国投安信期货：9月宏观策略、大类资产配置与大宗投机机会

供给约束和金融条件降温并存，商品趋势延续波动放大

前期市场走势回顾与下月配置观点展望

我们中期策略《再通胀的再平衡》中提出： “2季度后期 , 全球宏观状态 ‘ 类滞胀 ’的压力 发酵到有所缓解，但通胀的压力难显著消除 。 进入到下半年 ，对于海外而言，增长因子 会呈现三季度 高位筑顶到 四季度 小幅回落 。 对于国内而言，增长因子 在三季度依旧 承压到 四季度 企稳 。 通胀因子而言，或有高位震荡回落，关注通胀向中下游的传导； 全球流动性环境对美国增长和就业数据较为敏感 ，而全球金融条件变化下海外市场波动率或有所回归。 ”站在年中的时点来看，彼时由于“类滞胀”的环境，宏观上再通胀有再平衡的诉求，政策信号和宏观经济运行的状态也做出这样的导向。 但之所以我们并未在“滞胀”后提出“衰退”或者“通缩”，主要在于当前经济周期运行中“胀”的因素不易消退。

2季度后期到3季度前半段，基于对此前经济“类滞胀”的反馈，中国和美国在政策上逐步进入了管理“胀”和管理“滞”的政策再平衡期。中国的经济政策一方面兼顾保供限价，另一方面则向稳增长倾斜。美国同样以引导美元走势震荡偏强的政策取向为主。不过此前经济结构中主导“胀”的因素——供给约束——在3季度后半段开始再度显现，并与其它的因素共振在一起，驱动了大宗商品行情在3季度后半段的再度回归：一方面，国内的稳增长有一定发力，另一方面由于美元的金融条件一度有了阶段性改善，不过二者只充当了催化剂；从根本原因的角度来看，宏观政策阶段性的目标由短期的“增长”和“价格”这个维度向更为中长期的结构调整倾斜催化了行情的变化。

8月下旬以来全球金融市场经历了较大的波动，其核心驱动在于“类滞胀”和“紧缩效应”的并存。8月底到9月中旬，由于Jackson Hole会议上鲍威尔释放了相对较鸽的信号，实际利率的弱势维护了宽松的金融条件，这在金融因素上构成对于全球风险资产的支持。同时从宏观经济需求端来看，从总量上来看仍然处于探底的通道之中，这仍然源自于前期紧财政和地产监管趋严带来的滞后效应，当然从结构上来看，基建投资在边际上有一定的修复，但整体来看稳增长更多在预期层面构成对于商品的支撑。更重要的，从供给端来看，“能耗双控”在这一阶段开始严格执行，国内宏观政策的执行上开始向“减碳”有明显的倾斜。进入三季度后，疫情反复带来的全球供应链的破坏仍然是推动通胀的重要力量，而国内的限产政策则进一步在供给端构成对于商品价格的支撑。由此在这一阶段，整个工业品体系中上游相对于中下游的库存水平较低的背景下，虽然终端需求走弱，但中上游的供给以更快的速度走低，显著增加了大宗商品价格的弹性，以中上游能源的供给稀缺开始向下游传导的成本推动模式仍然是定价的主要特征。同时，全球股指和债券在流动性好转的背景下处于反弹阶段，因此这一阶段再现了美元流动性充裕下的风险资产和避险资产的普遍反弹。

而进入到9月中下旬后，国际层面临近9月FOMC会议市场再度转为谨慎，外围的金融条件有所降温。同时更为重要的驱动，在于国内地产行业主动出清风险带来的信用风险的发酵亦开始向全球进行传导。全球的股债市场都经历了明显的波动，美元有所企稳反弹，国内股指和恒生指数亦有明显回调，全球的汇率和股指的隐含波动率都有小幅抬升。因此，这一阶段，“信用风险”发酵和美元流动性向偏紧转换的预期给再通胀交易和实体经济总需求带来了一定的降温，这一阶段商品亦在高位有一定的波动。但由于“双控”的严格执行仍然是当前的主要矛盾，因此商品市场虽然波动放大但整体仍然强势。总的来看，回顾整个8月底9月初以来的政策组合，边际上从“宽货币、稳信用、保供限价”向“宽货币、释放信用风险、强限产”进行转换，本质上是由一个围绕着“增长”和“通胀”的短期目标向长期结构调整目标进行转换的时间窗口。如果说，PPI与CPI的剪刀差的收敛是中期“再平衡”的方向的话，那么短期我们无疑仍然处在一个“再失衡”的阶段。

表：2021年1-8月份主要宏观经济指标跟踪

9月议息会议表明美联储在中期开启货币政策正常化的“紧缩”之路的政策意图较为明显，其仰仗的条件一方面是后续就业数据的修复，但更主要的则是美国后续在债务上限和财政预算上面的突破，如有波折则仍会有所反复，需持续跟踪。不过从中期来看，全球基于美元流动性的宽松金融条件在四季度逐步开始收敛是相对大概率事件。短期来看，当前整体的宏观政策取向下，供给约束带来的成本推动和在信用和流动性端偏压制的状态可能仍然会并存一段时间。但我们同样认为这种“再失衡”的状态，仅是中期“再平衡”通道中的一个短期的现象，价格结构上的矛盾仍在积累。且此当前阶段全球对于供应链破坏带来的通胀压力有共识，在当前中美关系有缓和背景下，双方未来亦可能在管理供应链风险和纠正价格矛盾层面找到共识。因此未来在长期结构调整目标取得阶段性进展后，宏观政策仍可能向纠正价格矛盾的短期目标进行回归。

展望后续的大类资产运行，从金融品的角度来看，对于股债而言，此前我们判断，三四季度之交是一个由流动性驱动向稳增长驱动的过渡期，此前国债流畅上行向高位震荡转换，股指中大市值的指数在快速下行后在低位震荡，都反映了这样的驱动。短期来看，股指的震荡期或有所维持，地产信用风险增加了由债向股转换的复杂性。需要等待相关风险的发酵和宏观政策的应对更为明确的信号。结构上来看，大市值超跌的品种有修复诉求，而持续强势的周期板块有盈利兑现诉求，因此IH、IF或低位震荡蓄势，而IC呈现高位震荡。

共3页: 上一页下一页

>相关《国投安信期货：9月宏观策略、大类资产配置与大宗投机机会》内容：

纽约商品交易所的黄金期货买卖是由交易所营业时间内的公开叫价交易时段和交易所收市后的电子交易时段所组成。传统的公开叫价时间内的报价由于是由出市代表叫喊，人为的流程会令市场价格较为波动。在电子交易时段内，因为交易所是以自动配对的方式将市场内...【继续阅读】

安信信托兑付方案迎来新进展。12月24日，安信信托在其官方微信号发布《关于上海维安投资管理有限公司受让安信信托自然人投资者信托受益权的通知》（下称《通知》），称上海维安投资管理有限公司（下称“维安公司”）将依照打破刚兑的政策导向，兼顾公平，...【继续阅读】

国际期货交易所有很多-- 芝加哥商业交易所(CME) 芝加哥期货交易所(CBOT) 芝加哥商品交易所国际货币市场(IMM) 纽约商业交易所(NYMEX) 纽约期货交易所(NYBOT) 纽约金属交易所(COMEX) 伦敦金属交易所(LME) 伦敦国际石油交易所(IPE) 东京工业品交易所(TOCOM)...【继续阅读】