宏观经济：韧性犹在，起落有时

截至8月下旬，7月份的宏观数据已尽数公布。雨水洪涝和疫情反复这两个突发因素可能是经济全面下行的直观原因，而从各分项来看，下半年经济增速放缓的迹象也有所显现，下面就各分项做一个简单的分析。

基建投资数据：增速放缓，未来或有支撑

从需求端来看，1-7月基建投资增速由7.8％回落到4.6％，较6月数据比有明显的走弱。基建投资三大主要分项交运、仓储和邮政业，水利、环境和公共设施管理业，电力、热力的生产和供应业均同比回落。从资金层面看，截至8月，根据中国人民银行公布的新增专项债务发行累计值和新增一般债务发行累计值的统计，一般债务发行进度为66％， 专项债务发行进度为42％。专项债投向基建的资金属于国家预算资金收入中的政府性基金收入。自2018年以来，广义基建投资增速与新增专项债发行增量相关度较高，成为基建资金来源的重要补充。经测算，截至8.27日，新增专项债投向基建相关领域的占比为47％，与去年持平。而在专项债投向基建比例与去年持平的情况下，今年专项债发行节奏的放缓可能是基建投资增速回落的原因。从政策层面看，从7月政治局会议要求的“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”之一描述来看，不同于历年10月底就完成专项债全年发行额度的节奏，今年专项债发行可能会一致持续到年底，这与7.20日财政部新闻发布会上提到的“适当放宽地方发行时间要求”这一描述也相匹配。

从实体层面看，部分与基建相关的高频指标开始触底反弹，水泥价格也快速反弹，7月石油沥青开工率触底回升至42.2％。因此，我们推测，随着洪涝灾害等极端天气的过去和专项债发行的持续推行，未来几个月基建投资增速可能会小幅回升。

地产投资数据：房地产政策收紧，景气度下行

1-7月地产开放投资完成额回落到12.7％。从销售角度来看，商品房销售面积和商品房销售额均同比回落，印证地产销售景气度继续下行，个人住房贷款利率上升至5.42％。从同步指标上来看，十大城市商品放可售面积依旧处于一个比较高的位置，而新开工同比增速已快速回落至-0.9％，反映出商品房销售的迟滞已经影响房企投资补库的意愿。而从拿地、开放、竣工这一房地产开发投资行为链条的角度来看，土地购置费同比下降2.3％至4％， 先行指标土地成交价款同比增速在去年12月到达最高点17.4％后快速回落，在今年四月创造出同比增速的最低点-29.2％，随后下降速度放缓。因此，我们预期未来土地购置费同比增速会继续下行。

1-7月房屋新开工、施工、竣工面积累计增速分别为-2.7％， 6.0％和5.8％。施工和竣工仍相对处于高位，房屋新开工面积同比下降0.9％反映房地产开发投资信心不足。未来几个月如果房地产政策继续收紧，房地产投资增速可能会继续回落。

制造业投资数据：原材料成本上涨，生产经营承压

1-7月制造业投资累计同比增长17.3％，从投资意愿的角度来讲，当前企业利润和产能利用率依旧处于较高的水平，且企业盈利预期继续向好。从投资能力的角度来讲，二季度制造业贷款需求指数为62.7％，贷款需求继续扩张。从前瞻指标来看，BCI企业投资前瞻指数7月走弱，二季度企业家信心指数较上季度小幅下降，可能反映了疫情的再度扩张和洪涝灾害等突发事件带来的负面影响。

从制造业投资分项来看，高技术和装备制造业投资继续保持高速增长，7月计算机通信和电器机械的工业增加值同比依旧保持10％ 以上的高增长，下游制造生产的韧性仍在。其余行业工业增加值均有所回落。

从库存周期的角度来看，库存周期出现的内部分化源于上下游补库的分化。如果区分原材料和产成品， 企业产成品库存甚至在去化现象，而原材料库存依旧处于高位。前者源于企业对未来需求相对谨慎的预期，后者可能是源于从去年底开始的工业品原材料的涨价促使企业加快原材料的采购的脚步。因此，下游去库和金属切削机床出现下降拐点这两个指标同时预示着未来制造业投资上行斜率放缓的可能性。

国家统计局公布的7月PMI数据显示制造业PMI滑落到50.4，较上月回落0.5个百分点，虽然处于扩张区间，但是2020年3月以来的最低值，制造业扩张放缓。生产方面，7 月制造业生产指数为51.0％，较上月回落0.9 ％。7 月石油、黑色、化工等行业采购成本明显上涨，带动原材料购进价格PMI指数和企业出厂价PMI指数回升，主要原材料进购价格上涨0.7个百分点到62.09％。外需方面，新出口订单PMI和新订单分别下降0.4 和 0.6个百分点，新出口订单已经连续三月处于枯荣线以下， 7 订单指数实现50.9％，仍维持在荣枯线以上。整体来看，最近原材料成本上涨，订单减少，需求下降，出口动能下降，制造业生产经营承压。

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