国金证券：维持五粮液(000858.SZ)“买入”评级 Q3毛利率持续改善

　　智通财经APP获悉，国金证券(600109,股吧)发布研究报告，维持五粮液(000858)(000858.SZ)“买入”评级，下调2021-23年归母净利预测3/6/9%，预计2021-23年收入增速为16/18/15%，归母净利增速为18/21/18%，EPS为6.07/7.34/8.67元，对应PE为36/29/25X。

　　事件：公司10月29日发布三季报，Q1-3实现营收497.21亿元，同比+17.01%;归母净利173.27亿元，同比+19.13%。其中，Q3实现营收129.69亿元，同比+10.61%;归母净利41.27亿元，同比+11.84%。

　　国金证券主要观点如下：

　　21Q3调整进度夯实渠道基础，全年双位数增长可期

　　Q3营收同比+10.61%，销售收现同比+59.39%，主要系去年同期低基数所致。21Q3末合同负债46.9亿元，环比降低16.4亿元。21Q3业绩短期增速放缓，主要系1)需求端短期波动;2)Q3控货挺价清库存，终端动销保持良性增长;3)去年同期基数影响。该行认为，公司调整打款发货进度，夯实渠道基础，短期增速放缓不改长期竞争优势，全年双位数增长无虞。

　　21Q3毛利率持续改善，盈利能力稳中有进

　　21Q3净利率同比+0.48pct至33.37%，其中：1)吨价提升推动毛利率同比+1.61pct，预计系经典五粮液投放(打款价1399)+计划外打款占比提升(全年目标团购比例达30%);2)营业税金及附加占比同比+1.17pct(Q1-3同比+0.54pct)，主要系缴税节奏季度间调整;3)销售费率/管理费率同比-0.18/-0.12pct，经营效率持续改善。

　　普五批价稳中向上具备确定性，看好经典五粮液、系列酒的成长势能

　　渠道反馈，9月底全年打款基本完成，双节放量后批价维持在970元左右，终端成交价在千元以上，库存处于合理水平。该行认为：

　　1)普五需求基本盘稳固，明年计划外打款价、占比均有上移的可能，批价具备底部支撑。

　　2)经典五粮液21年投放2000吨，渠道模式变革为1+n+2，当前批价1800，成交价2000元以上，十四五万吨目标需观察消费者培育情况。

　　3)10月起五粮春第二代停止招商、尖庄大光停货，系列酒稳步优化经销商、价格体系，有望逐步释放增长潜能。

　　风险提示：区域市场竞争加剧，食品安全问题。

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