7月数据不及预期 即将进入去库存阶段

●7月经济增速不及预期：

2021年8月16日，国家统计局公布了7月份主要经济数据。全国固定资产投资（不含农户）302533亿元，同比增长10.3％；社会消费品零售总额246829亿元，同比增长20.7％；7月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.4％，经济数据全线不及预期。

●消费和投资驱动力量削弱：

7月生产和需求都显示经济下行压力较大，生产方面主要由于暴雨加台风导致供给受到严重冲击，但需求的回落主要是经济本身动能已过拐点。

●暴雨和疫情冲击工业生产:

7月增加值增速录得5.6％，低于6月增速水平，表明工业生产延续放缓态势。经济数据显示本轮经济复苏拐点已经在7月过去，此前中国经济主要依靠出口和基建，内生增长本来就相对不足。

●三季度依靠基建将形成支撑：

7月社零数据受疫情等因素的影响，暂时中 断了回升的态势，两年平均增 速为3.6％。 7月企业投资意愿主要得益于7月降准，由于央行暗示下半年不存在持续降准的空间，货币政策利好将被疫情反复冲击和大宗商品持续高涨抵消。 基建方面预计9月底之前专项债将迎来发行高峰，但由于地方政府隐形债务化解压力仍在，基建对经济的托底预计在四季度才能落地。

●即将进入去库存阶段：

从PMI数据来看，7月产成品库存略升至47.6，原材料库存降至47.7，经 济体显示出典型的被动补库存周期。 预计最快9月将进入主动去库存阶段。

●8月地方债发行额度将创新高：

按当前发行计划来看，下周地方债供给将明显放量。 下周预计地方 债将 发 行3782亿元，净融资3128亿元。 而8月前半个月地方债合计净融资不足150亿元，下周地方债发行量和净融资额均创下去年8月 以来的新高。

风险提示：国内外经济复苏不及预期。

正文

01

7月份经济数据揭晓

2021年8月16日，国家统计局公布了7月份主要经济数据。其中1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）302533亿元，同比增长10.3％；比2019年1-7月份增长8.7％，两年平均增长4.3％；1-7月份，社会消费品零售总额246829亿元，同比增长20.7％，两年平均增速为4.3％；1-7月份，规模以上工业增加值同比增长14.4％，两年平均增长6.7％，其中，7月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.4％，比2019年同期增长11.5％，两年平均增长5.6％。

图1：工业、投资和消费全部下滑（％）

资料来源：Wind，申万期货研究所

本月生产和需求都显示经济下行压力较大，生产方面主要由于暴雨加台风导致供给受到严重冲击，但需求的回落主要是经济本身动能已过拐点，叠加华南主要省市疫情爆发下的局部封锁措施对下游产生严重冲击。以工业增加值两年年均增速来看，7月增速录得5.6％，低于6月增速水平，表明工业生产延续放缓态势。

经济数据显示本轮经济复苏拐点已经在7月过去，此前中国经济主要依靠出口和基建，内生增长本来就相对不足。由于疫情持续影响，上半年消费恢复不及预期，乘用车消费量7月底再度回落，7月同比增速由4.5％下降至-1.8％，下降幅度为6.3个百分点。出口方面虽然二季度仍然维持高位，但Delta对东盟国家的持续冲击导致最大外部需求回落明显，同时欧美国家“逐步开放，疫苗加速”的抗疫思路下供给恢复明显，对我国出口冲击较大。基建投资方面上半年由于专项债严重不及预期以及稳定宏观杠杆率需求，基建和房地产都受到严重压缩，7月新增地方债仅为4033.35亿，专项债发行2403亿，仅为全年额度的40％。目前发改委明确今年大部分专项债9月底发行完毕，预计8月开始基建增速有望拉动明显。

02

消费和投资表现验证经济下行

1、需求抑制下消费持续回落

7月社零数据受疫情等因素的影响，暂时中断了回升的态势，两年平均增速为3.6％。虽然历年7月由于高温，零售都会出现季节性回调，但本月回调幅度明显超过季节效应。最为主要的原因是南京等地疫情扩散导致线下消费集体腰斩。7月餐饮收入同比增长14.3％，两年平均同比增长1.3％。而且相比于限额以上单位，限额以下的餐饮企业受影响更加明显，可以看到7月限额以上单位餐饮收入同比增长20.7％，明显高于均值水平。但由于除了餐饮之外的服务消费并不体现在社零消费里面，因此本月数据很有可能低估了疫情和台风的影响。除了餐饮之外，汽车消费影响较大，这可能和全球缺芯有关，且目前处于本轮汽车生产周期尾声，下半年汽车消费较难拉动。

2、制造业投资是唯一支撑点

7月固定资产投资累计同比10.3％，预期值11.4％，前值12.6％，两年平均4.3％。本月房地产和基建投资双双持续下滑，只有制造业环比为正。7月房地产投资下滑有暴雨洪涝灾害对施工进度的影响、监管层持续从严整治房地产市场以及房地产销售冰封导致。7月以来一线城市陆续持续收紧房地产贷款政策，上海上调首套房贷款利率并更新了积分制度，第四批新房迟迟未能过会。杭州也规定非杭州户籍需要缴纳4年社保或个人所得税才能购房。7月底以来房地产销售开始下滑，今年上半年由于销售较好，多数房企回笼资金速度较快，因此地产投资尚可，目前下游消费遇冷直接打击了地产投资意愿。

1-7月份制造业投资同比增长17.3％，两年平均增长3.1％，使得制造业表现尚可。但企业投资意愿主要得益于7月降准，由于央行在二季度报告中暗示下半年不存在持续降准的空间，货币政策利好将被疫情反复冲击和大宗商品持续高涨抵消。在海内外需求下行逐渐明确的背景下，企业大概率会缩减资本开支来应对经济下行。

基建发行仍未提速，7月基建投资两年平均同比增长-1.6％，累计两年平均增长0.9％，基建投资依旧偏慢。7月新增地方债仅 为4033.35亿，专项债发行2403亿，仅为全年额度的40％。 此前政治局会议明确表示要“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”。 预计9月底之前专项债将迎来发行高峰，但由于地方政府隐形债务化解压力仍在，基建对经济的托底预计在四季度才能落地。

图2：制造业投资成为唯一支柱

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