过去财政周期的存量问题，拜登基建着眼未来，且尚未完成立法落地，对目前债务水平的影响无从谈起。

事实上，2022年起，美国赤字率和债务增速将自然大幅回落，赤字规模预计回落至1.2万亿左右，拜登基建落地与否，影响不是决定性的。

如果要对当前债务上限问题、债务风险溯源，特朗普任上美国财政赤字持续扩张，2020年美国赤字规模突破3万亿，当然拜登上台后，2021年美国赤字规模也预计超3万亿，共和党至少要承担一半责任，共和党议员现在不为债务上限调整投票，更加不符合逻辑。

政策发展路径预测：规避政府关门风险的最后期限为10月1日，规避债务违约风险的最后期限为10月底-11月，二者大概率分拆。

目前来看，政府关门风险最现实的诱因是剩余时间不足，但无论完美避免关停还是短暂关停，影响相对有限。但作为执政党的民主党理论上无法容忍主权信用风险(主权信用评级下调)冲击市场，更无法容忍债务违约风险爆发。因此大概率在X日(大概率出现违约的日子)到来前，将债务上限调整拆分出来，通过和解程序单独立法。美国再次出现主权信用评级下调的可能性很低，债务违约的可能性几乎不存在。

关注债务上限问题解决后的美债供给压力。2021年美债净供给规模较大，且主要集中在下半年。受到债务上限问题影响，Q3美债净发行远低于计划额。这意味着2021Q4美债供给压力巨大，成为Q4可能推升美债利率上行的重要驱动之一。当前财政风险对市场的实质性冲击，可能在债务问题解决后才真正到来。

风险提示

美国党派斗争激化，引致政府关门和债务违约风险爆发。

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