天风证券：锦泓集团(603518.SH)电商激活成长，产品升级改善，品牌打开空间，首予“买入”评级

　　智通财经APP获悉，天风证券发布研究报告称，锦泓集团(603518.SH)电商激活成长，产品升级改善，品牌打开空间。预计公司2021-2023年营业总收入分别为43.46、55.74、70.21亿元，同比增长分别为30.11%、28.27%、25.96%;归母净利润分别为4.03、5.21、6.80亿元，对应EPS分别为1.41、1.82、2.38元，对应P/E分别为16.96、13.13、10.05X。采用相对估值法得到2021年行业修剪平均估值为21.16倍PE，故给予锦泓集团2021年21-24倍PE，对应目标价30-34元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　天风证券主要观点如下：

　　国内中高端一线女装品牌，VGRASS、元先、TW构建多品牌矩阵

　　锦泓时装集团创立于1997年，作为中国中高端女装一线品牌，集团旗下拥有三个品牌：“VGRASS”、“元先”及“TEENIEWEENIE”,完成女装品类金字塔结构布局，覆盖广泛消费客群。其中，TEENIEWEENIE深耕校园制服风，2017、2018、2020年TEENIEWEENIE品牌女装在天猫双十一女装销售额总排名分别为第十名、第九名、第十名。2020年，TEENIEWEENIE品牌线上营收6.36亿元，同比增长37%，约占全年营收的28%。2021Q1 TEENIEWEENIE品牌营收8.18亿元(+103.94%)，毛利率68.87%(+5.41pct)，财务改善明显。公司不断强化品牌营销推广，提升品牌影响力和品牌粘性。

　　2021年服装行业轻装上阵，品牌及渠道力持续完善

　　自2020年三季度起，品牌服装存货拐点已现，在需求端逐步企稳及存货去化顺畅的背景下，服装板块资产质量为近年最优∶存货水平较低、现金流强，蓄势待发。据国家统计局显示，2021年2月-4月我国穿类实物商品网上零售额累计增长分别为44.3%、39.6%、33.8%。公司线上线下渠道融合，品牌力奠定竞争优势。在渠道端：网络精准布局，开发抖音、快手等新零售渠道;产品力：差异化设计优势互补，快反柔性供应链持续赋能;运营力：线下运营能力+集团化管理，助推企业长期稳定成长。

　　业务营收稳步增长，盈利和营运能力均稳中有升

　　2020年营收达33.4亿元，同比增长14.56%，归母净利润-6.24亿元，同比减少627.91%，合并报表的亏损主要是由于对商誉和无形资产计提减值造成，若剔除商誉和无形资产减值后，2020年归属于上市公司股东的净利润为0.88亿元。2020年公司整体毛利率67.68%，近五年毛利率维持在67%以上，保持稳定。2018-2020年及2021Q1公司存货规模分别为8.36亿、10.73亿、8.01亿、7.05亿，整体呈逐渐减少趋势。2020年公司应收账款规模同比有所减少，2020年达4.50亿元(-13.92%)，应收账款周转率达6.87。

　　风险提示：公司主要市场在中国，可能会受到中国宏观经济政策、形势发生重大变化的影响;国内高端时装行业竞争对手众多，面临行业竞争风险;集团以融资和自有资金进行并购业务，存在财务风险;自然人股东股权质押比例过高，或存在经营风险。

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