大宗商品：限电限产，影响几何？(2)

资料来源：EIA，中金公司研究部

图表5：中国天然气月度进口量

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

原油：供需缺口将收敛，冷冬影响可能较小

对于国际石油市场，冷冬将提振全球燃料油消费，但其仅占OECD全部油品需求的5%左右，因此，原油需求改善可能较为有限。与此同时，全球原油供给也在持续恢复，美国墨西哥湾沿岸地区原油生产正在走出飓风影响，截至9月22日，已复产83.82%，另外8月以来OPEC+持续增产，往前看，原油供需缺口将继续收敛。因此我们认为冷冬对石油市场的影响可能较小。国内方面，山东地区限电可能影响地炼生产，有可能使得国内炼油市场边际转向紧平衡，山东省是三级预警，因此在持续性上，我们认为地炼减产可能不会扭转国内成品油市场的平衡。

图表6：美国原油库存

资料来源：EIA，中金公司研究部

图表7：美国原油复产情况

资料来源：BSEE，中金公司研究部

工业品供给东风压过需求逆风

最近地方上限产、限电趋严。江苏、广东等地的独立电炉厂与螺纹轧线等环节因耗电强度较大，多受管控。广西、云南、宁夏的电解铝行业受到限电、限产，且电解铝的复产和投产对电力稳定供应要求较高，当前约束下可能难以兑现；福建的不锈钢和镍铁生产受到影响；而云南和广西的锌冶炼厂早在5月份和7月份就分别受到电力供应管束，环比减量较小。铜冶炼受到的影响相对较小。基本金属加工端受到的影响亦较大，一级预警的9个省份中，今年上半年铜材和铝材产量分别占全国的29%和27%，因此需要持续跟踪限电措施对基本金属下游加工行业补库需求的干扰。

铜：限电对下游需求的影响大于冶炼端

当前限电措施对铜冶炼厂影响较小。此外，对于铜冶炼来说，如果实施限电，由于精炼铜耗电更多，企业往往会优先选择生产粗铜而非精炼铜，等电力恢复时再补回精铜产量，因此冶炼端也更为可控。截至目前，限电对铜冶炼生产影响较小，而下游加工行业受限电影响相对更大，同时影响了下游的节前补库节奏。目前，低库存和废铜紧缺对铜价尚有支撑，但仍需观察国内精铜库存变化来跟踪铜加工行业限电措施对铜基本面的负反馈作用。

图表8：中国铜库存目前处于低位

资料来源：SHFE, 中金公司研究部

图表9：国内电解铜月度产量

资料来源：Mymetal, 中金公司研究部

铝：限电措施再加码

在被发改委点名的9个省份中，铝产能占全国40%，其中云南在 5 月、7 月和 9 月分别发布限电限产通知，最近的通知中要求绿色铝企业 9-12 月份月均产量不高于 8 月份产量。广西则要求6家氧化铝企业和8 家电解铝企业 9月的产量分别不得超过2021年上半年平均月产量的50%和 80%。电解铝作为用电大户，受能耗双控影响较大，此外，电解铝复产和投产对电力稳定供应要求较高，当前政策下难以兑现。限电对铝下游加工业影响也较大，电解铝社会库存连续第二周小幅累库，九、十月的降库预期尚未兑现，需要持续关注“十一”节后库存变动情况。

海外方面，印度铝业协会表示，国有煤企大幅削减非电力行业煤炭供应的决定导致铝企的自备电厂面临煤炭短缺困境，煤炭持续短期可能会产生不利影响[3]。

图表10：国内铝社会库存

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