旺季来临，大消费能“翻身”么？招商、博时、兴全、创金合信、汇丰晋信、海富通六大基金经理最新研判(2)

宫衍海：白酒消费主要依赖于线下聚餐，上半年突如其来的疫情，使得居民外出就餐的频次大幅减少，消费场景的缺失导致大部分公司业绩表现不佳。此外，由于过去两年白酒行业的高景气，部分企业加大了经营杠杆，同时增加了渠道库存，在行业景气度下行时，面临了更多的压力。

范坤祥：白酒具有很强的社交属性，日常的白酒消费与线下聚会、宴席等消费场景密切相联。2022年由于疫情影响，造成了白酒线下消费场景的消失，对今年酒企的销售产生了比较明显的影响。白酒板块年内出现较大幅度的回调，可以看作是销售增速放缓，渠道和终端库存有所增加，回款和现金流放缓等等问题的提前反应。

白酒投资主线回归确定性

中国基金报记者：中报披露完毕，从基本面表现看，16家公司上半年归母净利润较上年同期增长，老白干酒归母净利润同比增幅更是近200%。您认为，下半年白酒修复行情是否可期？

侯昊：本轮白酒行情从5月底开始，核心是市场信心修复主导的整体性反弹行情。自2022年初开始，市场对于白酒春节表现疲软、外部经济环境恶化、宏观政策打压、疫情蔓延等事件的担忧加剧，外资流出，板块应声下跌，持续回调。

在估值压力下，市场情绪波动，担忧白酒板块基本面和长线趋势，导致3-4月杀估值。但经过一年多时间的高位回调，板块估值充分消化，板块PE由年初的48X消化至30X+，悲观情绪反映充分，4-5月股价进入持续的横盘磨底震荡。5月底开始，一方面行业基本面稳健韧性较强，板块业绩经2020、2021年和2022Q1持续验证，二季度疫情在行业淡季又是发生在局部区域，对业绩影响有限；另一方面，6月后疫情管控边际放松，各地经济刺激政策陆续落地，市场开始进入板块轮动阶段，催化了市场信心恢复，板块迎来一波整体性反弹。

我们认为目前市场正在逐步消化二季度业绩及中秋预期，板块进入分化兑现阶段，投资主线回归确定性。当前股价对短期业绩和中秋旺季的悲观预期已经反应得相对充分，短期压制股价的主要因素是疫情反复、对经济以及消费的担忧。与2021年和今年上半年相比，当前市场虽然仍存在部分压力，但市场对于经济和消费复苏，疫情管控边际转好仍有充分预期，未来仍需紧密跟踪拐点变化。但是当前行业分化加剧，高端酒回归相对稳健增长，在全国化次高端的招商铺货红利充分兑现后，动销主导型酒企或将充分受益，区域次高端龙头需求稳固，未来有机会兑现业绩弹性。我们判断中秋低预期下，旺季可能局部竞争加剧，行业迎来渠道出清阶段，利好动销导向性的优质龙头酒企，投资主线应当回归确定性。白酒行业爆发力和长期的耐力都非常重要。

六月份白酒的反弹更多的是过度悲观的预期的变化，对于白酒板块而言，随着时间的积累会增值，坚持下来的企业会有机会获得很强的上升动力和势能。

白酒比大部分行业还是有自己的优势和特点的，但是依然存在着周期、优胜劣汰、重资本的特征。重资本的特征在过去的研究中被忽视了；在目前的大环境下面，小的酒企会加速出清，未来的市场属于有战略定力、优质酒存量、强执行力的大企业。如果经济环境变好以及消费场景恢复正常，白酒作为后周期和社交场景的投资品种，相信未来会有动能。

冀楠：白酒行业实质性的修复很大程度上要依赖于消费场景的正常化和疫情的发展。

陈建军：一些公司净利润同比增速较多，其中有非经常性收益的原因。扣除后净利润同比增速仍较高，一方面是公司经营层面有改善，净利润率有较大提升；另一方面也是因为公司体量小，且与去年同期处于低基数水平有关。

下半年白酒的修复行情要取决于疫情防控情况，如果疫情在国庆节前得到较好控制，那么三季度还能抓住国庆节回补一些宴饮消费，修复行情可以期待；如果疫情没有好的改善，终端动销不能恢复，或将造成渠道库存累计的风险，会影响明年春节的开门红，有可能对行业造成非常不利的影响。

童兰：半年度的问题不太好回答，影响因素太多，个人做不了白酒行情半年内走势和方向的具体判断；但单纯从基本面和价格匹配度来看，仅就我个人的全行业优先级排序而言，白酒可能暂时不是我的首选。

宫衍海：我们认为在经济企稳，疫情改善的前提下，白酒行业的复苏或将拉开帷幕。白酒板块行情的第一驱动要素就是业绩，而白酒公司业绩与经济表现具有较强的同步性。如果说，二季度的经济是未来一年甚至更长时间的“底部”，那中报业绩也会是白酒行业未来一年增速的“低点”。三季度，大部分公司同比增速有望环比改善。当然，不同公司的改善情况会因为其库存情况、销售战略、主销区的疫情影响有所分化。

范坤祥：中报披露完毕，多家酒企上半年归母净利润依然保持增长。一方面体现了高端酒和区域酒公司的经营韧性，另一方面则是消费下行时期酒企经销商体系发挥了“蓄水池”的作用，换句话说经销商和终端烟酒店也部分承担了消费景气低迷的冲击，体现了酒企在整个销售网络中的主导作用和定价权。

我们认为下半年消费需求将呈现弱复苏的状态，各品牌、各区域以及各价位带的分化会加剧，全行业可能呈现“挤压式增长”。头部名酒和优质地产酒的需求比较刚性，动销和渠道库存良好；泛全国化的次高端品牌受到疫情冲击的幅度更大一些，经营压力也相对更大一些。下半年白酒需求的恢复将是更加分化的。

大消费板块估值处中枢以下

中国基金报记者：市场对2023年消费链疫后复苏一致预期较高，站在当前时点，您如何看大消费板块的估值水平？消费板块未来是否还有成长的空间呢？

侯昊：消费板块估值中枢以下，未来长期整体而言还是有增长的，但是还是要看结构性的机会；我们分析一下可比市场的情况，同样在面对经济下行压力之下，日本1992年至今饮料、复合调味品、预制菜、奶酪等方便食品都有大幅增长，酒类在日本两级分化也比较明显，可选消费中，美容、家清等新兴品类相较1992年仍有增长，休闲娱乐、宠物支出等服务消费占比提升，一些侧重制造和产业链成本优化的公司或许会有大的发展机遇。

冀楠：首先，消费是典型的长坡厚雪的领域，消费升级的趋势并不会因为疫情而受阻，疫情的影响也终会过去，消费还是长期有成长性的领域；其次，大消费板块经历过2017-2020年的估值修复后，市场对其长久期、高ROE等特征有了较为充分的认知，当前估值处于合理水平。

陈建军：如果不考虑增长性，单看静态估值意义不大，的确消费板块估值水平整体都下降了，但如果对明年的消费增长依然悲观，静态低估值也不是买入的原因。

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