股债双牛继续(2)

　　科技成长之火，可以燎原。自4月底我们提出“科技成长的起点”观点以来，成长（中信）指数累计上涨11.8%优势明显。随着分母端压制的解除，科技成长将作为中报超预期的集中方向成为市场拉升主力。1）风险评价下行叠加无风险利率下行对科技成长分母端最为利好，科技成长将挣脱前期估值负向束缚。2）科技成长是中报盈利超预期的集中方向：科技成长内部高景气密度大，新能源（电动车）、医药（CRO/CDMO）、电子（AIOT/功率半导体/设备）等将成为中报超预期的密集方向。3）本轮市场活跃度上行过程中市场亦更青睐科技成长。

　　行业配置：核心驱动在于分母。风险评价逐步下行的背景下，叠加无风险利率下降的可能，行业配置重点推荐：1）首推券商/银行；2）科技成长起点：新能源车/电子/计算机/军工/医药；3）后疫情时代复苏加速：国货消费/新兴消费/高端消费；4）碳中和下周期新机遇：煤炭/建材/钢铁；5）成本受制预期边际缓和下中游制造超跌反攻：家电/汽车。

　　固收

　　近期央行打出对冲组合拳，资金面预期重回平稳。部分观点担心半年末后资金面可能重新收敛，对央行维稳流动性的态度能否持续表示怀疑，但我们认为货币政策边际转松概率在加大，对下半年资金面预期不妨更乐观些。

　　近期央行释放的信号，不仅仅是维护半年末流动性和稳定市场预期，也有为了对冲下半年基本面下行风险打提前量的考虑。基本面信用快速收缩已经持续半年，5月份经济数据全面低于预期，在“宽信用”向“紧信用”转换的过程中，经济动能边际趋缓的信号提前出现；下半年企业盈利负增长压力增大，盈利压力信号已经出现；此外，如果下半年稳增长压力变大，即便是为对冲下半年地方债放量，也需要央行持续放水。

　　部分观点质疑，在全球流动性退潮方向明确的背景下，国内货币政策不太可能存在进一步超预期转松的空间，国内债市出现牛市行情也有些违背常识。但我们想要强调的是，这并非不可能，2018年债券大牛市在很大程度上打破了中美利率联动的固有认知。即便美国货币政策边际收紧，国内也不一定要跟随，核心在于下半年国内经济下行压力增加。

　　结构性“资产荒”压力真实存在，在未来一段时间，可能会驱动资金流向率先利率债市场。首先，信用环境难言好转，下半年信用资质下沉策略难以大行其道。其次，监管政策“打补丁”，短端利率债的确定性溢价更高。地方债提速后，市场可能不会着急去买长债，但会更加倾向于先买5年内的短端利率债。虽然期限利差压降空间很难达到2016年极值，但短久期利率债继续下行的空间仍然值得期待。

　　如果推演下一阶段利率曲线形态，无非是熊陡、熊平、牛陡、牛平四种。考虑到下半年经济下行压力较大、通胀见顶回落，经济与货币“双杀”难以重现，所以熊陡和熊平可能性都很低。考虑到当前期限利差处于历史较低分位，而地方债供给提速也确实会分流一部分配置盘对长端利率债的需求，所以牛平的可能性也不高。

　　基于资金面有进一步转松的空间、对标2016年“资产荒”国债息差还有压缩空间、以及下一阶段利率曲线大概率向牛陡切换，我们认为短久期利率债的确定性优势开始凸显，建议做多5年以内的品种。

　　金工

　　核心观点

　　流动性尚宽，将紧未紧之时，市场进入战术性进攻节奏，短期仍将震荡上行。结构分化加剧，以新能源、半导体为首的小盘科技股将持续走强，核心资产上行动力不大。

　　复盘及后市观点

　　北上资金再度流入，进攻节奏加快。随着人民币升值预期再度升温，北上资金再次进入流入态势，这也直接推升了原本就处于上涨趋势的市场热情。与此同时，市场对于减仓消费，加仓科技的逻辑逐渐形成一致预期。在短期在流动性趋稳，科技主线明晰的环境下，交易活跃度将持续抬升，后市亦将维持上行趋势。但需要注意的是，本次上涨仅是特定时间窗口期下的进攻机会，如果年底美联储货币政策收紧，则无论核心资产亦或是科技股都将面临较大的下行压力。

　　风格及微观结构变化

　　中证500强势走势将向中证1000扩散。公募股机构筹码分布在6月以来发生较大变化，其减少了消费板块约14.5%，转而增加至科技板块。从交易蕴含的信息含量来看，芯片主题的知情交易概率也在5月以来大幅提高。此外，主力资金活跃度虽在近期有所回升，但尚且不足以支持全面牛市，后市大概率为结构性行情。其中，受益于核心资产调仓逻辑，中证1000也逐步同中证500一样，进入牛市格局。

　　板块配置

　　市场进入自下而上选股模式，推荐新能源、半导体、国防军工。2季度经济复苏阶段性见底，流动性维稳形成一致预期，外部真空环境造就了自下而上的交易模式。科技板块在过去大半年时间持续低迷，且天然具备较好的成长属性，是市场建仓核心资产及部分周期板块仓位后最佳的加仓选择。其中，新能源和半导体是科技板块中两条景气度最硬的主线，虽近期有所上行，但其上涨趋势远远没有结束。

　　新股

　　1．市场整体回暖带动次新板块继续走强。6月第4周市场整体上行，创业板指单周上涨3.3%领涨市场，成长性个股表现活跃，次新板块走强，新股指数单周上涨2.72%，表现强于上证指数，带动股指偏离度收窄至9.38%。新上市个股短期回调幅度依旧较大，近端次新股指数单周涨幅不及新股指数。次新板块交易活跃，新股指数换手率单周上涨3.03%。次新板块走强带动板块交易活跃度提升，三峡能源6月24日单日成交额达276.98亿元，占比当日全市场成交额2.7%，换手率高达50.61%，显著领先于市场其他个股。新股指数换手率较前一周上涨3.03%，成交量及成交额均大幅提升。6月第4周共解禁市值47.09亿元，6月第5周解禁市值336.31亿元，解禁规模大幅上升，主要受甘李药业首发原始股东限售解禁影响，甘李药业共解禁2.32亿股，解禁市值269.54亿元，解禁收益率83.48%。

　　2．注册制板块个股首日平均涨幅达418.70%，纳微科技首日涨幅创科创板新高。6月第4周共9只新股开板或上市。核准制板块2只新股开板，开板日涨幅126.37%，主要是受爱玛科技涨幅180.43%带动。注册制板块7只新股上市，首日平均涨幅418.70%，较前一周提升200%，其中高性能纳米微球赛道稀缺龙头标的纳微科技首日平均涨幅达1072.55%，创科创板开板以来新高，带动当周上市医药科技类个股阳光诺和、气派科技首日涨幅超300%，低价股优势延续。次新股二级市场跟踪来看，注册制版块个股表现较好。6月第4周次新市场家电行业涨幅居前，注册制板块6个月内上市次新股平均涨幅（1.76%）高于核准制板块（-0.3%）。财达证券（+15.12%）、三峡能源（14.83%）、德业股份（13.07%）领涨核准制板块；东威科技（+28.46%）、可靠股份（+28.13%）、冠中生态（+27.33%）领涨注册制板块。

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