Big Pharma好日子结束，Big Biotech时代对投资者意味着什么?

下个月，GSK将完成对Advil、Tums等药店常用药品所在的消费保健业务的分拆，这不仅仅是代表巨头公司最新的资产重组——它标志着多元化制药集团GSK的终结，以及完成聚焦生物制药（biopharma）创新的GSK的诞生。

总部位于英国的GSK的转型，是一个长达数十年的行业变迁过程的顶点。在这个进程中，几乎所有世界上大型制药公司（Big Pharma）都转身成为更大的生物技术公司（Big Biotech），例如安进和吉利德。后者主要销售价格高昂、复杂的药物，通常面向的是罕见疾病群体。

制药公司高管们说，这是投资者要求的一种转变，当然，也是科学发展使然。但是，由于失去缓冲药物研发业务起伏的稳定收入来源，它会把Big Pharma的股票，从备受追捧的蓝筹股变成风险更高的投资。与此同时，这可能强化一种长期的转变，即Big Pharma的业务重点将转向昂贵、专业的治疗，而远离美国用于最常见死因的药物，如心脏病和糖尿病。

“投资者一直在推动公司朝这个方向发展，因为他们现在重新审视了市场。”塔夫茨大学医学院（Tufts University School of Medicine）教授Kenneth Kaitin说。他此前还担任过塔夫茨药物开发研究中心（Tufts Center for the Study of Drug Development）主任。“他们发现一些治疗罕见疾病和罕见癌症的药物标价非常高。”

Big Pharma多年来一直在放弃副业。2002年，辉瑞出售了一个口香糖部门Adams；BMS在2009年，也剥离其婴儿配方奶粉部门Meadjohnson；2018年，礼来将Elanco这一动物健康部门拆分。而明年，强生计划完成剥离庞大的消费者健康部门，后者销售感冒药Tylenol、创可贴Band-Aids。

并非所有Big Pharma都会成为一家单纯的biopharma企业：默沙东仍拥有一个动物健康部门，罗氏将保留一个诊断部门，甚至强生也会留下一个医疗设备部门。但是，辉瑞、礼来、艾伯维、诺和诺德、AZ、BMS等大部分Big Pharma都转向生产、销售新药，除此之外再无其他。

投资人得到了他们想要的，但仍然需要被新模式说服。辉瑞在2020年底剥离一个销售非专利药品的部门，有效地完成了向纯biopharma的转型。市场对辉瑞的估值为未来12个月预期收益的8倍，这在转向新模式的一组中是最小的倍数。

尽管预计辉瑞今年的营收将超过1000亿美元，投资者仍担心，其新冠疫苗的销量会下降，而且许多主要产品的专利悬崖将在2030年之前出现。

辉瑞目前的市盈率远低于近五年平均水平（12倍），也低于标普500指数制药行业集团的平均预期市盈率（13倍）。这表明，投资者不确定辉瑞的模式是否能长期有效。

事实上，纯粹的biopharma范式对Big Biotech本身并不总是那么有效。尽管开发出了重要的药物，但Big Biotech在其专卖期结束后的生存能力好坏参半。安进建立了一个广泛的、可持续的投资组合，不过与之相对的是，Celgene和Alexion Pharmaceuticals等公司则在面临重大专利悬崖时被Big Pharma收购。

01 变革根源

Big Pharma转变为Big Biotech的故事，可以追溯到1992年冬天。彼时，一家名为Genzyme的biotech首席执行官Henri Termeer，在华盛顿参议院听证会上为有史以来最高的药品价格辩护。戈谢病（Gaucher disease）是一种罕见的遗传疾病，它的治疗方法很难实现：一个人一年的剂量，需要数以万计的胎盘。尽管如此，该药的价格还是让美国上下大吃一惊——每年大约38万美元，具体价格取决于患者。

在听证会上，Termeer反驳了“合理定价”的要求，不过他表示，他的目标是随着时间的推移使其更便宜。两年后，Genzyme开始销售一种成本更低的新疗法。但价格几乎没有变化。

Termeer对戈谢病药品定价的坚持重塑了制药业。“行业内突然开始意识到，等一下，也许我们把这个想法搞反了。”Kaitin说。

制药商认为，或许他们应该销售昂贵的生物技术类（biotech-style）药物来治疗不太常见的疾病，而不是销售较便宜的药物来治疗常见疾病。

当时，Big Pharma正在争夺庞大的市场份额，例如，各自生产降低胆固醇的他汀类药物或SSRI来治疗抑郁症，并派出商业团队互相竞争。它们专门研究小分子，这是制药公司一个多世纪以来一直在生产的一类广泛的化学品，可以通过化学反应合成，制造成本相对较低，并能口服给药。

像Genzyme这样的biotech采取了不同的方法。首先，它们专注于一种名为生物制品（biologics）的新型药物，后者利用基因工程细胞制造，尤为复杂。另一方面，它们有了一种新的药品定价方法。

定价方面“制药行业是有规则的”，Mick Kolassa介绍说。他曾是一名颇受欢迎的药品定价顾问，后来离开了制药行业，成为一名四处走动的蓝调音乐家。“但是，biotech却不知道这些规则。因此，它们没有遵守这些规定，而是制定了高得多的价格。”

从20世纪90年代开始，Kolassa作为药品定价顾问的作用，是证明药品价格应基于对患者健康的影响，而不是基于开发或制造的成本。这种被称为“基于价值定价”的理念如今已成为教条，而品牌药物的价格也在飙升。（Kolassa谈论发生的事情，就像Mary Shelley小说里Frankenstein博士谈论他的怪物一样。Kolassa说：“我们发现药品市场从根本上已经崩溃，价格与价值根本不相关。”）

这种变化在制药商为新药定价的种类上表现得最为明显。本月，哈佛医学院（Harvard Medical School）教授Aaron Kesselheim博士及其同事《美国医学会杂志》（Journal of the American Medical Association）上发表的一项分析。根据该研究，2021年首次上市的药物定价中位数为每年18万美元，高于2008年的2115美元。在2008年到2013年之间，新推出的药物中只有9%的价格在每年15万美元以上；而在2020年和2021年，47%的新药都要花费这么多的钱。

02 科学突破

与此同时，随着biotech教会制药公司提高药品价格，作为制药业基础的科学取得巨大进步的时代正在到来。这些进步——对人类基因组的理解、癌症治疗，以及诸如单克隆抗体和基因疗法等新的治疗方式方面——改变了制药商的前景。

科学在肿瘤和遗传疾病等领域提供了机会，其结果是新药物的“泛滥”：2016年至2020年期间，FDA药物评估和研究中心（CDER）平均每年批准46种新疗法；而从2006年到2010年，每年平均只有22个新项目获得批准。

“许多癌症、遗传疾病在本世纪初之前无法治疗，但我们现在对它们的遗传决定因素和病理生理学有了丰富的新认知。”Kaitin表示，“制药商看到这个，他们说，‘科学就在那里。市场机会就在那里。这是我们需要做的，这是我们的投资者希望我们做的。这是利润最大的地方。所以，为什么不呢？为什么不把我们的注意力放在那里呢？’”

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