汇华理财成念良谈今年债券投资：票息为王 精细化波段操作增强收益

在银行理财净值化背景下，受市场环境影响，产品的实际收益率往往会有不可预测性，且短期波动在所难免。

财联社8月26日讯（记者 徐川）在银行理财净值化背景下，受市场环境影响，产品的实际收益率往往会有不可预测性，且短期波动在所难免。

汇华理财债券投资经理成念良近日接受财联社记者采访时表示，汇华理财的投资理念主要是以追求绝对收益为目标，围绕这一目标来制定相应的策略，不过，追求绝对收益并不等于保本保收益。其次，相较于公募基金，银行理财在策略上也面临一些约束，需要平衡收益和回撤，避免过大波动和承担不能承担的风险。

对于债市投资，成念良表示，他主要赚取的是利率趋势与品种轮动带来的收益，不做信用下沉、不博高收益品种。其中，久期、品种、仓位是主要的关注方向，而久期是核心，这代表了对未来收益率方向的判断，因此会在不同时段通过不同的久期和债券多资产的轮动进行投资管理。

成念良将今年债市的整体投资策略总结为“票息为王”，辅以更精细化的波段操作进行收益增强。具体来看，可在合适时点优选中等久期信用债作为配置资产，同时需要提高对价格的敏感度，当可比债券的收益率显著偏离政策利率中枢时，及时对组合进行调整。

投资策略：预测好波动+管理好久期

债券收益来自于票息与资本利得。在成念良看来，其中的“资本利得”是“收益率波动”乘以“久期”，因此债券投资的核心即为“预测好波动”，且“管理好久期”。

“我国债券市场呈现出明显的周期性波动特征，基本为2至4年一轮回。拐点出现在2014年，基本为‘熊短牛长’，且收益率逐渐下台阶。短时间内的收益率波动可能导致收益归零甚至亏损，而债券投资的核心就是管理好这种波动，力求不受损失，甚至有资本利得贡献。”成念良解释称。

所谓久期，是用于放大或减少波动率的乘数，同时也代表着债券的期限，期限越长，则波动越大。在成念良看来，久期管理既是获取超额收益的重要来源，也是控制回撤的一大关键。在收益率较高时，将久期放到相对高的位置，此时可考虑投资债券期限较长的品种；而在收益率偏低时可做一些防御，将久期放低，考虑投资期限较短的债券品种。

此外，久期管理还涉及到哪类期限的品种更好、多品种债券应如何轮动、何时选择加杠杆等投资策略，这需要结合对宏观周期的预判。

以利率债为例，成念良分析称，最主要的驱动因素在于地产周期与进出口周期，需密切跟踪其运行趋势。同时，还需理解我国经济运行有较强的政策驱动特征，其中的地产政策以及基建投资具有一定对冲性，会使不同板块的运行相互影响，但节奏各不相同，这导致了宏观运行的复杂性；另一方面，宏观运行又具有很强的趋势性，PMI、社融等指标往往能事后验证其趋势，比较难把握的是拐点，因此需反复验证。

风险管控：提高标准加以规避

近年来，各类风险事件在债券市场多次上演，如何规避风险成为摆在债券投资经理面前的重要课题。

在采访过程中，成念良坦言，此前较长时间的信用研究经历，使其对市场的各类风险特征较为清楚，从而在组合管理过程中更加注重风险控制。“但也要意识到很多信用风险的发生没有规律可言，因此组合管理时制定标准很重要，标准提高了才能有效规避风险，其余则可通过研究员跟踪、价格示警的方式进行规避。”他说道。

在风控环节，据成念良介绍，汇华理财引入了动态风险预算模型，会通过产品当前的净值情况、波动率、回撤等因素建模来约束权益上限仓位，达到风险控制目的。

“资本市场本身就是一个管理风险的过程，因为一定的风险往往与一定的收益相匹配。”成念良表示，具体到投资理念，其主要依靠把握趋势和品种轮动去赚取收益，票息的高低对他而言并不十分重要，因为过高票息资产的背后可能会隐含一定的信用风险。“我更愿意将大部分的时间与精力放在市场研究与交易上，整体上选择的是承担利率风险，尽量避免或不去承担信用风险。”

后市展望：债市或呈现窄幅波动走势

对于下半年的债券市场，成念良的预判是：“整体市场或仍存在波动，但波动可能不大，主要因素源于刺激政策节奏的变化以及市场对政策力度的反复预期。预计呈现窄幅波动走势，收益率上行和下跌的幅度可能都不会特别大”。

基于上述判断，成念良进一步表示，在投资过程中，首先要有一定的仓位把握票息，但仅有票息仍不够，还需做好对波动的判断，比如收益率上来后要敢于买入，要敢于进行久期管理。

“其次，要做好品种轮换，今年上半年受海外及国内多种因素影响，利率债波动不大，下行幅度不多。目前利率债品种的收益水平受疫情影响较为有限，估值也比较合理。”成念良认为，相比之下，当前城投债、金融债品种的收益率已下跌至较低的位置，因此，下半年的品种轮换可能有一定操作空间。但仍需注意的是，任何一个趋势都不是单边的，存在相互回归的过程。

可转债：供小于求加剧弹性 未来或以结构性机会为主

年初以来，可转债市场经历了较大幅度调整，一季度跌幅明显，4月过后跟随权益市场起势反弹，中证可转债指数整体走出“V”字形，个券估值有所修复。整体看，上半年可转债指数跌幅小于主要股指。

可转债是“固收+”产品的重要投资方向。在成念良看来，有两个影响可转债的因素。其一是供需，其中更为重要的是需求侧，随着相关产品规模的扩大，对可转债的需求也随之增加。

“相比之下，可转债的供给相对有限，因此在大多数情况下是一个供小于求的市场。鉴于可转债属于波动较大的品种，加之供给有限，所以其弹性较大。”

“第二个重要的影响因素是股票市场趋势。”成念良表示，总体来看，当前股票市场的结构性赚钱效应较为明显，这或会映射至可转债市场上，因此未来大概率也将呈现结构性机会，在一些正股市场行情相对较好的领域，可转债也有望迎来较好表现。

展望未来，成念良预计，可转债可能并不是一个整体赚钱的市场，需要精挑细选个券与板块。此外，对于可转债市场中的偏债品种，他认为，其波动和收益有时与债券市场是此消彼长的过程，这其中也可能产生收益机会。

（汇华理财债券投资经理成念良 受访者供图）

徐川

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