拉长10年看，没有比股市回报更高的投资

瑞银证券是中国金融市场开放的见证者。

2007年瑞银证券成立，作为中国唯一一家持有全牌照的外资券商，在中国已历经14年沉浮。2018年，瑞银集团对瑞银证券的持股比例从2007年的20%提升至了51%，成为首家通过增持内地合资券商股权以实现控股的外资金融机构。目前瑞银集团正在进行16%股权的受让流程，完成后持股比例将达到67%。

钱于军则是一名投行老将，从业27年有余，从欧洲到香港再到中国内地。最近，《巴伦周刊》中文版对他进行专访，就中国金融市场的开放、瑞银证券在中国的发展以及中国A股的未来进行了对话。

精彩观点：

不是放开准入了以后，外资在中国就自然能够发展地好。

中国的金融服务业监管逐步发展，可以考虑从机构监管逐步往功能监管转变。

如果外资能大规模地买入债券，尤其国债，规模大概会是投资股市外资规模的3倍到5倍。

外资进入中国首要的任务是扩大规模，还是先探索出一个能盈利的模式，将来在盈利的前提下，逐步地扩大规模呢？外资一定是选择后者。

我们在中国没有“纯粹追求市场份额”的定位。

在中国市场要做价值投资，中长期持有，看好行业，最好是在全球范围内做一个相对价值的比较，这样就能看得准。

对资本市场最不利的永远是利息，“息魔”这个词就这么来的。

我们的预测是，2022年，沪深300指数应该能达到6500点。

从现在起拉长10年来看，甚至更长一点，没有比投资权益类，也就是股票市场回报更高或者说相对来说更稳健的。

外资最近两年倾向于看中国市场：一个是上海主板里拥抱新经济的老牌企业，另一个是深圳创业板里一些中小型企业。瑞银一般看三个要素：品牌、创新，还有平台。

以下为经过编辑的对话内容：

外资准入已经没有问题了

《巴伦周刊》中文版：瑞银进入中国20多年了，基本上经历了中国金融开放的整个过程，您觉得现在中国金融开放的程度对外资来说，发展的制约因素主要是在哪里？

钱于军：其实外资进入中国，在A股市场重开前期就开始了。1991年上海证券交易所开市，1992年上交所和深交所就开始试行人民币特种股，也叫做B股。那时中国企业通过改组、经营规范化之后，在沪深两市登陆资本市场，曾对国际机构投资人进行过国际配售，所以这些公司就变成了在国际配售支持下、募集成立的股份有限公司，在沪深两地上市。可以说从1992年开始，外资已经参与到A股市场了。

快进到2015年之后，股市做了大调整。外资迎来的另一个进入窗口是在2018年，中国领导人在博鳌论坛宣布了放宽外资金融机构设立限制，扩大外资金融机构在华业务范围，拓宽中外金融市场合作领域。当天下午中国人民银行的易纲行长表示，外资在合资证券公司的持股比例可以到提高到51%。当年，瑞银证券有幸成了第一家外资控股的证券公司。今年4月，瑞银集团进一步增持瑞银证券16%的股份，在完成受让交易后持股比例将达到67%。

瑞银证券可以说是中国金融市场的对外开放的一个典型案例。现在，中国监管方已经对外资进入金融服务业没有任何持股上限要求了。所以我觉得外资准入这方面已经没有问题了。

功能监管好在哪儿？

《巴伦周刊》中文版：那准入之后，外资面对不同的监管环境，适应吗？

钱于军：要明确一点，不是放开准入了以后，外资在中国就自然能够发展地好。

中国对外开放的一揽子政策和顶层设计，总体来说是比较清晰的，包括准入前国民待遇和负面清单，但是具体到金融服务业，还得承认，中国两个大的特色：一是重监管——当然全球范围内金融服务业都是重监管；二是中国严格的分业监管，这跟美国和其他发达国家金融市场不太一样。

这两年有一些声音，就是中国的金融服务业监管应该从机构监管逐步往功能监管发展。当然，改变分业监管，向混业监管发展之前，还需要进行包括风控等方面的总体考量。但我觉得可以先逐步发展。

所谓的功能监管就是说，任何跟国内资本市场相关的，无论是证券公司、基金公司，甚至将来的银行理财子公司，应该总体上都属于证监会或者证券监管部门监管，这就是严格意义上的功能监管。反过来，如果券商或者其他一些机构想针对股权操作，比如股权作为质押品贷款等，这是一般银行想做或者可以做的，也可以受到银保监会监管。

《巴伦周刊》中文版：这种功能性监管，相对于中国现在的分业监管，会有什么好处？

钱于军：第一、提供灵活性。监管的出发点不是死死管住机构，甚至持牌的个人——当然部分金融服务业，比如涉及到服务一般民众的，可能对持牌机构和个人会有一定要求。但除此之外，并不需要对持牌金融机构做的每一个新项目，开发的每一个新产品，或者进入每一个新的区域市场，进行全方位的监管。

第二、提供开放性。比如新的《外商投资法》里面提到的准入前国民待遇加负面清单，能不能在持牌的前提下，采用负面清单？而不是任何事都要事先批准。

又比如，理论上，瑞银证券当年入华时继承了前“北京证券”的全牌照，但在后来经营中，由于监管出台了新的要求，只允许行业的头部券商或者评级达到两个A的券商才能进行这一业务，瑞银证券因此要中断该业务，再重新申请，当然现在瑞银证券又重新申请了这一业务。

所以我们还是希望看到监管是有紧有松，但总体上应该是让金融机构发挥它们各自的实力和优势。尤其要赋能在华外资金融机构——尤其都是母行控股的、将来甚至是独资的，尽可能让它们能够充分借助母行的全球网络和规模等各方面优势，真正把中国资本市场跟海外连接，让不管是中资、外资、民资、国资金融机构都能实现千帆出海，百舸争流。

《巴伦周刊》中文版：您说的这种功能性监管，对监管的专业性要求会非常高吧？

钱于军：也可以这么说。但是你会发现，很多机构自己已经建立了一套比较成熟的内控体系。

我们一般讲三道防线，业务部门是第一道风险防线，不仅要确保合规合法，还要避免商业、市场、流动性、信贷，声誉损失方面的风险。

第二道防线是风控部门。中国监管要求所有证券公司都要有首席风险官，不论是投资银行还是私人银行都要有，加上公司内部的合规部、法务部门、财务控制等部门，组成第二道防线。

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