财信研究评1-10月工业企业利润数据：上游对中下游挤占再加剧，利润回升难持续(2)
三是从利润分布看，类滞胀环境导致上游对中下游的利润挤占进一步加剧。如1-10月上游采矿业和原材料制造业利润占全部工业的比重为42.5％，较1-9月份再度大幅提高1.2个百分点，刷新近年来历史新高；同期除医药制造外的下游消费品制造业利润占比继续创下新低，降至14.5％（见图6）。企业盈利分布不平衡，仍主要与终端需求回落、上游涨价过高密切相关。如历史经验显示，采矿业、原材料制造业、装备制造业和消费品制造业利润走势，分别与采掘工业、原材料工业、加工工业和生活资料工业PPI价格走势高度相关（见图7-8）。10月份采掘工业和原材料工业PPI增速继续攀升，且高出全部工业PPI增速53和12.2个百分点（见图9），导致工业利润向上游集中；同期需求回落导致价格向下游传导有限，生活资料PPI维持低位，低于全部工业超过10个百分点，拖累下游消费品制造业利润占比持续回落。
四是高技术制造业利润继续保持较快增长。根据统计局的数据，10月份，高技术制造业利润同比增长17.4％，增速有所回落但延续两位数增长态势；且根据我们的统计，1-10月份高技术制造业利润占工业总利润的比重达到17％左右，较2019年同期提高2个百分点（见图10），经济中新动能的贡献整体仍趋于增强。
三、预计工业利润回升难持续，四季度呈温和放缓态势
一方面本轮全球经济复苏周期被拉长和今冬天气可能偏冷将推升能源需求，预计四季度工业品出厂价格（PPI）还将维持在10％以上的水平，继续对工业利润形成支撑。但另一方面，中下游企业仍面临较大的成本压力，加之上游高耗能行业面临的供给约束以及工业生产、房地产投资放缓的状况，工业利润两年平均增速将边际放缓。
四、逆周期调节加码，国企资本开支出现积极信号
2021年10月末，工业企业资产负债率为56.3％，较去年同期低0.4个百分点，但与上月持平（见图11），且资产负债增速环比均提高较多，表明工业企业资本开支有所回暖。
从资产和负债增速看，10月末两者分别较上月提高0.5和0.6个百分点，均提高较多（见图11），表明企业资本开支有所回暖。其中，资产增速大幅提升，一方面与近期制造业技改投资改善、重大工程建设提速密切相关，另一方面企业盈利回升也有利于资产增加；负债增速回落或与近期房地产融资边际放松和宽货币政策力度加码相关。另外值得注意的是，今年以来工业企业资产负债率同比回落较多，主要是受资产增速快于负债增速的影响。
分企业类型看，国企资产负债率率先回升，私企与外企资产负债率保持持平。如10月末国企、私企和外企资产负债率分别为57.1％、58.3％和53.4％，分别较上月提高0.1个百分点、保持不变和保持不变（见图12）。
五、短期因素支撑库存增速反弹，不改本轮补库存周期已步入尾声
10月末，工业企业产成品存货同比增长16.3％，增速较上月末提高2.6个百分点（见图13）。产成品库存增速再度回升：一是受去年低基数效应影响较大，如2020年10月产成品库存增速为全年最低值，且环比降低1.3 个百分点，对今年产成品库存增速提高形成较大支撑；二是随着保供稳价政策落地，能源等行业生产明显加快；三是房地产等投资需求走弱，拖累企业库存被动也有所增加。
展望未来，预计本轮工业补库存周期大概率步入尾声：一是随着主要经济体PMI高位持续下降，加上国内煤炭等原材料价格已经高位回落、明年PPI大概率往下走，企业补库意愿将趋于下降。二是自2019年末以来工业企业补库存周期已持续7个季度有余，且上、中、下游制造业库存增速均已处于历史高位区间，后续上行动力已有限（见图14）；三是2020年10月份之后，国内产成品库存基数将重新回升，也不利于今年产成品库存增速继续大幅提高。
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