招商期货宏观大类策略：限电叠加成本推升，商品维持强势

国庆长假前夕市场再度出现分化。北上资金转为净流出，但累计净流入金额继续维持在历史高位；杠杆方面，投资者连续2周融资净卖出，表明投资者加杠杆意愿出现回落，风险偏好趋于保守；估值方面，目前上证50指数PE为11.05，沪深300指数PE为13.27，中证500指数PE为20.94，分别处于历史77.54分位水平、历史69.73分位水平以及5.08分位水平。相比而言，IC作为整体估值的相对优势明显，上方仍然具有较大的估值提升空间，而IH与IF经过春节以来的大幅回落后，估值较年初已经显著回落。短期系统风险预期下降，估值水平有望稳步提升。基差方面， IC、IF与IH10月合约基差分别为9.94、-1.26与-4.14点，其中IH、IF近月合约节后重新回到升水状态，目前期现基本收敛，表明市场对IH、IF的态度持续积极；而IC则延续贴水，随着IC现货的持续回落，中性策略对冲力度较强。从上证50指数与中证500指数比值可以看出，该比值目前为0.4592，较上周大幅走高，自9月15日创历史最低值的0.4145后，反弹接近10％，从该比值的运行情况可以看出，市场风格在持续转换中。相关性方面，上证50指数与中证500指数再度转为负相关，市场结构化加强，并且表现为IH强IC弱的格局。

贵金属

全球白银库存涨跌互现，纽约库存依旧高于11000吨，国内白银显性库存连续2周跌破4700吨。 贵金属ETF黄金与白银持仓略有减少，黄金减少1吨，白银减少22吨。CFTC黄金与白银机构净多持仓地位反弹，白银净多持仓增加31％，黄金增加61％。美9月非农数据远低于预期，美国会纷争拖累该数据，不过服务业新增依旧强劲，失业率走低，工资收入大增。 操作建议：虽然周五公布的美国9月非农就业数据远不及预期，但是从细分数据看主要由于政府就业人数大减导致的，服务业依旧是新增就业的中流砥柱，我们关注的几个细分行业也显示就业依旧强劲，同时失业率走低而工资水平也大幅提升，显示了美国经济的强劲复苏步伐并未改变。预计美联储大概率会在11月开始收紧购债。贵金属价格在数据公布后大幅波动，目前价格中隐含了较多经济强劲复苏的预期，且机构净多持仓出现了明显下降，除非美联储明确经济增长下的加息态度，不然短期价格难有进一步下行空间。而通胀问题有越演越烈的态势，美联储对于通胀的观点也在逐步软化，可能难以压制通胀的预期，因此操作上我们建议前期空单逐步获利了结。

风险提示：就业数据不及预期。

02

有色

铝

周五LME铝价较节前上涨3％。国庆节内铝锭累库4.7万吨，铝棒累库2万吨，符合市场预期。节前一周，基于供给没有新的驱动且能耗双控和限电在供给端交易比较充分，电力供给紧张对需求端的影响开始慢慢显现，我们建议多头离场，市场也确实有所调整。

但是节内期间，全球能源紧张趋势越演越烈，且电力价格放开20％的浮动范围，另外，内蒙对电解铝企业用电提高3毛钱的情况我们也确认属实，铝厂正在和电厂交涉但提高电价毋庸置疑。电解铝交易逻辑重新回到能源危机导致的对供给端的担忧，海外涨幅超过国内，国内短期呈现供需两弱的状态，现货升水下滑，三地全面贴水。成本方面来看，0.5元的电价和4000元的氧化铝价格对应的完全成本是2.05万元，0.6元电价对于的是2.2万元，而按照目前动力煤现货价计算电价则铝厂还要亏损。

在全球能源危机持续发酵的情况下，荷兰产量11万吨铝厂Aldel已经停产，海外尤其印度电解铝减产可能越来越大，国内在产产能易减难增，建议买入。仅供参考。

铜

周五铜价较节前上涨1.2％。疫情方面新增和死亡人数持续回落，得到控制，同时口服药出炉，对疫情的担忧大大缓解，伴随能源价格大幅上行，通胀预期有所上升。同时国内制造业PMI下破50，国内经济增长放缓，市场有宽松预期，对地产行业的担忧也有所缓解。本周关注，周三中国进出口数据，美国CPI数据，周四美联储议息会议纪要和周内中国的金融信贷数据。

基本面来看，现货TC没有继续上行，铜精矿供给受到五矿秘鲁矿区封路等以及运输不畅等干扰，供应链扰动导致废铜持续紧张，精废差维持在500元以内。国内电力紧张导致的供给端产量扰动小于需求端。但全球可见库存来到52万吨低位，国内外结构明显走强，国内升水走强，海外升水维持高位。

短期来看，宏观面有通胀预期上行趋势，基本面短期继续支撑，铜价或维持区间震荡格局，建议观望。仅供参考。

03

能源化工

原油

消息面：国庆长假期间，外盘油价突破2018年10月以来的高位，主要因为欧佩克+会议维持前期温和增产计划不变，拒绝为今冬全球化石能源短缺提供新的增产，之后油价上涨。然而10月6日晚公布的EIA周报显示:上周美国原油和汽油库存意外增加，原油产量意外增加20万桶/天恢复至飓风前水平。结果偏利空，油价因此回吐部分涨幅。总体来看，国庆假期主旋律依然是上涨，国内开盘后应补涨。基本面来看，低库存，下游高利润，月差结构back之下，油价易涨难跌，在全球疫情好转，经济复苏的同时，煤炭和天然气又面临严重紧缺的情况下，燃油发电需求增加，而供应端仍然依赖于挺价意愿极强的欧佩克+，因此预计原油维持易涨难大跌的格局，但油价高位后需要考虑逐步止盈，因美联储缩债在即，美国或因通胀压力施压沙特加大增产。

聚乙烯

基本面上：本周受能耗双控影响扩大，现货和盘面大涨。石化库存延续去化，库存处于往年同期水平，港口库存小幅去化，处于正常偏低水平。国内现货上涨，基差走弱，美金现货小幅跟涨，进口窗口关闭。国内8-10投产偏多，不过进口量环比回升同比减少，8-10表需增速负增长，需求节前补库存，叠加部分外购煤的煤化工受能耗双控限产，，短期震荡偏强。中期来看，今年国产新增产能360万吨左右，进口减少350万吨左右，整体供应压力不大，四季度由于新增装置投产，供应有所增加，但是压力不大，如果能耗双控再把原有产量降下来，那供应更没压力，不过绝对价格高位了，整体高位震荡为主。后期关注能耗双控/新装置投放情况/下游订单情况。 从交易维度上：能耗双控发酵，需求环比回升，煤头成本不断上移，短期震荡偏强。

聚丙烯

基本面上：本周受能耗双控影响扩大，现货和盘面大涨。石化库存延续去化，库存处于往年同期水平，港口库存小幅去化，处于中等水平。国内现货大涨，基差走弱；海外美金现货小幅上涨，进口美金窗口关闭，出口窗口关闭。国内8-10月国内新装置投产，需求环比转好，供需双增，煤化工受能耗双控减产及PDH成本大涨，短期震荡偏强为主。中期来看：四季度仍处于扩产周期，全年国产增加380万吨，进口减少230万吨，实际年度增量150万吨，表需增速压力不大，后期需要关注能耗双控是否发散，如果发生，供应将缓解震荡偏强为主，如果能耗双控影响不大，可以考虑逢高做空，现货企业可以考虑逐步套保。后期关注新装置投放情况/下游订单情况/能耗双控情况。 从交易维度上：能耗双控发酵，需求环比回升，煤头成本不断上移，短期震荡偏强。风险点：新装置投放情况/下游订单情况/能耗双控情况/限电情况

玻璃

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